三大主产国产量前景良好

　　近期受到欧洲干旱甜菜糖减产预期以及伦敦白糖价格上行带动，纽约原糖价格自8月初以来有所反弹，但印度产量和出口量超预期增加，泰国出口也预计进一步增加，同时巴西制糖比下降不及预期，三大主产国产糖前景良好，预计全球食糖供应维持过剩局面，国际糖市基本面偏弱。

　　A国际：纽约原糖供应压力较大

　　巴西：制糖优势回升，产量恢复性增长

　　巴西近期乙醇相关政策总体增加甘蔗制糖的比价优势。7月初，为应对通胀压力，巴西各州陆续实施汽油降税政策，汽油价格相对乙醇竞争优势提高。但此后巴西通过法案，决定降低乙醇州税（ICMS）以维持汽油和乙醇间的税率差异，并且此后每当汽油州税变化，乙醇州税也要维持之前的差异。7月18日，巴西圣保罗州下调乙醇州税至9.57%，此前为13.3%，调整幅度基本与汽油税率调整幅度相当，巴西乙醇相对汽油的竞争力开始恢复。然而，7月20日，巴西国家石油公司宣布，将炼油厂的汽油平均销售价格下调4.9%，这是今年以来首次下调汽油价格，此后一个月内汽油价格又两次下调。巴西下调汽油基准价格与下调乙醇州税政策相抵，再次削弱了乙醇相对汽油的替代竞争力，乙醇价格的弱势也有望增加甘蔗制糖相对优势。

　　从巴西甘蔗协会（UNICA）的数据来看，7月上旬起巴西糖产量及制糖比都逐渐恢复到了去年同期水平，显示制糖比价优势回升已经开始发挥作用。而8月1日UNICA最新发布的报告显示，7月后两周巴西中南部糖产量及制糖比已超过去年同期。7月后两周巴西中南部产糖量为330.2万吨，较去年同期的304.7万吨上升8.40%；乙醇产量为24.12亿升，去年同期为23.47亿升，乙醇产量同比上升2.78%；47.77%的甘蔗汁用于制糖，而去年同期为46.24%。

　　自2022年4月开始的2022/2023榨季，巴西中南部地区甘蔗累计入榨量为2.82792亿吨，较去年同期的3.05453亿吨下降7.42%；累计已产糖1597.4万吨，较去年同期的1837万吨下降13.04%。2022/2023榨季累计44.39%的蔗汁用于制糖，较去年同期的46.12%偏低，但环比上已明显回升。此外，7月甘蔗入榨量是本榨季以来首次同比上升的月份，UNICA报告认为，这反映了天气的利好。巴西降水量同比增多，相较去年受干旱和霜冻影响，本榨季甘蔗产量预计有所增加。

　　巴西出口方面，7月出口增速也同比转正。根据巴西海关总署数据，截至7月底，2022/2023榨季巴西糖和糖浆累计出口量为811.22万吨，较上榨季同期下降14.55%，但7月单月的出口量为288.43万吨，较去年同期增长16.83%。随着制糖比逐渐回升，且美联储加息政策下雷亚尔存在贬值预期，巴西原糖出口动力预计增加，利空国际糖价。

　　印度：产量不断超预期，出口创新高

　　印度本榨季超预期增产。根据印度糖厂协会（ISMA）6月6日发布的报告，自2021年10月起的2021/2022榨季截至报告发布累计已产糖3523.7万吨，较2021年同期的3074.1万吨有明显增加，同比上升14.63%。2021/2022榨季印度开榨糖厂共计522家，较去年同期的506家增加16家。截至6月6日报告的未收榨糖厂还有29家，去年同期为4家。此外，ISMA在7月发布的预测报告中预估2021/2022榨季全印度产糖量为3940万吨，除去340万吨用于制乙醇，预估2021/2022榨季全印度产糖量为3600万吨，较上年度的3119.2万吨增加15.41%。

　　印度出口同样创新高。根据ISMA报告，截至6月6日报告已签订940万—950万吨的出口合同，截至2022年5月的实际出口量为860万吨。此外，5月底印度政府发出通知，将截至9月30日的2021/2022榨季的糖出口量限制在1000万吨，这也是2016年印度征收20%出口税以来首次对糖的出口设限。但8月初，考虑到本榨季的高产量，避免印度国内供应过剩而导致糖价大跌，印度政府将额外再允许出口120万吨食糖，因此本榨季印度糖出口量可能达到1120万吨，而上一榨季印度糖出口量为700万吨。

　　对于下一榨季的产量预估，ISMA根据6月下旬的卫星图像，预估2022/2023榨季甘蔗种植面积为582.8万公顷，较2021/2022榨季的558.3万公顷种植面积上升约4%，据此估算的考虑制乙醇消耗前的2022/2023榨季糖产量为3999.7万吨，较2021/2022榨季显著上升。但是考虑新年度更高的制乙醇产能和持续的甘蔗过剩局面，以及12%的汽油中乙醇掺混比例目标，制乙醇消耗糖量预计将增加至450万吨，2022/2023榨季实际糖产量预估为3549.7万吨，略低于2021/2022榨季预估的3600万吨。

　　此外，印度政府于8月初批准在始于10月的2022/2023榨季，将甘蔗最低收购价（FRP）上调至每100公斤305卢比，高于此前的290卢比，此举或提升蔗农的种植意愿，但也抬高糖厂的生产成本。印度每年均上调甘蔗最低收购价格，而上一次上调食糖最低销售价格（MSP）是在2019年2月，目前ISMA正在呼吁上调最低食糖销售价格，如果能够上调，将抬升印度糖出口平价，对国际糖价带来利多。

　　其他：泰国出口预计继续增加，欧盟干旱料减产

　　泰国2021/2022榨季已于2022年5月收榨，根据泰国甘蔗及糖业委员会（OCSB）数据，共计生产食糖1015万吨，同比增加34%；甘蔗压榨量为9207万吨，同比增加40%。泰国2021/2022榨季预计糖出口量为760万吨，同比增加46%，处于历史高位。而对于2022/2023榨季，由于泰国甘蔗收购价维持竞争力，叠加降水良好，预计甘蔗种植面积和单产均将上升，泰国下榨季可供出口量将还进一步增加。

　　今年夏季欧洲出现极端高温及干旱天气，受到市场关注。高温干旱将导致甜菜面临缺水而生长减缓甚至枯萎，欧盟减产的预期和白糖局部紧缺也在近期推动国际糖价企稳反弹，但目前全球食糖供应相对充足，减产幅度应能被主产国增产弥补，对国际食糖供应局面不会产生太大影响。

　　B国内：产需双弱，进口或带来冲击

　　产销：本榨季已收榨，产销均弱于去年

　　国内2021/2022榨季生产已结束，本榨季受甜菜减产影响，糖产量减少较多，但同时销售也较低迷。数据显示，7月25日云南最后一家糖厂收榨，本榨季云南糖厂收榨较上榨季延迟23天，这是受糖厂延迟开榨及境外甘蔗入境迟滞影响。根据中国糖业协会发布的最新数据，截至2022年7月底，本榨季全国制糖工业企业生产已全部结束，全国共生产食糖956万吨，较去年同期下降10.37%；销糖量677万吨，较去年同期下降13.89%；销糖率70.8%，较去年同期下降2.90个百分点。新增工业库存（产糖量-销糖量）为279万吨，较去年同期下降0.53%。总体来说，2021/2022榨季产量下降较多，但需求也有所下降，销售低迷，销糖率及库存总体变动不大。

　　从目前的糖料种植情况来看，预计10月开始的2022/2023新榨季糖产量也难有大幅回升。本榨季因甜菜种植遭到替代，国内甜菜种植面积大幅减少，甘蔗种植面积也略有降低，国内糖产量出现较大降幅。根据农业农村部市场预警专家委员会8月估计，2021/2022榨季甜菜种植面积约为15.3万公顷，较上榨季的26.2万公顷下降41.6%；甘蔗种植面积约为116.3万公顷，较上榨季的119.1万公顷下降2.35%。截至7月底，广西2022年已完成糖料蔗种植1120万亩（约74.67万公顷），同比增加14万亩。根据农业农村局市场预警专家委员会，7月下旬广西西北部分地区干旱影响甘蔗正常生长，甜菜总体长势良好，预测下一榨季甘蔗种植面积持平于116.3万公顷，糖料蔗种植面积略回升为19.9万公顷，预测食糖产量回升至1035万吨。

　　进口：本榨季进口规模处于历史高位

　　食糖进口方面，本榨季总体配额外进口利润倒挂，但累计进口规模仍处于历史高位。根据海关总署数据，2021/2022榨季截至7月底，累计进口食糖388万吨，较去年同期的453万吨下降21%，但去年进口数量因贸易保护政策到期而远超往年基数较高，今年进口压力仍较大。商务部最新数据显示，7月食糖实际到港13.53万吨，8月预报到港41.88万吨，预计8月进口量还将有较大增量。进口利润方面，7月底以来，随着国际食糖价格触底回升，而国内糖价格继续走低，进口利润倒挂程度再次加深。8月19日，巴西糖配额外进口估算价与柳糖现价和郑糖期价价差分别为-633元/吨和-731元/吨；泰国糖配额外进口估算价与柳糖现价和郑糖期价价差分别为-979元/吨和-1077元/吨。

　　糖浆进口方面，今年以来进口糖浆数量持续放量，存在冲击国内食糖销售的可能。自2020年起进口糖浆数量大幅上升，主要是由于国家日益强化的监管力度以及新冠疫情后边境管控升级，走私糖进入国内难度加大，而通过进口零关税糖浆，再加工成白糖或冰糖在国内销售，可以获得可观的利润。2020年以来，进口糖浆主要品种从果葡糖浆、葡萄糖浆等转变为了甘蔗糖或甜菜糖水溶液，主要来源国也转变为泰国、缅甸、越南等国家。

　　自2021年1月1日起我国对进口糖浆和糖水溶液（对应税号17029011、17029012、17029090）开始征收最惠国税率30%和普通税率80%的关税。但对于东盟地区根据RCEP协定（2022年1月1日生效），目前适用税率仍为0。2022年起进口糖浆数量持续放量，2021/2022榨季起至7月底我国糖浆三项进口量累计达到93万吨，根据67%的含糖量折算，替代进口糖数量约为62.31万吨；累计进口糖浆数量较上榨季同期上涨40.37%，且进口成本很低，或对国产食糖及进口食糖销售造成冲击。

　　需求：需求边际恢复，长期需求回升尚缺动力

　　国内下游需求边际回升，旺季有支撑，但下半年总体消费需求预计并不乐观。根据国家统计局数据，2022年1—7月饮料类食品零售额为1718.60亿元，较去年同期增长7.4%，累计增速自3月以来逐步下滑；7月当月饮料类食品零售额为243.70亿元，较去年同期增长3%，单月增速较6月有所回升；2022年1—7月软饮料产量为10961.83万吨，较去年同期下降0.3%；7月当月软饮料产量为1973万吨，较去年同期上升5%，增速已重新转正，显示7月下游需求有所恢复。但7月制造业PMI回落至49%，自6月恢复到荣枯线以上后又重新回落。总体来说，当前处于夏季饮料消费旺季，叠加经济从疫情中恢复，下游需求边际好转，接下来的中秋国庆双节备货需求也对白糖销售有一定支撑，但从PMI数据再次回落上来看，下半年需求回升幅度难言乐观。

　　替代品方面，目前价差下白糖与果葡糖浆替代作用变化不大。国内果葡糖浆较白糖有明显的价格优势，是白糖的主要替代品。果葡糖浆主要由玉米淀粉水解制成，在冷饮食品、碳酸饮料等食品工业中可以替代白糖，但目前碳酸饮料行业果葡糖浆的添加比例已经较高，继续添加的空间有限。根据8月19日当周中国淀粉工业协会的数据，符合可乐标准的F55果葡糖浆折同甜度和广西白糖现货的替代价差为1187元/吨，周环比减少2.78%。当前价差下，白糖与果葡糖浆的替代相对稳定。

　　C白糖供需情况回顾与展望

　　近期国内外价格出现分化。国际糖价方面，上半年俄乌冲突爆发后原油大幅上涨，全球通胀预期以及市场对于巴西制糖比下降的预期推动国际糖价上行。但随着印度产量不断超预期，出口量也创历史新高，对国际糖价产生利空，叠加美联储加快加息进程，白糖开启振荡下行走势。近期受到欧洲干旱甜菜糖减产预期以及伦敦白糖价格上行带动，纽约原糖价格自8月初以来有所反弹，但印度产量和出口量超预期增加，泰国出口也预计进一步增加，同时巴西制糖比下降不及预期，三大主产国产糖前景良好，预计下半年全球食糖供应维持过剩局面，国际糖市基本面偏弱。

　　国内白糖当前处于消费旺季，但销售偏弱，糖价不断下跌。国内白糖上半年自身驱动有限，总体跟随外盘运行，在外盘弱势情况下，贴近成本运行，但国内较高的成本也限制了白糖大幅下跌的空间。需求方面，在疫情恢复、夏季和中秋、国庆双节消费旺季的共同作用下，白糖三季度消费边际好转，支撑白糖价格，但消费总体弱势的宏观环境下，下半年预计也难出现需求大幅回升的情况。此外，由于国际糖价下行压力较大，进口亏损可能再次收窄，叠加糖浆进口放量的冲击，国内白糖也存在着成本支撑失效，出现进一步下跌的风险。

　　D白糖交易策略分析

　　如果认为白糖基本面后期维持弱势，但不排除近期成本支撑下，价格持续下跌后出现小幅反弹，可以考虑在近月合约上逢高构建卖出虚值看涨期权策略。例如可以在当前期权主力SR211合约选择合适的行权价构建策略，SR211合约到期日为10月12日，如果价格持续下跌，则可以提前平仓获取收益，如果出现小幅反弹到期时未超过行权价，持有到期也可以获取权利金收益。但如果价格超预期大幅上涨，白糖价格运行区间超过行权价，可能会出现较大亏损，需根据市场情况变化及时止损。以8月24日价格测算，当日SR211合约日盘收盘价为5511元/吨，如果选择卖出一手SR211C5700合约，8月24日成交均价为43.5元/吨，建仓时每套策略收取权利金435元。在到期白糖价格下跌或上涨不超过5743.5元/吨时，都可以获得收益，不考虑买卖价差、手续费以及保证金利息等因素，理论每套策略最大收益为435元；如果入场后白糖价格即出现较大跌幅，可以提前平仓获取收益；如果白糖价格超预期大涨，则会产生亏损，且损失无上限，需及时根据市场情况调整策略。（作者单位：海通期货）

　　图为白糖卖出虚值看涨期权策略收益曲线（单位：元）