行情回顾：白糖价格底部抬升

一季度，白糖指数主要运行区间5200-5500元/吨，价格中枢较去年四季度小幅抬升。2021年1季度正是国内压榨生产期，新糖大量上市，而2020年4季度大量的进口情况下保税区及加工厂当时仍有较高的糖库存，年后3-5月份将进入消费淡季，国内现货市场整体供应宽松，这制约着期现货价格上涨的动能，价格的上涨主要受到外盘带动。而国际糖市由于北半球的减产，上半榨季贸易流处于偏紧的格局，一季度因现货供应紧俏、原油价格上涨及金融市场整体乐观情绪提振，ICE原糖在中国春节前后持续走强，其中临近交割的ICE3月合约甚至出现软逼仓行情，期价于2月下旬一度逼近19美分/磅一线，这对国内市场形成带动作用，当时白糖期货主力合约2105合约最高涨至5500一线，内外价差大幅缩小，配额外进口亏损扩大；现货价格受到供应面的压制明显，期现基差走弱。ICE2103合约摘牌后，外盘在3月份回落至15美分一线，白糖跟随外盘回落至5300元/吨左右。

二季度，白糖指数宽幅震荡，价格中枢进一步小幅抬升。外盘方面，巴西持续干旱令新榨季开榨推迟、甘蔗单产同比大幅下滑；而泰国提前收榨，较低的产量令可供出口量偏少；印度疫情肆虐令糖出口装运不畅，外糖自15美分会升至16.5-18美分区间内运行。而二季度为国内压榨生产处于尾声，新糖上市量较少，而进口许可的发放受到控制，进口糖量减少，虽然处于消费淡季，但本榨季供应压力最大的时候已经过去。在外盘走势的带动下，白糖指数运行区间抬升至5400-5800元/吨，国内现货供应压力的环比减弱也令现货价格上了一个台阶。

白糖市场行情展望及投资建议

国际市场方面：

6-9月巴西新糖大量上市，国际贸易流预计将阶段性供应趋松；21/22榨季全球糖市预期将转为小幅过剩，印度高库存及下榨季高产前景下，下半年ICE糖价上行或将止步于印度糖无补贴出口可行的位置。

因持续旱情损及甘蔗单产可能超预期，乙醇供需紧张、价格坚挺增加糖厂制糖比及糖生产变数，巴西21/22榨季糖产量预估仍存在下调的可能，乙醇底限制糖价下行空间。目前作物对灾害天气的容忍度低，若三季度霜冻频繁出现、四季度降雨继续偏低等都将进一步损及产量。市场对巴西本榨季减产的担忧将持续，这也将对糖价提供支撑，密切跟踪巴西天气情况以及压榨生产中的各项指标（单产、糖分、制糖比等）情况对产量预期的指引。

此外，由于本榨季巴西甘蔗的大幅减产，压榨后期或面临提前收榨的可能。而北半球泰国一般11月份才开榨，受本榨季极低的糖产量限制，本榨季后期到新榨季初的泰国糖出口供应量预计都很有限；印度本榨季糖补贴出口已基本完成，下榨季大概率削减或取消出口补贴，届时或迫使国际糖价反弹至印度可以无补贴出口的水平。

因此，国际糖价下方空间有限，下半年预计震荡偏强，上方目标阻力位19-20美分/磅，主要运行区间预计16-19美分/磅，四季度可能因宏观环境动荡（美国流动性收紧的预期等影响）而产生较大波动风险，需警惕。但同时也需关注四季度巴西降水情况（弱拉尼娜是否再现），若降水继续偏少，对甘蔗、大豆、玉米等农作物市场影响都将较大。

长期而言，巴西目前用甘蔗生产乙醇低位的状况难以持续，22/23榨季制糖比预计将下调，糖产量或将进一步下滑；印度扶持乙醇产业快速发展将令该国糖产量逐步止升回落，而糖消费需求逐步增长，印度糖进入去库存周期，出口量将逐步减少。全球供需前景预计趋紧，我们对国际糖市长期持偏乐观的观点，下榨季21/22榨季国际糖市价格重心预计仍将进一步上移，但上行的节奏预计仍将偏慢，因印度库存降至正常水平还需要时间；中国还有大量的国储库存，价格太高将抑制中国买需。

国内方面：

由于前期大量的进口以及本榨季国内糖增产，20/21榨季国内市场供应充裕，糖厂工业库存持续位于历史高位，预计榨季末结转工业库存同比大幅增加至93-108万吨的6年来最高水平。但本榨季供应面压力最大的时候是上半榨季（2020Q4-2021Q1），市场对此已经有很大程度的消化了。下半年进口糖及糖浆量预计同比有所减少，三季度随着消费的季节性向好，而新榨季甜菜糖预期大幅减产也给了本榨季糖更多的销售时间和空间，且中间商库存薄弱，糖市长期前景改善或令中间商逢低增加一些库存，下半年国内去库存速度预计加快。榨季末糖厂工业结转库存虽高，但实际销售压力可能并不会如数据显示的那么大。

此外，外盘下半年价格预计仍坚挺，在配额外进口利润持续偏低的情况下，这也将对国内市场形成较强支撑。结合外盘的分析，下半年白糖价格预计偏强震荡为主，2201合约主要运行区间预计在5500-6000元/吨，警惕甜菜糖的大幅减产可能导致1月合约出现软逼仓。

操作方面，建议低买高平、滚动做多为主。