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  本期观点：

  宏观方面，5月份，国家高层高度关注大宗商品价格过快上涨，国常会数次点名“大宗商品价格”。5月份中国制造业采购经理指数PMI为51.0，制造业保持平稳扩张。国外新冠疫情部分地区再反复，市场担忧需求复苏受阻。美国方面就业数据超预期，市场担忧美联储提前收紧货币政策。商品宽幅波动，风险加大。

  纸浆期货各合约总体表现为5月资金大幅流出，当前的持仓量已经回到了去年12月底的水平。技术分析上，日均线粘合，短期震荡。SP2109和SP2106的跨期价差的远弱近强格局逐渐收敛，6月4日收于-12，近月补跌。需求淡季来临，下游纸制品企业产成品库存大幅增加，贸易商前期囤货过多，导致库存偏高，近期出货压力加大。文化用纸价格持续下滑，出版教材招标价格下跌更加明显，下游采购不积极，近期下游需求难有趋势性转强。但外盘6月美国和欧洲纸浆报价已超中国，浆价具有成本性支撑。策略上，我们建议区间交易为主，区间为5900-6700，高抛低吸操作，观点供参考。

  一、纸浆期货市场行情

  5月份，纸浆期货市场大幅下跌，跌幅为9.87%。月末，纸浆期货SP2109报6280，最高7120，最低位为5932。技术分析上看，目前周均线结构呈空头排列，趋势向下。5月份，纸浆合约持仓量从上个月的34.6万手降至27.5万手。5月份纸浆主力合约呈现资金大幅流出。纸浆合约成交量从1256万手降至1002万手。

  5月份，国内纸浆现货价格大幅上涨。截至6月4日，山东地区，银星报价6280元/吨，环比下降12.8%，同比上涨42.2%。凯利普报价6350元/吨，环比下降12.4%，同比上涨39.1%。乌针报价6150元/吨，环比下降10.9%，同比上涨39.3%。09合约基差回落，报32。期货价格领跌，现货价格快速跟跌，期现价差收敛。

  5月上旬，大宗品市场走强。黑色系、有色金属出现涨停潮，带动商品市场强势上行。此外，针叶浆银星5月外盘报价上调50美元/吨，纸浆2109合约冲击7120元/吨。

  5月中下旬，国内三大交易所联手降温，国常会提及大宗商品价格过快上涨以及美国CPI数据加重了投资者对通胀的预期，美股大幅收跌，宏观氛围转空，系统性风险爆发。黑色出现连续跌停，纸浆期货跟随下跌。下游进入淡季，龙头纸企有调降迹象，市场博弈加剧，文化用纸生产企业多采取减产保价，纸厂和贸易商持有产成品库存较高。国内港口呈现累库状态，5月下旬青岛港和常熟港纸浆库存合计174.1万吨，环比增加10.6万吨。月末，纸浆2109合约跌破6000元/吨。

  进口方面，智利Arauco6月进口木浆外盘价格持平5月，针叶浆银星980美元/吨，阔叶浆明星800美元/吨，金星850美元/吨。俄罗斯依利姆6月进口木浆外盘价格持平5月，针叶浆1000美元/吨，阔叶浆800美元/吨，本色浆650美元/吨。库存方面，截至6月4日，上期所纸浆库存较上月增加58，092至176，451吨。

  图1：期现价差图

  资料来源：Wind

  图2：国内漂针浆价格图（山东地区）

  资料来源：Wind

  纸浆期货SP2109和SP2106的跨期价差的远弱近强格局逐渐收敛，6月4日收于-12，近月补跌，在5月10日最低曾达到-414。

  通过期货持仓分析，我们发现纸浆期货各主力合约总体表现为5月有明显的资金大幅流出的迹象，5月7日持仓达到35.5万手，6月4日为27.3万手，减仓8.2万手。当前的持仓量已经回到了去年12月底的水平。

  图3：跨期价差变化图

  资料来源：Wind

  图4：期货主力合约资金流向

  资料来源：Wind

  二、供需情况

  1．进口原料市场：

  5月国内针叶浆市场报价下跌，期货远月价格跌破6000元/吨，国内现货跟跌，基差收敛。外盘报价仍然坚挺，伊利姆、Arauco6月外盘报价持平上月。国内现货市场报盘谨慎，实单商谈为主。

  截至6月4日，针叶浆CFR银星报盘980美元/吨，环比持平，同比上升66.1%，凯利普报盘1000美元/吨，环比上升5.3%，同比上升75.4%，北木报盘1010美元/吨，环比持平，同比上升57.8%。本色浆金星报盘850美元/吨，环比持平，同比上升44.6%，阔叶浆明星报盘800美元/吨，环比持平，同比上升68.4%。

  据隆众资讯统计，智利Arauco6月进口木浆外盘价格持平5月，针叶浆银星980美元/吨，阔叶浆明星800美元/吨，金星850美元/吨。俄罗斯依利姆6月进口木浆外盘价格持平5月，针叶浆1000美元/吨，阔叶浆800美元/吨，本色浆650美元/吨。

  国内进口木浆现货市场下跌，6月4日，银星6250元/吨，巴桉报价5050元/吨，金星价格在5900元/吨，化机浆主流则在3900元/吨。

  图5：进口漂针浆CFR价格图

  资料来源：Wind

  图6：国内和国际漂针浆价差图

  资料来源：Wind

  2．库存：

  6月初青岛、常熟纸浆库存合计166.9万吨，青岛港库存99.7万吨，常熟港库存67.2万吨，为今年2月下旬以来最高水平。4月欧洲港口库存环比减少19.2%至112.10万吨，同比下降24.5%，欧洲各国库存量均下降。截至6月4日，上期所纸浆库存较上月增加58，092至176，451吨。

  图7：我国主要港口库存

  资料来源：Wind

  3．进出口：

  2021年4月，全球纸浆发运量423.54万吨，环比下降11.3%。全球纸浆库存36日，持平上月，其中针叶浆发运量189万吨，库存36日，阔叶浆发运量220.3万吨，库存36日。

  图8：纸浆月度进口量

  资料来源：Wind

  图9：汇率与纸浆价格关系图

  资料来源：Wind

  4．下游市场：

  5月国内铜版纸产量估计381749吨，环比减少0.2%，同比减少12.78%。主流纸企于中上旬停机10天左右，供应继续减少，开工率处于中低位。终端需求低迷，下游采购不积极，整体出货较为冷清。主流纸企价格有所下调，5月成交价下调300元/吨左右，短期内铜版纸市场行情偏弱。

  5月国内双胶纸产量估计674905吨，环比减少10.45%，开工率环比下降10.53%。本月双胶纸企供应减少，纸企有减产现象，中小型纸企出货受阻，开工率有所下滑。进口纸到货量持续增多，市场氛围出现下跌迹象，各大纸厂为抢单，价格下跌超过1000元/吨，特别是出版教材招标价格下跌更加明显。

  白卡纸市场下跌，6月主流纸企下调白卡纸指导价格，成交重心持续下移。大部分白卡纸市场价格已跌破9000元/吨，部分坚挺8500元/吨，市场新单灵活成交，商谈空间增大。经销商抛售库存意愿增强，下游采购刚需为主。

  生活用纸价格维稳。下游及终端采购仍延续刚需策略，纸市交投氛围清淡，纸企优先消耗自身库存。纸浆价格大幅下降，纸企生产压力减少，利润空间增加。短期内生活用纸市场稳定为主。

  下游纸制品企业产成品4月库存环比增加4.6%至608.4亿元，同比增加4.2%，库存大幅回升，纸厂的季度毛利水平15.35%。

  图10：下游纸制品企业产成品存货图

  资料来源：Wind

  5．废纸市场：

  2021年5月废纸价格整体处于上涨走势，截止5月28日废黄板纸A级收购价格均价为2392.14元/吨，与月初相比均价上涨了6.55%。废纸价格上涨持续，主要由于纸厂开工生产，对原料废纸需求提升，因此提高废纸收购价格来增加废纸到货量。国废涨价潮由南向北蔓延，北方玖龙三基地继续涨调50元/吨，随后玖龙基地带动全国多地区四十余家纸企上调价格，幅度在20-100元/吨。受雨季到来影响，纸厂到货量一般，因此上调废纸收购价格来增加纸厂到货量。打包站囤货意愿明显，纸厂需求增加并采购积极。

  图11：漂针浆，阔叶浆，废纸浆价格图

  资料来源：Wind

  三、行业重要变化及后市展望

  1．行业变化

  据国家统计局公布的数据显示，2021年4月，我国机制纸及纸产量1135.5万吨，同比增长24.75%，环比下降5.1%。1-4月机制纸及纸产量4402.2万吨，累计增长22.5%。需求淡季，4月开工率未见明显提升。

  2021年下半年，太阳纸业公司广西基地12万吨/年生活用纸项目将投产，届时，公司的生活用纸原纸产能将接近30万吨/年。后续，在山东基地和广西基地，生活用纸的后加工生产线都会持续投入、更新，以适应不断发展的市场需求。

  财联社报道，晨鸣纸业目前公司木浆总产能达430万吨，木浆自给率已接近100%，自制浆比外购浆每吨浆能给公司节约1500元-2000元的成本。

  卓创咨询表示，2021年开始浆纸的新增产能在持续释放，纸浆全球新增产能大概在700万吨，国内有400多万吨新增产能，很多是在三四季度投放。从2021年新增产能情况看，多数纸厂选择配套浆线生产线。纸厂配套的多是阔叶浆和化学浆的生产线，没有针叶浆的配套产线，2021年没有针叶浆的新增产能。

  2．后市展望

  宏观方面，5月份，国家高层高度关注大宗商品价格过快上涨，国常会数次点名“大宗商品价格”。5月份中国制造业采购经理指数（PMI）为51.0，制造业保持平稳扩张。国外新冠疫情部分地区再反复，市场担忧需求复苏受阻。美国方面就业数据超预期，市场担忧美联储提前收紧货币政策。商品宽幅波动，风险加大。

  基本面上看，铜版纸终端需求低迷，下游采购不积极，整体出货较为冷清。主流纸企价格有所下调，5月成交价下调300元/吨左右。双胶纸企供应减少，纸企有减产现象，中小型纸企出货受阻，开工率有所下滑。进口纸到货量持续增多，市场氛围出现下跌迹象，各大纸厂为抢单，价格下跌超过1000元/吨，特别是出版教材招标价格下跌更加明显。白卡纸6月主流纸企下调白卡纸指导价格，大部分白卡纸市场价格已跌破9000元/吨，部分坚挺8500元/吨，经销商抛售库存意愿增强，下游采购刚需为主。生活用纸下游及终端采购仍延续刚需策略，纸市交投氛围清淡，纸企优先消耗自身库存。纸浆价格大幅下降，纸企生产压力减少，利润空间增加。下游纸制品企业产成品4月库存环比增加4.6%至608.4亿元，同比增加4.2%，库存大幅回升，纸厂的季度毛利水平15.35%。

  6月初青岛、常熟纸浆库存合计166.9万吨，青岛港库存99.7万吨，常熟港库存67.2万吨，为今年2月下旬以来最高水平。4月欧洲港口库存环比减少19.2%至112.10万吨，同比下降24.5%，欧洲各国库存量均下降。截至6月4日，上期所纸浆库存较上月增加58，092至176，451吨。

  进口方面，智利Arauco和俄罗斯依利姆6月进口木浆外盘报价持平上一轮，国内进口木浆现货市场下跌，6月4日，银星6250元/吨，巴桉报价5050元/吨，金星价格在5900元/吨，化机浆主流则在3900元/吨。

  纸浆期货各合约总体表现为5月资金大幅流出，当前的持仓量已经回到了去年12月底的水平。技术分析上，日均线粘合，短期震荡。SP2109和SP2106的跨期价差的远弱近强格局逐渐收敛，6月4日收于-12，近月补跌。需求淡季来临，下游纸制品企业产成品库存大幅增加，贸易商前期囤货过多，导致库存偏高，近期出货压力加大。文化用纸价格持续下滑，出版教材招标价格下跌更加明显，下游采购不积极，近期下游需求难有趋势性转强。但外盘6月美国和欧洲纸浆报价已超中国，浆价具有成本性支撑。策略上，我们建议区间交易为主，区间为5900-6700，高抛低吸操作，观点供参考。