上周，伦敦现货贵金属价格全线上涨，主要是受益于美元指数回落。上周欧洲央行发布鹰派的利率决议，导致欧元兑美元汇率反弹，拉低了美元指数，推升美元计价的贵金属价格。当前，在美联储官员讲话的引导下，投资者普遍预计美联储9月可能继续加息75个基点。本周即将公布的美国8月CPI数据很可能不会对美联储9月加息幅度产生影响，但是预计影响投资者对于美国通胀曲线的预期。如果美国通胀回落高于预期，可能引发金价向上试探1750美元一线，但突破下行通道上轨还面临较大难度。

　　上周，市场的关注点重回基本面，有色金属多数品种反弹，除伦铝微幅下跌0.41%之外，其余品种均上涨。伦镍领涨12.01%至22994美元/吨，伦铜上涨2.93%。市场逐步消化美联储加息预期，国内继续出台稳经济政策，缓和了基本金属板块此前的压力。供应端扰动延续，需求端喜忧参半。多品种交易所库存下降，对价格形成支撑。后续建议继续关注一系列稳经济政策的实施效果。预计基本金属板块将陷入宽幅震荡。

　　能源市场方面，上周国际油价弱势震荡。OPEC+会议的减产决定提振油价，但随后市场对需求放缓的担忧占据上风，叠加强势美元，国际油价大幅下挫。尾盘油市关注点转向供应担忧，油价触底反弹，基本收复此前跌幅。整体来看，目前油市情绪整体偏悲观。OPEC+对维护油市稳定的意愿使油价难以深跌，但经济衰退的风险将继续施压油价。我们认为，在宏观形势明朗前，油价恐难以再走出单边上涨行情，大概率将维持弱势震荡。

　　上周农产品市场走势震荡，涨跌不一。白糖、棉花等基本保持横盘震荡，可可、咖啡走势较弱，CBOT各品种除豆类疲软外，其余品种均在震荡中小幅上升。美联储下一次加息的时间愈发临近，投资者纷纷提前布局，但产量调整的预期最终拉动大豆、玉米、小麦价格上行。

　　▼

　　上周，伦敦现货金价在1700美元/盎司获得支撑，盘中一度接近1730美元/盎司，上周五收盘于1716美元/盎司一线，全周上涨约5美元。在金价反弹的背景下，白银价格受到带动，伦敦现货银价从18.06美元/盎司上涨至18.86美元/盎司，金银比下跌至91一线。铂族金属方面，伦敦现货铂金价格上周连续上涨几个交易日，上周五收盘于884美元/盎司，伦敦现货钯金价格也数次逼近2200美元整数关口。

　　从宏观面上看，在美联储官员讲话的引导下，投资者逐渐统一了对于美联储9月加息幅度的预期。上周是美联储官员进入FOMC缄默期之前的最后发声窗口，美联储主席鲍威尔、副主席布雷纳德等一些官员对美国经济和货币政策发表了讲话。总结起来，主要有三点：一是多数美联储官员支持大幅加息，9月FOMC很可能加息75个基点；二是本轮加息终点要达到限制经济的水平，或许在4%左右，而且考虑到高通胀的粘性，高利率很可能会维持较长时间；三是与市场预期的不同，明年可能不会降息。换言之，当前美联储为了避免重蹈1980年代初的情况，可以牺牲一定的经济增长，以实现抑制通胀、捍卫信誉的目标。受此影响，投资者普遍预计美联储9月可能继续加息75个基点，这比之前市场预期更为鹰派，之后在11月、12月可能分别加息50和25个基点，年底联邦基金利率趋近于4%。

　　尽管投资者押注美联储9月大幅加息，但是美元指数在上周三触及110上方之后，缺连跌三个交易日，上周五收盘于109一线，最终是周线下跌。这背后的主要原因是上周欧洲央行史无前例地加息75个基点，欧洲央行的鹰派立场推升欧元汇率快速上周，由于欧元在美元指数的计算权重最大，伴随欧元兑美元反弹至平价以上，美元指数相应回落。这进一步支撑了金价上周表现，但是，我们需要警惕金价这种类型反弹的韧性。逻辑在于，上周美元指数回落是欧洲央行鹰派立场导致的，而非美联储政策转鸽派，换言之，除日本央行外，发达国家央行均已进入大幅加息周期，在利率环境收紧的背景下，持有黄金的机会成本增加，仅靠美元指数回落而产生的金价反弹空间或许有限。而且，本轮欧洲经济表现差于美国，尽管欧洲央行货币政策目标是抑制通胀，但是欧元区经济对于高利率的承受能力大概率差于美国，因此难以断言欧洲央行可以追赶上美联储的加息步伐。一旦对欧洲央行持续大幅加息的期望落空，或许会引发美元多头回潮。

　　事实上，从黄金市场投资者行为看，欧美中长期投资者仍在减持黄金ETF基金。例如，全球最大黄金ETF基金——SPDR Gold Shares上周黄金库存继续下降，并没有因为美元指数回落或者金价上涨而反弹。这恰恰反映出，在全球利率收紧的背景下，中长期投资者正调降黄金多头敞口。不过，对金价走势似乎也不宜过度看空，中国和印度市场即将进入传统的黄金消费旺季，亚洲地区实物金消费有望对金价提供一定的支撑。

　　展望本周，最为关键的经济数据是9月13日发布的美国8月CPI数据。据彭博调查，分析师预计8月CPI环比下降、同比增长8%，低于前值；扣除食品和能源的核心CPI可能维持在较高水平。个人认为，考虑到上周美联储官员的讲话，本次CPI数据很可能不会对美联储9月加息幅度产生影响，但是会影响投资者对于美国通胀曲线的预期。如果美国通胀回落高于预期，可能引发金价向上试探1750美元一线，但突破下行通道上轨还面临较大难度。

　　▼

　　上周，市场的关注点重回基本面，有色金属多数品种反弹，除伦铝微幅下跌0.41%之外，其余品种均上涨。伦镍领涨12.01%至22994美元/吨，伦铜、伦铅、伦锌及伦锡分别上涨2.93%、1.51%、1.02%和0.05%。同期，伦敦金属交易所LMEX指数上涨2.60%。

　　宏观方面，市场逐步消化美联储加息预期，国内继续出台稳经济政策，缓和了基本金属板块此前的压力。上周联储官员继续表态，坚定加息立场，联邦利率期货隐含概率显示，美联储年内加息幅度的预期从3.783次小幅上升至3.878次(假设一次加息25bp)，但基本金属板块并未进一步承压，市场此前已经把收紧货币政策的预期体现在定价中。另一方面，国内继续释放稳经济政策，提振相关基本金属需求。国务院新闻办公室在政策例行吹风会上介绍了稳经济一揽子政策的接续政策措施，其中5000多亿元专项债地方结存限额将重点投向物流基础设施、市政和产业园区基础设施、国家重大战略项目、保障性安居工程、新能源项目和新型基础设施项目建设。

　　供需结构方面，供应端扰动延续，需求端喜忧参半。铜精矿TC加工费达到80.80美元/干吨，锌精矿TC同样回升，铅、锡精矿TC持稳，反映原料供应仍然偏紧。受能源成本飙升影响，欧洲最大的铝炼厂敦刻尔克铝业公司(Aluminium Dunkerque Industries France)上周二宣布将在月底前减产22%。在此之前，受到电力价格高企的拖累，欧洲的铝和锌的产量和去年相比已下降50%，其中铝产量已跌至1970年代以来的低位。需求方面，国内进入传统的“金九银十”消费旺季，铜下游加工企业开工率持续回升，带动需求预期回暖，但需求增长点仍集中于新能源汽车、电力电缆、基建领域，未能实现全面开花。根据乘联会数据，8月全国新能源汽车零售销售、批发销售环比分别上涨8.9%和12.1%，同比分别上涨111.2%和103.9%。

　　库存方面，多品种交易所库存下降，对价格形成支撑。全球铜显性库存进一步下滑，且未见有效补库，其中LME下降0.51万吨，SHFE下降0.11万吨，COMEX下降0.19万吨。升贴水方面，LME现货升水持续走扩，现货对3M的溢价盘中最高触及108.50美元/吨，上周五收报于67.50美元/吨，反映短期供应紧张加剧。

　　总体来说，基本金属板块的主要影响因素正从宏观因素向基本面因素过渡。供给扰动以及低库存对价格形成支撑，但需求复苏仍然步履蹒跚。后续建议继续关注一系列稳经济政策的实施效果。预计基本金属板块将陷入宽幅震荡。

　　▼

　　上周，国际油价弱势震荡。周初，OPEC+会议的减产决定提振油价，但随后市场对原油需求放缓的担忧占据上风，叠加强势美元，国际油价大幅下挫。尾盘，油市关注点转向供应担忧，油价触底反弹，基本收复此前跌幅。上周布伦特原油下跌0.19%，收于92.84美元/桶，WTI原油下跌0.09%，收于86.79美元/桶。

　　对需求放缓的担忧成最大利空因素

　　上周，澳大利亚央行、加拿大央行、欧央行纷纷宣布大幅加息来对抗通胀。美联储主席鲍威尔在上周四继续“放鹰”，表示需要直截了当地对通胀采取行动，不要“过早”放松政策。这一言论使得美国9月议息会议加息75个基点的预期再升温。本月22日，英国央行也将召开货币政策会议，目前市场预期是加息75个基点。欧美“鹰派”加息持续升温之际，也意味经济衰退风险已经上升，市场对因经济衰退导致原油需求放缓的担忧也在加剧，并成为当下油市最大利空因素。

　　与此同时，中国多地近来疫情抬头，以及原油进口数量下滑，也加剧了市场的忧虑心理。据中国海关总署的数据显示，中国8月进口950万桶/日，虽然相对7月的880万桶/日有所回升，但相比去年同期仍旧下降9.4%。今年前8个月平均进口量为992万桶/日，较去年同期下降4.7%。我们认为，未来疫情情况仍具有不确定性，需求还将受到压制，今年中国原油买兴将维持偏弱格局。

　　 OPEC+同意“象征性”减产

　　9月5日，OPEC+召开第32届部长级会议。会议决定从10月起小幅减产10万桶/日，以在市场对经济疲软和需求放缓的担忧升级之际稳定油价。虽然减产的规模微不足道，但完全推翻了上月会议宣布的9月增产计划，使产量回到8月的水平，也使得拜登的中东之行成果归零。此外，OPEC+集团在会议中罕见表示愿意在10月会议之前随时召开临时会议，以调整产量。我们认为，此举主要是因为目前伊核谈判仍旧不明朗，因此OPEC+选择“象征性”减产，一旦谈判有重大突破，相信OPEC+将迅速采取行动，来稳定油市。

　　从OPEC+内部情况来看，各成员国对于减产态度表现得较为团结，OPEC+为油市托底的意愿毋庸置疑。正因如此，我们认为油价未来大幅深跌的可能性不大。不过从另一个角度来看，OPEC+需要通过减产来稳定油价的行为，也暗示着该组织自身存在着对未来因全球经济衰退导致原油需求放缓的担忧。

　　美国无视俄断供威胁，发布对俄原油禁运时间表

　　七国集团财长批准对俄原油和原油产品实施限价后，俄罗斯方面针对限价也做出了强烈回应。俄罗斯总统普京上周三发表言论称，对俄原油、天然气限价是“愚蠢”的想法，并威胁，针对破坏俄罗斯经济利益的行为，俄罗斯将停供任何天然气、原油、柴油或者煤炭的供应。

　　9月9日，美国财政部外国资产控制办公室发布了一份对俄罗斯原油及原油产品实施海上运输禁令方案，以达到限制俄油出口价格的目的。方案指出，今年12月5日起对俄罗斯原油的海上运输生效，明年2月5日起对俄罗斯原油产品的海上运输生效。若以不高于七国集团规定的价格上限购买俄罗斯海运原油，则不适用该运输服务禁令。

　　目前，俄罗斯方面已决定无限期暂停通过“北溪1号”供气。面对美方发布的禁运方案，俄罗斯恐还会进一步采取反制措施，后续不排除对欧洲断供原油和原油产品的可能。

　　整体来看，我们认为目前油市情绪整体偏悲观。尽管OPEC+对维护油市稳定的意愿以及俄罗斯的断供威胁，使油价深跌的可能性较小，但强势美元以及市场对经济衰退的担忧将继续施压油价。我们认为在宏观形势明朗前，油价恐难以再走出单边上涨行情，大概率将维持弱势震荡。

　　▼

　　上周CBOT大豆合约震荡上行，11月合约围绕1400美分波动，并最终周线微跌。尽管美元指数上周显著回调，但一方面美元加息脚步临近，另一方面大豆逐步走入收割期，天气炒作因素下降，豆价并未出现明显变化。直到本周一USDA发布9月供需报告，大豆迎来一波大幅上涨。

　　9月9日，芝加哥期货交易所(CBOT)大豆9月合约报收1489.25美分/蒲式耳，较前周小幅下跌21.25美分，11月合约收报1412.25美分，较前周微跌8.25美分。月间差方面，9月对11月价差维持80-100美分区间震荡，并跌至90美分之下。现货市场方面，仅有美豆现货小幅上涨，美国墨西哥湾大豆FOB现货平均报价为601.5美元/吨，较前周上涨2.5美元；巴西巴拉纳瓜港大豆FOB现货报价637.10美元/吨，较前周下跌22.5美元；阿根廷上河地区FOB现货报价为578.99美元/吨，较前周下跌14.23美元。国内方面，受到连续抛储的影响，大连商品交易所一号黄大豆价格跌幅较大，11月合约收报5696元/吨，较前周下跌132元。

　　美国农业部上周一更新作物生长数据，美国大豆结荚率达到94%，去年同期为96%，五年平均水平为96%；落叶率上周增长至10%，低于去年同期的18%和五年平均14%；作物优良率持平于58%，评价为优的作物百分比下调1%，评价为极差的作物百分比上调1%。但这些变化并未引起市场的广泛关注，投资者主要着眼于本周一USDA发布的月度报告。上期周报中提到，民间调查机构Pro Farmer根据其田间调查结果预测今年美国大豆单产在51.7蒲/英亩，略低于USDA在8月初公布的51.9蒲/英亩。因此市场分析师普遍预测9月供需报告将下调单产至51.5-51.7的区间。

　　然而，昨日报告发布后，市场一片哗然，USDA将大豆单产降至50.5蒲/英亩，大幅低于预期，并再度下调了种植面积和收获面积预期，最终产量下调1.53亿蒲。尽管USDA同时也下调了压榨预期(约0.2亿蒲)和出口预期(约0.7亿蒲)，但期末库存预期仍降至2亿蒲左右，这是7年以来的最低水平。受此影响，尽管市场预期巴西新作大豆产量将创纪录，USDA仍将全球大豆产量下调至3.8977亿吨，降幅约300万吨，全球期末库存也下调至0.9892亿吨，降幅约250万吨。受到该数据的冲击，昨日豆价大幅上行，9月合约升至1550美分左右，而11月合约涨幅更大，迫近1500美分关口。同样受到大幅提振的还有豆粕，12月合约从上周五收盘的410.7美元一度涨到440.7美元。

　　预计本周市场仍需要一些时间来消化USDA月度报告带来的冲击，价格可能出现震荡下行的走势，但由于产量和库存降幅显著，下行幅度应不会太大。预期价格核心区间应在1450-1520美分。由于USDA和Pro Farmer的数据差异，令美豆今年的实际产量愈发扑朔迷离，此后两期供需月报重要性不言而喻。在此可以大胆猜测，官方单产数据仍将出现重大变化，豆价波动性也会增加。