成也杆杠，败也杆杠。在前期加速上涨和当前巨幅调整中，市场已快速熟悉了杠杆市的特征。监管层清理违规场外配资，场内两融则在强化规范的基础上，启动逆周期调节功能。在两融余额在连续6个交易日下跌后，已有多家券商上调部分股票的折算率。

而针对当前两融规模，分析师强调未来仍有增长空间。

融资盘加速出逃

“两融这几天跌太多了。”面对两融余额出现近年来罕见的“六连跌”，某券商两融业务部人士不禁如是感慨。Wind资讯统计显示，6月19日至29日的6个交易日内，两融余额环比连续下跌，跌幅分别0.31%、0.62%、1.74%、1.11%、2.64%、1.97%。

融资余额同期也出现迅速回落，期间跌幅分别为0.24%、0.63%、1.79%、1.12%、2.57%、1.96%，6个交易日融资净流出已累计净流出超1800亿元。

根据证金公司和证监会公布的最新数据，截至上周五两融担保品总市值为5.85万亿，客户整体维持担保比约250%，远高于130%的强制平仓线。即便是在巨幅震荡本月25日和26日，因维持担保比例低于130%而强制平仓金额也仅有600万元。

“两组数据一对比，说明中间相当一部分是投资者在主动平仓。”关注融资业务的某券商分析师称，按照目前券商平均杠杆来看，强平事件爆发并不多;大盘本周二企稳回升，让强平压力进一步缓解。

这在国泰君安分析师任泽平看来，就是杠杆市调整带来的连锁反应，“高杠杆的场外配资首先爆仓，带来多米诺骨牌效应。按照杠杆比例大小，从场外配资、伞形信托到两融依次下降。”据其估算，目前在5000点左右建仓的场外配资已基本被清理，4500点建仓的大半已触及平仓线;如果市场继续调整，伞形信托和两融的配资风险将暴露。

两融余额连跌压力，已触发券商迅速启动两融逆周期调节。

申万宏源30日公布的可充抵保证金证券和标的证券最新调整情况中，新调入和上调折算率的标的证券共有17只。而国泰君安6月30日也公告称，将上调沪深300部分成分股折算率，并相应下调融资保证金比例;此次调整涉及160只沪深300成分股，将于7月1日起生效。

“券商两融之前就是根据行情、按各自规则来自主调节。涨多了就下调，跌太多会上调。现在适当放大杠杆，对两融是好事。”上述券商两融人士称。

国泰君安方面对此称，调整是考虑市场近期出现大幅回调，蓝筹板块的投资价值已逐渐显现;而两融逆周期调节的功能，将引导投资者树立理性投资、价值投资的理念。

杠杆股市

两融逆周期调节，并非只在急跌中显效;在5月大盘一路飙涨时，多家券商均有下调折算率、调出涨幅过高标的证券等收缩杠杆的行为。行业法规亦进一步强化两融逆周期调节功能。今年6月12日证监会就修订后的《证券公司融资融券业务管理办法》公开征求意见时，就强调要建立市场逆周期调节、证券公司自主风险控制和投资者自我约束的机制。

包括两融、伞形信托、场外配资、分级基金等在内的杠杆工具被广泛使用，是本轮行情中的最大特点。国泰君安分析师任泽平在最新发表的研报中就提出，带杠杆的股市上涨和调整是整个市场目前面临的新情况，此次带杠杆的调整更超出大多数人的认知。

“上涨时加杠杆有助于快速兑现预期，调整时去杠杆加大市场波动性。带杠杆的市场，要做好调整的控制风险预案。”任泽平称，受监管政策和股市行情影响，6月配资规模发展几乎停滞。未来，场外配资的走向主要依赖监管政策和股市行情。

同样要视监管政策而决定发展的，还有伞形信托。据统计，伞形信托资金占境内上市公司流通股比重在2015年第一季度达到1.97%，创历史新高。但受近期股市行情影响，部分伞形信托客户跌破止损线。此外，分级基金也在本轮杠杆市中迅速崛起。任泽平强调，伞形信托与份基金的未来发展空间，还一定程度上要取决于股市行情。

“近期股市行情下挫，两市融资买入额占A股成交额比例升至19.7%，创历史新高。两融业务低于国际平均水平，仍有空间。”对于两融市场的发展，任泽平称，台湾市场与A股投资者结构相似，前者两融与流通市值的比例最高到5.5%，A股目前为4.2%。按此计算，A股两融需求的上限为2.7万亿。