历经这轮快速下跌，投资者不禁会发出这“灵魂三问”。

Q1：本轮医疗行业板块下跌的逻辑是什么？

我想有两个通俗易懂的核心逻辑，一是政策属性相关的问题，从七普的人口普查数据开始，上层越发意识到生育率下降带来的人口结构变化的严峻形势，开放三胎无法刺激年轻人的生育意愿，转而将眼光转移到社会老生常谈的根本性三大问题上：教育、住房和医疗，教育的“双减”政策一出，另外两个领域形成了连带是的下跌。用白话说就是：树上有3只鸟，打死了一只，其它2只也被吓死了。

二是避险属性，资金最害怕就是不确定性，类似医械和药品的集采一样，只要不利的预期存在，就会有情绪压制，这种对于未来命运不掌握在自己手里的恐慌加速了部分大资金（包括外资、大公募）调仓换股的一步到位，至于剧烈下跌有传言是部分融资盘爆仓，这个可能性当然也是存在的。

Q2：H股18A这样拉跨的表现，未盈利生物科技公司的融资是否将迎来最严峻的时刻？

港股是一个典型的离岸市场，大部分资金是无根的。（离岸金融市场：指主要为非居民提供境外货币借贷服务的国际金融市场，其特点可简单概括为市场交易以非居民为主，基本不受所在国法规和税制限制。）简单的说就是“弟弟”，受到两边夹击，无论是A股还是欧美市场大跌，港股市场就会发生强烈的波动性，核心在于这个离岸市场资金的大规模流出。

而对于国内的未盈利生物科技公司来说，港股的18A制度是他们获得快速融资上市的主要通道，外资（美元基金）是Biotech融资的重要来源，如果市场环境无法回暖，部分现金流不宽裕的Biotech无法获得再融资，相对好的情况是收缩管线，最差的情况可能是关门大吉。

这种情况也加速了良莠不齐的港股Biotech分化，现金流充裕、重磅管线商业化在即的头部Biotech将获得显著优势，比如荣昌、康方等；而错失了最佳的融资窗口期、现金流不佳的Biotech将会比较难过，如东曜药业、复宏汉霖等。

Q3：哪里才是底？哪些板块值得抄底？ 

通俗上来说，“底”从来都不会是某一个点，而是一个区域，某家公司一段时间的最低价往往也只是某一笔交易决定的，作为优秀的投资人，预测市场的底在哪个点位是无用的，核心还是得聚焦到更巨细化的板块和个股上来，优良的赛道和公司往往能不惧调整，穿越牛熊。

患难见真情，只有最惨的时候才知道谁最好，这三个最硬核的板块/主题或许是最温暖的“避风港”。

一、最“硬”、最抗跌的小板块：头部CXO公司

创新药不仅能够给企业带来巨额利润，同时社会价值是无可比拟的，理解了这个主基调，基本上就能明白政策在调控时需要充分考虑“创新抑制”的问题，否则整个生态环境将被破坏。

在这一波下跌中，CXO板块表现的尤为“克制”，核心原因也和行业的政策免疫属性有着密切关系，本轮下跌主要波及的是“实锤、潜在To G”的企业，换个说法其实就是需要依赖医保支付、暴利多年且充分竞争的药械产品企业。

从时间节点看，本轮杀跌与7月初的CDE指导意见出台事件较为临近，在CXO的上一轮杀跌中，部分头部CXO的逻辑其实都已经被市场充分检验或捋清，“政策免疫、To B”等特性被认识的较为充分，恐慌情绪早已得到充分释放。

即便要对“B”国内支付端的创新药企业无差别攻击，那么海外收入占比较大的CXO企业依然不会有毁灭式的影响，如凯莱英（88%）、康龙化成（86%）、博腾股份（85%）、药明康德（75%）、九洲药业（77%）、药石科技（70%）等。

二、逻辑被误杀的板块：民营医疗服务

国内所有严管控的政策并不会是突如其来的，整个前期脉络会不断的吹风和酝酿。目前行业政策和监管的重点行业是：教育和互联网，防止资本无序扩张及反垄断。

实际上针对教育的监管政策在6个月以前就有高层领导提到，经过很长时间的酝酿期和各类吹风会，要看监管政策会不会蔓延到其他行业，就要看其他行业有没有在3个月、6个月之前就有类似的表态，如果没有，就不会出现类似的情况。

为什么说从逻辑上民营医疗服务是最可能被误杀的板块，我们可以从下图中感受政策趋势，自2010年来国家一直在鼓励社会办医，医疗与教育最根本的区别在于，医疗是顺人口周期的，正因国内目前处于老龄化加速的当口，政府需要优秀的民营医院作为公立体系的补充，一方面解决大公立医院超负荷的问题，另一方面期许民营医疗机构为老百姓提供优质的医疗服务。

而国内公立医院体系的矛盾在于：

1）2019年三级医院仅占全国医院总数的8%，就诊人数高达20.6亿人次，占全国医院总就诊人数的53.7%，三甲医院负荷的现状导致就诊等待时间长、服务体验差等问题。

2）地域分布不均，部分经济发展程度相对较低但人口密集的省份在医疗资源配置方面有较大需求。

这也是监管层大力推行分级诊疗要解决的主要矛盾。

回到A股上市公司两家最具代表性的两大民营机构爱尔眼科和通策医疗，在这前半周的泥石流行情下，港资仍然持续着资金净流入，暴跌的原因不能归咎于外资，只可能是内资获利了结式的逃离，毕竟近年上涨幅度巨大。

三、值得打开格局的板块：永恒的“创新”主题

在投资医疗行业的过程中，部分二级投资者形成了：“药不如械，械不如服务”的深刻印象，源头还是政策。

在周一的文章《发生了什么？全市场无差别暴击，发掘一家明显被错杀的公司！》中我们提到：在医改的政策高压下，跳出恶性竞争的迷宫的有且仅有一条道路，那就是创新。

无论是药还是械，一旦落入集采范围有且仅有两种策略：

第一，低成本、高质量，走生产制造的路线；

第二，创新、国际化转型，未来做更多高精尖的东西，用技术形成自己的核心壁垒；

选择了第一种策略，意味着公司要被归类到“少有人问津”的低估值垃圾堆中，市场关注度将持续低迷。如果选择第二种，那么不仅要投入大量的人力、资源和资金，同时公司的研发成果和策略则需要受到市场检验，但起码故事仍有一个雏形。

而出海的故事，则是对创新检验的最好的兑现，这意味着公司产品市场天花板全面重构，国内政策影响将被一定程度削弱，减少更多系统性风险。

大家都知道，研发创新药有一个双十定律，所以创新医疗器械的研发和注册壁垒相对创新药更低一些。

但在全球最具代表性的美国FDA，国产新药和器械的进度却是截然相反，目前已经有部分优秀的创新药管线获得了最具含金量的突破性疗法认定，部分新药已即将迎来商业化阶段。

反观国内械企，2019年迈瑞医疗、南微医学、蓝帆医疗、英科医疗等海外收入占比超过40%，但大部分收入规模也仅仅局限于医疗设备、中低值耗材的出海，而高值耗材则仅在欧洲取得一定市场，最权威的美国市场尚无突破。

同时国内创新高值耗材产品在美国市场开展临床的案例还屈指可数，以赛诺医疗、同心医疗、启明医疗为代表的公司，已经开始或者即将开始FDA的注册临床试验。另外喜闻乐见的是，也陆续有国产械企产品获得美国FDA突破性器械认定，如先瑞达、泛生子等。

对待有有强大创新能力、出海能力的药械企业，投资者没有理由不高看一眼，这类企业最典型的例子莫过于微创医疗，历经种种风雨，却依然都在新高的路上。但值得提醒的是，持有或抄底这类企业，波动较大，需要格局。

Ps：波动不改初心，做多中国，做多尚在襁褓的医疗产业，相信在调整过后，最核心的医疗资产将继续释放光芒

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