近期，国内外玉米期现货价格再创新高，海外价格涨幅明显高于国内

  现货方面，截至4月22日，大连港玉米平仓价(国标二等)为2860元/吨，较1月初上涨6.3%。同时，受国际玉米价格大幅上涨影响，进口玉米价格快速攀升。美国堪萨斯玉米(中间价)价格已突破8.40美元/蒲式耳，创历史新高，带动广东港进口玉米CNF到港价达到438美元/吨，较1月初338美元/吨大幅上涨30%。期货方面，大连商品交易所(DCE.C2209)与芝加哥商品交易所(CBT.CN22E)玉米期货主力合约均创下历史新高。我们发现，进口玉米已不具备价格优势，在全球玉米低库存、我国玉米供需紧平衡的背景下，市场普遍关注后市我国玉米价格是否会继续上行、国际玉米价格上涨是否会造成输入性风险等问题。

  我们认为，当前国内外玉米供需处于新旧基本面交替时期，出现了利多叠加的现象，这也是本次国内外玉米价格走势偏强的主要原因。旧作方面，受俄乌战事影响，全球玉米供应紧张预期强化，美玉米销售不断走强。尽管巴西二茬玉米或小幅增产，但不改旧作基本面偏紧预期，同时受原油价格高位影响，拜登政府发布E15政策[1] ，燃料乙醇消费大概率维持强势。新作方面，从现有信息来看，乌、美、中三国新季玉米种植面积或大概率不及预期，叠加种植成本高企，全球玉米供给担忧正逐步显现。另外，全球能源价格上涨带动新季美、中两国玉米种植成本明显抬升，而俄罗斯化肥禁止出口政策，导致当前巴西化肥供应风险较大。向前看，我们认为，旧作年度将呈现“需求市”，随着南美二茬玉米上市，或一定程度上缓解美玉米出口压力，但能源价格上涨，或将支持全球燃料乙醇消费维持旺盛，因此短期看近月玉米价格大概率维持高位窄幅震荡。对于新作，我们认为在全球化肥价格上涨，种植面积调减的预期下，07、09合约价格或将大概维持“天气市”，价格波动幅度或将有所加剧，需重点聚焦美玉米单产变化对全球供需平衡的影响，同时南半球化肥供应问题或成为新季玉米的重要扰动因素之一。

  图表： 全球玉米供需情况

资料来源：USDA，中金公司研究部

  图表： 全球玉米出口情况

资料来源：USDA，中金公司研究部

   旧作年度：巴西二茬玉米或小幅增产，但不改旧作基本面偏紧预期，出口及工业消费维持旺盛，近月价格持续走强。

  当前全球旧作玉米行情交易较为充分，我们认为对于价格的影响主要集中在需求侧。具体来看，全球旧作供给仅剩下巴西二茬玉米产量这一个交易信息。受南美拉尼娜气候逐步减弱影响，USDA4月报告将巴西玉米产量预期上调200万吨至1.16亿吨，但不改旧作基本面偏紧预期。

  我们认为，近月玉米价格偏强，主要原因在于需求侧。一方面，美玉米出口需求维持强劲。据USDA周度出口报告，4月21日当周，美玉米(当前市场年度)净销售量依旧维持在80万吨以上(86.67万吨)，较去年同期增加66.28%。下一市场年度，美玉米净销售量继续环比增加，达到84.34万吨，较去年同期增加52.43%，中国买船明显增加。截至4月21日当周，当前市场受原油价格高位影响，燃料乙醇价格持续走高，年度对中国净销售72.92万吨，环比增加8%，去年同期进口仅有2.46万吨，下一市场年度对中国净销售达61.2万吨，去年同期为0.另一方面，玉米燃料乙醇消费或维持高位。美国明尼苏达州燃料乙醇价格升至2.72美元/加仑，较去年同期大幅上涨41.67%。据EIA报告，截至4月15日，美国燃料乙醇产量为947千桶/天，去年同期为941千桶/天。近期拜登政府发布6-9月E15政策，燃料乙醇消费大概率维持强势。同时，巴西2021/22年度玉米乙醇产量或达34.7亿升，同比增长34.3%。

  图表： 美玉米净销售情况

资料来源：USDA，中金公司研究部

  图表： 燃料乙醇产量及价格走势

资料来源：美国可再生燃料协会，USDA，中金公司研究部

   新作年度：北半球新季玉米种植面积不及预期，叠加成本高企，全球玉米供给担忧已逐步显现，远月价格突破新高。

   乌克兰、美国、中国新季玉米种植面积均存下降预期。

  受俄乌战事影响，耕地弃种、农资短缺等问题已对乌克兰新季作物播种造成实质影响。截至4月2日，乌克兰农业部预计2022/22年度各类春播作物的播种面积约为1340万公顷，比2021/22年度减少了350万公顷，降幅超过20%。我们认为，乌克兰作为北半球重要玉米生产和出口国，全境播种面积下滑可能进一步强化全球谷物供应短缺的预期。

  美国新季玉米种植面积被大豆挤占，同时受不利天气影响，播种进度偏慢。USDA3月预计2022/23年度美国玉米种植面积预期为8949万英亩，较2021/22年度的9335.7万英亩下降4.14%，也明显低于在今年2月USDA展望论坛的公布数值(9200万英亩)。截至4月18日，玉米种植进度为4%，明显慢于5年平均种植进度(6%)。我们认为作为全球谷物风向标，若美国玉米产量不及预期或奠定新季全球玉米供给偏紧的总体基调。

  扩种大豆或强化新季玉米供需缺口预期。今年中央一号文件明确表示，扩大大豆和油料生产[2] 。政策倾斜下，主产省黑龙江大豆生产者补贴比玉米高200 元/吨以上。目前多个省份表示将增加大豆播种面积。其中黑龙江省计划增加大豆播种面积1000 万亩，内蒙古计划扩种大豆 430 万亩，四川省计划扩种大豆 310 万亩。我们初步预计，2022 年我国大豆种植面积或增加2000万亩以上。尽管推广大豆玉米带状复合种植，能一定程度上解决大豆玉米争地的问题，但玉米种植面积仍大概率存下行风险。

   全球能源价格上涨带动新季美、中两国玉米种植成本明显抬升，巴西化肥存在供应风险。

  玉米相较于大豆，化肥价格上涨对于总种植成本影响更大。通过对美国大豆、玉米成本收益情况的分析(2017-2021年，五年均值)，我们发现，玉米肥料成本约是大豆的4倍左右(玉米115.72美元/英亩，大豆29.98美元/英亩)，大豆的肥料成本占总成本比例约为6.08%，而玉米占比则达到16.86%。据USDA预计，2022/23年度美豆、美玉米种植成本或分别为513.03美元/英亩和712.33美元/英亩，分别较上年变化-0.34%和+0.28%。

  图表： 美豆、美玉米种植成本对比

资料来源：USDA，中金公司研究部

  中国玉米种植成本显著抬升，除原油相关成本外，地租成本涨幅明显。黑龙江省绥化市绥棱县农业农村局表示，由于2021年粮食产量高、价格好，农民种粮收益可观，因此为今年的土地流转费上涨奠定了基础[3] 。2021年，旱田每公顷(一垧地=15亩)流转费用在8000元左右，今年价格攀升到1.2万元以上，涨幅达到50%。同样，化肥、柴油价格也快速上涨。截至3月底，化肥综合批发价指数达到3360点，较去年同期涨幅超过40%。其中，尿素价格指数达到2910点，同比增加约38%。据绥化市绥棱县克音河乡九井现代农机合作社反应，去年大型农机所用柴油每吨约4830元，今年已涨到每吨8100元，仅此一项合作社增加成本23万元。

  图表： 中国柴油批发价格指数

资料来源：上海石油天然气交易中心，中金公司研究部

  巴西化肥对外依存度较高，供应风险较大。巴西每年80%的化肥依赖进口，而钾肥进口比例更是超过了96%。俄罗斯是全球第二大钾肥生产国，巴西的化肥和钾肥主要从俄罗斯进口。据联合国粮农组织预测，目前俄乌的紧张局势可能造成化肥短缺或者化肥价格上涨的风险。巴西国家肥料协会(ANDA)表示，目前主要的担忧是氯化钾，巴西的氯化钾几乎全部来源于进口。它是作物施肥的三大基本成分之一，其中还包括磷肥和氮肥。从白俄罗斯每年出口的大约1100万吨钾肥中，巴西购买了超过200万吨，另外200万吨从俄罗斯进口。

  向前看，旧作年度供需紧平衡或将维持，价格或呈现“需求市”；新作种植“天气市”或将是主要交易逻辑，价格或跟随供给端的变化加剧波动，同时南美化肥供应问题仍存较大不确定性；国内方面，供应有保证，但价格大概率震荡偏强

  我们认为，旧作年度将呈现“需求市”，随着南美二茬玉米上市，或在一定程度上缓解美玉米出口压力，但是全球玉米基本面偏紧态势已定，同时燃料乙醇消费或维持旺盛，因此短期看近月玉米价格大概率维持高位窄幅震荡。对于新作，我们认为今年在全球化肥价格上涨，种植面积调减的预期下，国际玉米价格将维持高位，07、09合约价格或将维持“天气市”，价格波动幅度或将有所加剧。同时，需重点关注USDA5月供需报告和6月30日发布的第二次种植面积预估，另外，俄乌局势仍是影响化肥出口的关键，尽管当前南美春播未至，但若冲突持续，下半年南美播种季化肥供应仍存较大不确定性。

  国内方面，我们认为我国玉米全年供应有保证，但受种植成本提升、进口价格高企影响，价格大概率维持高位，震荡偏强。我国去年玉米种植面积与产量均有所提升，当前新粮基本销售完毕，港口库存回升，当然我们也要看到，受去年种植成本提升(如烘干、化肥等)、物流成本上涨的影响，贸易商存在提价情绪，同时饲用消费维持强势，小麦价格优势不再，替代量或有较大程度下滑。进口方面，1-3月中国玉米进口量710万吨，同比增加5.5%。虽然俄乌冲突造成乌克兰谷物对外贸易受阻，但在冲突发生前我国就已增加买船。3月我国玉米进口量达到241.3万吨，同比增幅达到25%，创下同期纪录。从进口来源来看，主要是乌克兰和美国。其中自乌克兰进口玉米400万吨，占进口总量的56%。从美国进口玉米296万吨，占进口总量的42%。我们认为，随着俄乌冲突持续，我国玉米进口来源或将向美国转移。值得注意的是，我国于2月允许自缅甸进口玉米[4] 。中国3月自缅甸进口玉米数量大幅上涨，至16408吨，同比去年2503吨大增640%。1-3月累计进口量达到39027吨。同时，我们认为，巴西二茬玉米上市在即，增加南美买船也是情理之中，需重点关注国际玉米价格对国内现货的影响。

  图表： 玉米小麦价差

资料来源：国家统计局，中金公司研究部

  图表： 我国玉米进口量

资料来源：海关总署，中金公司研究部

文章来源：中金大宗商品

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