【20220926】纯碱玻璃四季报：总有乌云遮蔽眼

　　玻璃：平板玻璃估值向上，驱动向下

　　成本上来说，沙河和湖北地区燃煤产线成本在1450元/吨，天然气成本1650元/吨，亏损在100-300元/吨。由于煤炭价格仍然坚挺，玻璃成本如果下移更多是从纯碱端要利润。

　　继7月份密集检修后，8月22日开始，检修再一次增加，开工率从6月的88%下降到最近的84%，玻璃厂库没有明显下降，还是处于过剩阶段，总体来说开工率仍然偏高，需要进一步下降开工率。

　　纯碱：驱动上是房地产需求仍然弱，估值上是利润过高产业链利润分配较不均衡

　　从纯碱平衡表看，今年产量同比意外下降15万吨、净出口同比增150万吨、光伏玻璃消耗量同比增100万吨，过去三个季度纯碱价格并没有出现去年底大家预期的大幅上涨，主要是因为轻碱需求弱和地产需求弱，以及由此引发的全产业链低库存运营，可能轻碱需求弱也是因为房地产，所以地产是后面纯碱乃至玻璃的核心，但是暂时我们还没有看到房地产的大幅度改善。

　　从估值看，西北碱厂仍然有600元/吨生产利润，而玻璃厂普遍亏损，行业利润分布严重不均，可能玻璃厂通过降低原料库存或者冷修来继续压低纯碱价格。

　　重点关注：一旦房地产出现超预期的回暖，玻璃和纯碱可能出现大行情。

　　纯碱三季度行情回顾

　　7月份随着美联储加息，美元指数屡创新高，大宗商品普跌，纯碱和玻璃也没能幸免，下跌20%左右。

　　7月到8月，随着碱厂大量检修，价格转为窄幅震荡。

　　数据来源：郑商所,CCTD,发改委,紫金天风期货

　　玻璃三季度行情回顾

　　三季度，玻璃是震荡下行行情，区间是1400~1700元/吨。7月份，当时市场受美元加息影响，整个商品普跌，7月玻璃厂密集冷修后，下跌趋势缓解，8-9月市场趋于平淡，在1400~1600元/吨区间震荡。

　　值得一提的是8月份FG 9-1月差从-70元/吨走强到130元/吨，幅度达200元/吨，因为两周时间玻璃厂库从400万吨下降到340万吨，但是接下来四周又回升到380万吨。玻璃产能过剩问题还是没有解决。

　　数据来源：紫金天风期货

　　纯碱产量

　　检修装置情况

　　截至9月22日，我们统计一共有101次检修，检修率在4.5%~6.7%之间，全国平均来说检修率5.9%。其中，今年检修最多的是西北地区6.7%，其次是华东地区6.4%，检修最低的是华中地区4.5%。其中华南较高，是因为只有一家南方碱业，今年检修比较大，没有可比性。

　　从检修量可以看出利润较差的地区是西北和华东。西北利润低是因为高昂的运费，从青海至河北地区运费300元/吨水平。华东地区利润低是因为沿海地区煤的成本比较高。而华中地区的纯碱本地消费为主，所以成本最低，利润最好。

　　用截至9月23日检修量来倒推全年检修量大概是8%，这个是在极高利润下达到的结果。从年度来看92%是产能利用率的极值附近，碱厂不存在全年100%满产状态。今年隆众化工统计的最大产能利用率是6月9日的91.79%，这为我们评估未来产量提供一个参考上限。

　　数据来源：隆重化工,紫金天风期货

　　纯碱全年产量可能同比降0.5%

　　1-8月统计局口径纯碱产量同比-2%,主要是7-8月产量下降过大。

　　今年二季度碱厂利润高达1000元/吨以上利润，产量也已经达到极值，我们假定四季度产量水平回到二季度水平，这样全年纯碱产量同比-0.5%，降幅15万吨。

　　我们的二季报和中报都预估全年产量同比1-2%增速，可能实际要低于这个增速。

　　数据来源：统计局,紫金天风期货

　　7-8月检修大

　　7、8月碱厂减产力度大，有三个原因：1）传统上的夏季季节性检修，2）全国大面积高温天气，同时水电骤降，导致电力紧张，有些碱厂增加检修，3）7月开始碱厂销售趋缓，厂内库存开始累积，直到8月中旬以后，厂库重新下降。

　　从检修看，9月开始产量将回升。

　　数据来源：统计局,隆重化工,紫金天风期货

　　产量已经恢复到正常年份水平

　　经过6-8月连续3个月的产量下降，进入9月份以后产量快速回升已经恢复到正常年份水平。

　　由于当下碱厂企业仍然高利润，西北地区600元/吨生产利润，同时碱厂库存低，库存压力小，可能四季度产量回到二季度的历史最高水平，周均60万吨水平。

　　但是，一旦重碱产量维持当下水平，没有出现恢复到二季度的高位，那么四季度大概率出现重碱供不应求。

　　数据来源：隆重化工,紫金天风期货

　　重质化率恢复到正常水平

　　6月下旬重质化率达到58%的历史高位，9月1日回到50.6%，那么过去三个月的大幅检修，更多来自重碱的减产。

　　今年前三季度重碱需求要好于轻碱需求，主要是光伏玻璃的大量投产。

　　数据来源：隆重化工,紫金天风期货

　　纯碱进出口

　　3月份开始纯碱出口维持历史新高水平

　　3月份以来国内纯碱进口几乎为零，出口增到20万吨水平，并已经持续4个月。海外天然气价格过高，导致海外纯碱成本更高。

　　数据来源：海关总署,紫金天风期货

　　全年纯碱净出口增140万吨水平

　　1-8月净出口增73万吨，如果9-12月仍然是20万吨的出口量，那么全年纯碱出口同比增140万吨。

　　数据来源：海关总署,紫金天风期货

　　平板玻璃

　　平板玻璃产量降幅不够大

　　虽然全线亏损但是减产力度还是不够大，9月22日日熔量较6月的高点下降4%，相比较而言，纯碱9月产量较6月产量下降12%，粗钢8月日均产量较6月下降10%。

　　统计局口径，8月平板玻璃产量仍然较高，9月及四季度平板玻璃产量可能会继续下降。

　　数据来源：统计局,隆重化工,紫金天风期货

　　光伏玻璃

　　光伏玻璃仍然是行业内最大亮点

　　光伏玻璃在产日熔量6.7万吨，较年初增加2.6万吨，考虑到逐步提产，光伏玻璃新增重碱需求100多万吨。

　　数据来源：卓创,紫金天风期货

　　四季度仍然有大量投产计划

　　四季度计划光伏玻璃投产还有0.63万吨/天。

　　全年光伏玻璃日熔量达7.3万吨/天。

　　数据来源：紫金天风期货

　　轻碱

　　轻碱库存去化更好

　　库存上看，轻碱厂库已经年内新低，比重碱厂库去化更好。

　　数据来源：隆重化工,紫金天风期货

　　小苏打开工率恢复到正常水平

　　轻碱需求之一，小苏打开工率恢复到正常水平。

　　数据来源：卓创,紫金天风期货

　　替代品:烧碱

　　烧碱产量同比正增长

　　21年烧碱产量增加明显，增幅达5.7%。

　　今年截至到7月份，烧碱产量同比增加2.4%。

　　数据来源：卓创,统计局,紫金天风期货

　　烧碱净出口屡创新高

　　今年3月份以来烧碱出口达到29万吨，已经持续6个月出口25万吨水平，今年烧碱出口可能增加150万吨水平，占比产量4%。

　　烧碱出口增加和纯碱类似，都是海外能源紧张。

　　数据来源：卓创,海关总署,紫金天风期货

　　结束了连续4个月的下跌

　　国内烧碱价格经过4个月的持续下跌后开始反弹，其中广东地区已经接近年内新高。

　　数据来源：卓创,紫金天风期货

　　平衡表

　　纯碱平衡表

　　纯碱从平衡表看，维持纯碱是紧平衡的判断，全年来看纯碱库存一直是去库状态，包括厂库、玻璃厂纯碱库存、交割库存。并且，我们给的四季度每个月库存几乎都是下降的，一直持续到明年6月份。

　　今年纯碱产量超预期下降15万吨，净出口增150万吨，光伏玻璃新增需求100万吨，这三项增量占比产量是10%，纯碱价格没有走强主要是因为轻碱和房地产需求较差。

　　数据来源：隆重化工,海关总署,紫金天风期货

　　重碱平衡表

　　和纯碱平衡表类似，我们给的重碱平衡表在四季度依然是持续去库，一直持续到明年6月份。主要是因为产量顶部已经见到，而光伏玻璃已投产量和将来投产量还是非常大。

　　数据来源：隆重化工,海关总署,紫金天风期货