18年12月28日，中国石化（600028）继续下跌，截止下午收盘，中国石化股价下跌3.81%，报5.05元。加上27日午盘下跌的6.75%，中石化市值缩水已超过700亿元。

12月27日美股交易时段，美股继续上涨。但在美股市场的中石化大跌5.65%，收72.97美元。中石油下跌1.39%，收报61.67美元。

中石化最近两天的大跌，源自12月27日的一则传闻。传闻称，中石化旗下全资子公司——中国国际石油化工联合有限责任公司（下称“联合石化”）总经理陈波被集团公司解除职务，原因可能涉及油品贸易。传闻里，陈波在国际油价处于70美元以上的时候，在衍生品市场上大量买涨，数量大概在3000-7000万桶，这一操作将导致联合石化亏损数十亿美金。

这一数字目前仍未被证实，如果属实，对于中石化来说将是一笔不小的亏损。根据中石化公布的最新财报，中石化2018年前三季度净利润为人民币 599.80 亿元。

十多年前，中航油出过类似事件。2004年，中国航油（新加坡）股份有限公司因为石油衍生产品交易亏损5.5亿美元，该公司之后申请破产。时任CEO的陈久霖被判入狱。

在中航油的事件里，高盛也被认为是背后的推手。甚至有传闻，此次联合石化的操作手法都跟当年陈久霖的操作手法是一样的。

新加坡是原油衍生品的重要市场。在中国原油期货上市之前，原油公司的套期保值很多都在新加坡完成的。

2003年中航油管理层聘请高盛为投资顾问，为中航油的石油期货交易出谋划策。



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中石化为啥要做原油期权？

其实，上市公司从事期货业务并不罕见，中国石化的原材料是原油，绝大部分原油也是靠进口，因此原油期货的价格变动，对公司的成本影响非常大。这是中国石化从事原油期货业务的必要性所在。

从某种意义上讲，期货就是公司的账外库存，可以在价格变动较大的情况下，和实物库存对冲风险。

也就是说，套保的主要意义是保障成本变动的风险，而不一定是为了获利。

回归本次zero hedge的交易。从方向上看，中石化买入了看涨期权，卖出了看跌期权（买call，卖put），本质都是做多，没问题；从数量上看，据传做了约7000-8000万桶期权，跟中石化每个月1.3亿桶的进口量相比，也不多挺正常。

也有人问，那中石化做套保，为啥不直接买期货，而是做zero hedge期权呢？

业内人士张新认为，主要原因是外汇。央企套期保值中，为了节省外汇，往往做一些期权交易。

zero hedge本质就是期权交易，买入看涨期权，只用付权利金，不用付保证金；卖出看跌期权，收到权利金，且虚值期权只收一半的期货保证金，两者同时操作，相当于只付半手的期货保证金，就可以做2手的看多套期保值，多节省期货保证金的外汇啊！



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陈波听信高盛建议，看走眼了油价？

据说，联合石化的这次操盘失误源于在70美元的时候听信了高盛的建议看多原油，从而做出了错误的投资决定。

许多人说，这是一个愚蠢的决策。但是，我们查一下联合石化董事长陈波先生的履历：

1986年毕业于华东化工学院（现华东理工大），1993年加入联合石化公司工作至今，曾先后任联合石化公司原油部业务经理，联合石化亚洲有限公司业务经理、副经理，联合石化公司原油部副经理、经理，联合石化公司总经理助理、副总经理等职务。

陈先生多年在国际原油、天然气贸易和运输、国际仓储物流领域中工作，拥有丰富经验，并与世界主要产油商、大石油公司、大贸易公司保持良好关系。

可以说是科班出身的行业精英，应该比绝大多数人更了解市场，所以这个错恐怕不像大众理解的那么简单。

2018年9月底，陈波在年度亚太石油会议（APPEC）上称，鉴于全球市场当前的供需态势，原油价格在每桶60-80美元是正常的。他还表示，能效提高和技术变革意味着未来数年全球石油需求增长将减慢，之后会在2035年触及顶峰，这反过来也会拖累全球炼油产能增长放缓，预期到2035年将会达到56亿吨/年。

作为业内专家，他的预测是有一定道理的，而且很显然，这些言论并不仅仅代表他个人，同时也可能代表着中国石化这家企业的官方观点。



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亏了那么多，中石化到底有没有错？

传闻联合石化交易的原油数量是3000万-7000万桶，预计损失可能50-150亿人民币。

在业内人士张新看来，任何只讨论期货盈亏而不讨论现货贸易情况的套期保值行为都是在“耍流氓”：

中石化做套期保值没有错

网传中石化在9月份原油70美元的时候进行套期保值，按照目前的市场价格，期权存在较大亏损，但进口原油现货只需要40美元，进口价格更便宜了。期权、现货相加，中石化在生产经营上可能并未出现过多损失。

反过来假设，如果现在原油现货涨到100美元，那么中石化虽然会在原油期权上大赚一笔，但是在原油现货进口中会增加进口成本，因此在生产经营上可能并未体现出过多盈利。

我们返回到18年9月，回顾当时原油市场，外部环境错综复杂，甚至出现了沙特记者被杀等事件，很难判断后续原油价格走势。连特朗普都无法预测原油涨跌、无法引导股市走势，更别说中石化的交易员们了，中石化在当时进行的原油期权套期保值交易，只是锁定经营成本，并不是为了投机赚钱，直观上并无过错。

中石化做卖出看跌期权也没错

部分舆论文章说中石化错在卖出了看跌期权（卖put），收益有限、风险无限，导致其巨额亏损。

但我认为这么说是不妥当的。一是因为外汇原因，上文已经说了。二是因为核算套期保值效果，卖put比直接买期货多单总体亏损更小（如下图）。


温馨提示：投资有风险，选择需谨慎。