在本次“股灾”之后，除了跌到半山腰的股价，还有什么深刻的变化需要我们去应对呢？我们建议关注以下三条线索：

　　1、投资者行为模式在变化——从“长线投资”转向“追涨杀跌”，市场波动可能加大。我们在6月7日的周报《既不要"卑微的理性"，也不要有"神圣的使命感”》中对当时公募机构投资者的心态进行了刻画:“大部分公募投资者选择锁仓小盘成长股，因为只有这样才能在上涨的时候跑赢其他人，而在下跌的时候一般是大小齐跌，大家的排名并不会受到太大影响(要死一起死)。并且很多投资者手里拿着的都是精心挑选的爱股，长期来看有很确定的高成长性，因此并不惧怕短期的下跌。”但事后来看，大家的“如意算盘”还是打错了——我们统计了599家主动偏股型基金在暴跌前后的排名情况，发现有223只基金在近半个月时间里发生了超过50位次的排名下降，有201只基金发生了超过50位次的排名上升，可见基金排名在半个月里发生了剧烈的变化，并没有出现“要死一起死”的局面。究其原因，一是确实有部分基金经理在股灾发生后及时进行了仓位和结构的调整，而第二个原因则是大家始料未及的——很多基金遭遇了巨额赎回。尤其是7月初“千股跌停”的那几天，很多基金一方面面临赎回压力，另一方面却又“无股可卖”，反而只能忍痛卖出自己最看好的爱股（这些股票由于确实优质，还有一定的流动性），最终把这些优质股票也砸成了跌停。因此有一位资深的基金经理对我说，7月第一周是他职业生涯最痛苦的一周。那经历了如此痛苦的磨难之后，大家又有什么新的领悟呢？我原本以为今后大家都会选择始终控制一个较低的仓位去操作，以便保持基金的流动性。但很多人给我的反馈却是：仍然不会长期保持低仓位，因为这样对排名不利，该满仓的时候还是会满仓，只不过今后哪怕满仓的都是自己最看好的股票，当看到市场整体苗头不对的时候，也会先剁出来再说，而不会再扛过去，等观察到市场企稳了再很快把这些股票加回来。可见，大家从一种“长线投资”的理念转向了“右侧投资”理念，或者说得更难听一点——“追涨杀跌”，这可能会造成未来市场上下的波动加剧。

　　2、制度和政策在变化——金融创新的步伐可能放慢，“去杠杆”的过程会带来成交量的萎缩，并压制券商股估值。虽然本次救市中的一些手段被诟病为“以杠杆救杠杆”，但我们相信监管层肯定已经非常清楚：在一个制度还不健全、投资者教育还不充分的市场环境下，以加杠杆为代表的金融创新业务存在很大的隐患。因此我们认为当市场最终企稳之后，可能会有一个“秋后算账”的阶段，“两融”和场外配资等业务在未来的发展肯定会受到更加严格的监管和限制，这可能带来市场成交量的萎缩，并对券商的成长空间形成抑制——我们在去年10月26日的周报《谁能接棒军工》中曾经首推了券商板块，最核心的推荐逻辑就是券商是少有的能够通过加杠杆提升ROE的行业。但目前来看，这一逻辑接下来可能不再成立，因此这会压制券商股的估值。

　　3、兼并收购格局在变化——单纯为市值管理而做的“跨界并购”可能偃旗息鼓，而新兴行业龙头为了提升主业而做的外延式收购却可能更加火热。在“股灾”之前，市场乐于去炒作一些做“跨界并购“的公司，只要这些公司管理层想转型，并且收购了一些和新兴产业沾点边的资产，股价就能大涨。但我们认为，之前大家热火朝天地炒作跨界并购，一是因为市场情绪确实比较好，二是因为当时新兴行业的未来发展空间还不明朗，大家可以随便发挥想象力。但随着市场研究的深入，新兴行业的整体空间已经越来越明朗，但还不明朗的其实是行业内部的竞争格局（对新兴行业来说经常是“赢者通吃”，所以未来能成为行业龙头的公司将越来越有投资价值，而在竞争中落败的公司其价值甚至可以降为零）。再加上市场情绪的回落和成交量的萎缩，我们认为接下来很多纯概念类的“跨界并购”可能不会再吸引大家的眼球，相关上市公司也会因此而放慢收购的步伐。但是这次“股灾”对于那些市值庞大、现金充裕的新兴行业龙头公司来说，却是千载难逢的扩张良机，因为很多原本昂贵的收购标的变得更加便宜了，这时候只要你有充裕的现金，就能做出最有性价比的外延式收购。当然，那些前期股价暴跌的潜在被收购标的，也可能因此而出现短期的股价大幅上涨（在美国“科网泡沫”破灭以后，亚马逊、EBAY、微软等行业龙头公司就趁机收购了一大批廉价的上市公司，为今后他们巩固龙头地位奠定了坚实的基础，我们会尽快出专题报告来梳理这条线索，敬请关注）。