制造出口企业如何辨识外汇套期保值业务中的鱼和熊掌

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制造出口企业如何辨识外汇套期保值业务中的鱼和熊掌

发布时间：2020-9-20 08:52阅读：535

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当前随着经济全球化的日益逆转和中美贸易冲突的加剧，在国际贸易以及国际资本双向流动中，经常性项目下的汇率风险也日益激增。特别是全球新冠疫情爆发以来，在美联储扩表至历史极值和与之对应的EM国家美元反而紧缺趋势日甚的压迫下，大力推进中国制造出口企业创汇业务以稳定出口顺差的宏观经济目标越发清晰和紧迫。在全球各国央行“看得见的手”的不停扰动下，国际货币市场汇率变幻莫测，制造出口企业面对的汇率风险也开始加大。国内制造出口企业对汇率风险进行全面管控的需求也呈现出快速增长的态势。

中国加入WTO组织的20年以来，随着制造业出口成长为全球第一，制造出口企业的汇率风险压力也日增，其套期保值需求与市场套期保值工具阙如的真空地带突显。而社会上一大批以外汇投机交易为主业的公司，以所谓的外汇套期保值包装掩盖投机的真实目标，在市场中设伏诱导制造出口企业上当。企业真正需要的以转移汇率风险为目标的外汇套期保值方法反而成为稀缺品。制造出口企业如果采用了以风险敞口收益为目标的“套期保值”的方案或策略，结果不是减少或转移了经营中的外汇风险，而是创造了新的外汇收益敞口、用外汇收益敞口导入了企业陌生的金融交易风险。
制造出口企业、进出口贸易企业和外汇投机交易公司的经营资产、经营资产的现金流有何差异？如果不辨析三类企业的经营资产，就无法明辨鱼目混珠的套期保值。制造出口企业、进出口贸易企业和外汇投机交易公司这三类经济组织的业务虽然都涉及外汇风险，但是这三类经济组织的经营资产构成不同，所以经营现金流的源出也就不同；因为经营现金流的源出不同，所以经营资产的风险要素也就不同；又因为经营资产的风险要素不同，所以套期保值业务对象、目标、方法、制度体系也就有了鱼和熊掌之别了。
外汇投机交易公司的经营资产是由其在外汇市场中预期未来可能有价差收益的某种外汇资产的投资购进所构成，当投资资产在外汇市场实现了预期方向的损益后，外汇投机交易公司就会择机卖出以实现损益。为了区别套期和投机，凡这类以卖出为目的而买进的金融资产叫交易性金融资产。按照财政部《企业会计准则第22号》的定义，买卖交易性金融资产的经济活动是投机交易活动。也因此凡是出具的以卖出而买进金融资产的所谓套期保值业务方案，都是外汇资产收益为目标的投机交易方案。
有别于固定资产，制造出口企业的经营性资产也叫流动资产，流动资产才是给企业带来收入的资产。制造出口企业的经营是以金融资产负债取得实物资产，实物资产转化为产品后变现为金融资产，而投机交易的经营从始至终都是买卖同一种交易性金融资产。进出口贸易企业是通过购进（或代理）用金融资产转化为进出口的实物资产，然后再将实物资产出口转化为金融资产的经营方式。其与外汇投机交易公司的经营方式也完全不同。
这三类经济组织不同的经营资产和经营方式构成了不同的经营现金流。
外汇投机交易公司经营现金流是在外汇市场建立风险损益敞口，使敞口跟随市场价格波动而获取机会性资产价差损益，并以机会性损益作为其经营现金流。制造出口企业和进出口贸易的现金流都来自其负债资产循环的折现。三类企业不同的经营现金流源出决定了其保全经营现金流的套期保值的业务对象、目标、方法和策略都完全不同。
汇率的不确定性变动过程中，外汇投机交易公司管理的对象是外汇风险损益的概率，业务目标是实现外汇敞口预期的风险损益。外汇投机交易公司将此类建立在敞口风险损益概率基础上的风险收益比的关系叫套期保值，为此，他们按照收益目标和市场波动率设计了各类概率损益的数学模型，并将这类数学模型数字化包装后，冠以“套期保值业务模型”推向企业。
制造出口企业的经营是资产的不断循环，资产循环中的资产折现率是其经营现金流来源。资产折现率是受汇率不确定性变动实质性影响的，外汇汇率的变动可以提高经营资产的实际利率，也可以降低实际利率。实际利率高过产品折现率后，制造出口企业的经营必然亏损。所以，要稳定制造出口企业的盈利能力获得进出口经营的正向现金流溢出，势必剔除汇率变动损益对产品折现率的干扰。制造出口企业套期保值的业务对象是外汇敞口；业务目标是剔除汇率不确定性变动的损益；方法是用套期工具在风险敞口存续的风险期间将汇率变动损益转移出去。而外汇投机交易公司的经营是拆除稳压器，用数学模型试算收益的概率机会，采取忽而追逐电路高压的机会收益、忽而追逐电路低压的机会收益而进行“顺势而为”的投机交易。
当辨识清楚三类企业的经营资产构成、经营现金流源出和孰是套期保值之鱼孰是套期保值熊掌之后，就大体清楚了制造出口企业为什么不能采用外汇投机交易公司和金融投资公司以及一些期货公司按照投资或投机模式给出的外汇投资方案了。“811汇改”以后人民币汇率波动加大。外汇市场的这些剧烈波动的带来的不确定性是不是企业经营的风险？
金融投资机构的回答：“是！”而制造出口企业的回答：“不是！”因为企业的资产敞口包括外汇敞口都关闭了，没有了资产敞口，资产的价格风险就与企业的经营无关了。怎么关闭资产敞口呢？可以把敞口通过合同转移给第三方，也可以采用套期保值关闭敞口。这里触及到了一个非常关键的问题，即什么是制造出口企业的风险或者说什么是企业的风险。商品市场价格的涨跌是不是企业的风险？
不是！商品市场也好、外汇市场也罢，市场价格波动并不必然就是企业的风险，但是市场风险却必然是商品投机机构和外汇投机交易公司的风险，实体企业经营，当销项端资产折现率低于企业实际利率情况，无论是产品制造生产还是出口换汇，都构成企业经营的风险。在影响资产折现率的风险因素中，资产的价格不确定性是关键因素。实体企业包括制造出口企业的风险是经营资产的敞口，风险管理的对象，就是资产敞口，管理的目标就是转移资产价格变动损益，以维护工业制造的资产效率和产品折现后的汇兑效率。所以企业的套期保值绝非某些金融软件公司讲课宣传的，是追求“脱离商品的价格流的利润”，也不是投机机构给出的商品或外汇收益目标的方法和策略。
那么制造出口企业如何管理自己的外汇敞口呢？制造出口企业的全部外汇敞口都不是独立存在的资产敞口，而是与经营资产价值链关联的、由金融资产派生出来的财务敞口。制造出口企业的外汇风险是敞口风险，是与企业资产价值链关联的风险，而不是市场的收益风险。因此，真正服务制造出口企业套期保值的方案绝对不会不理经营价值链“进销存”敞口的，更不会按照投机理念单独给出汇率收益“机会”或提供计量盈利机会的数学模型的。
化工行业制造出口企业众多，应用套期保值方法管理外汇的汇率风险首先要明辨制造出口不是投资性经营资产，经营收益不源于汇率投机损益而是源于产品出口变现，外汇资产风险管理的对象是资产敞口而非市场的汇率涨跌趋势。其次，外汇敞口是与企业经营资产价值链敞口密切联系的关联敞口不是独立发生或独立存在的敞口。另外，外汇敞口风险期间由企业的经营计划和财务计划共同决定，汇率风险因“付核收”的财务会计敞口的存在而存在，所以外汇没有独立的敞口风险期间。
目前，中国证监会没有批准过任何企业和机构开展境内的外汇套期保值业务，国内也没有外汇衍生品可以作为套期保值业务的工具。制造出口企业可以通过证监会批准的合格境内公司所设立的境外子公司开展企业的外汇套期保值业务，以避免接受外汇投机交易公司以套期保值名义的投机误导。

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