3月29日动力煤期货再现增仓放量拉涨行情，主力合约ZC2105午盘封住涨停，较前一交易日结算价涨41.6元/吨(6.03%)至731.8元/吨，已接近去年12月动力煤期货主力合约的最高收盘价752.6元/吨。

  在3月17日专题报告《暴力增仓的动力煤：疫情后，新周期》中我们再次分析了年报中所提到的疫情后动力煤产业链所出现的两大结构性矛盾：一是中间港口低库存、交割品结构性稀缺；二是大集团改变月度长协定价机制后外购煤增量对贸易型港口调入资源的挤压。目前来看，这两大因素仍将超越短期的供需周期对行情产生持续性影响。

  除此之外，供需面的微观变化正在助推已超越第一上涨目标位650-660元/吨的5月合约再上层楼。

  1、需求端乐观预期兑现

  综合考虑“原地过年”政策对春节后下游复工的积极影响，及疫情后经济恢复驱动自建筑业向制造业和服务业传导的轮动空间，春节前后我们反复重申对于动力煤下游需求的乐观预期。目前来看，这一预期持续得到兑现。1-2月发电量、火电产量分别同比增19.5%、18.4%，较2019年同期水平亦增13.2%、11.4%。从3月以来的高频数据来看，建筑业链条地产销售、制造业链条建材及化工开工率总体表现良好，对火电耗煤及非电力耗煤均构成支撑。旬度发电量方面，今年春节偏晚的错位影响消除后，3月上旬发电量同比增速自2月的9.7%大幅回升至19.5%，火电增速亦自8%回升至19.2%；3月以来沿海八省煤耗分别较19、20年同期水平高8.8%、11.4%，动力煤需求同比偏强。

图：沿海八省煤耗

  2、内“忧”外“患”共振，供应端矛盾凸显

  国内供应方面，步入3月产区保供政策陆续退出，煤矿重回规范化生产。陕西3-6月为期4个月的煤矿集中执法检查正在进行中，环保检查从严对煤矿生产和煤炭汽运亦有影响；临近月末重回按照核定产能生产的鄂尔多斯也再次出现煤管票不足的问题。近期坑口产、运、销释放持续受到制约，3月第3周三西样本煤矿产能利用率已回落至78.6%，在无节日扰动的情况下重回去年8月的低位生产强度，上周坑口市场加速上涨，推动蒙煤Q5500到港成本重回700元/吨之上。

图：三西样本煤矿周度产量

  进口补充方面，1-2月进口煤4112.6万吨，同比下降39.5%，从我们了解的情况看进口澳煤仍无放松，煤源主要以印尼煤为主；路透船期显示3月进口动力煤到港船期环比2月再降6.5%。前期洪灾影响下澳矿装船受影响，在国际海运煤炭需求总体恢复的背景下印尼煤再受热捧，加之印尼斋月临近及大雨天气对印尼自身供应的影响，进口煤价格持续走高，进口优势回落后新一年的通关额度并未带来低价进口货源的大量涌入。

图：进口煤发运船期

  3、到港成本推涨，关注4月新一轮煤管票的降温作用

  此前我们反复提到年内行情与2018年有一定相似性，春节期间煤矿的连续生产保供有效缓解了现货市场紧张情绪、煤价高位回落，然年度总体供需偏紧格局下煤价仍将呈现高位震荡格局。3月以来动力煤中下游库存回落1040.3万吨(7.1%)，较去年同期水平低1461.3万吨(9.7%)。从我们的预估来看4月末中下游库存消费比较2月末偏紧，本轮5月合约第一轮上涨目标位650-660元/吨已经兑现，港口调入持续低位运行之下盘面价格继续受到到港成本推动。随着步入4月蒙西释放新月度煤管票，坑口供应的改善有望带动目前已超700元/吨的到港成本和期货盘面降温。

图：环渤海港口供需比对

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