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如果你仔细观察，会发现新冠疫情以来有两个很有意思的现象：

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普通消费品价格低迷，奢侈品上涨

CPI从2月份以来不断走低，而飞天茅台的平均零售价一路上涨，近期已到2500元/瓶左右。

茅台价格（元）以及CPI 指数走势

根据胡润统计，疫情以来，奢侈品牌包括LV、香奈儿、普拉达等都有涨价行为，涨价幅度甚至超过往年正常水平。

奢侈品涨价有一部分营销策略的原因，但也反映了相关需求的旺盛。

LVMH 首席财务官表示，3月中下旬起，LVMH 旗下品牌在中国的大多数门店销售出现同比增长，4月份势头更猛，有些品牌甚至超过50%。

香奈儿2.55中号手袋价格变化 （美元）

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房价大涨，房租下跌

与此同时，深圳、杭州等核心城市的房地产市场再度火热，全国层面的房价涨幅虽然回落，但仍为正增长。

与房价形成对比的是，全国房租的同比涨幅转负。

从理论上讲，货币宽松政策会引发通胀。

道理很简单，超发的纸币，总要有个流向。

要么就是去购买消费类的商品，体现出来就是CPI的上行；要么就是去购买资产类的商品，推升股价、房价、金价等。

那为什么央行连续调低LPR、降准等一系列操作后，CPI还是没有起来？而楼市、高端消费品的而价格却在涨涨涨呢？

中泰证券认为，贫富分化或许是个很重要的原因。

根据央行调查结果，我国2019年总资产前20%居民占有总资产的63%，而后20%居民仅占2.6%。

居民总资产分布情况（%）

假设一个经济体有10单位居民，其中2单位是“富人”，8单位是“穷人”。

如果央行发行的货币流到8单位穷人那里，穷人的边际消费倾向很高，衣食住行的价格可能很快就涨起来了。

但如果货币流到了2单位富人那里，衣食住行都有了，怎么办呢？要储藏财富就会购买资产，货币就会流向资产领域或高端消费品，而非普通商品。

由于富人拥有更多资产，信用资质也更好，因此更容易获取信贷资源，超发的货币天然就更容易流向富人。

美国和日本就是比较典型的例子。

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美 国

2008年次贷危机爆发后，美联储采取了一系列措施为市场注入流动性，并从2008 年 11 月起，先后开启了三轮量化宽松（QE）。

但这一系列货币超发并没有带来大规模的通胀。

事实上，2009年至2019 年，美国的平均 PCE 同比只有 1.4%（衡量美国民间消费通胀的关键指标），甚至低于美联储2%的目标通胀率。

从财富占比来看，美国最富有的前10%的家庭，拥有美国70.2%的财富，而这一比例在1989年为60.9% 。

与之形成鲜明对比的是，财富排名后50%的美国家庭，只拥有1.5%的财富，1989 年为 3.9% 。

富人有较低的边际消费倾向，巨大的贫富差距使美国有效需求不足。

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日 本

日本90年代地产经济泡沫破灭之后，为了应对经济衰退和通货紧缩，不断调低政策利率，在政策利率降至零后，陆续进行了量化宽松、购买风险资产、收益率曲线控制等几乎所有非常规货币政策。

但是，这些对物价的刺激作用却不明显。

1999年9月政策利率到零之后，日本仍然有一半以上的月份CPI同比是小于0的。

最直接的原因或许就是，超发的货币并没有流入商品领域。

如果比较日本居民工资以及物价走势会发现，日本通胀虽然很低，但是工资涨幅更低，甚至远远跑输了通胀。

我们以1999年作为基期，考察日本居民名义工资以及物价走势。

可以看到，1999到2019年的20年间，日本CPI大约上涨了2%，但居民名义工资收入反而减少了11.3%。

由此可见，日本普通居民并没有成为货币超发的受益者，而这些人才是商品消费的主力军。

在贫富差距较大的情况下，富裕阶层更容易分得一杯羹。但他们对普通商品“买买买”的欲望并不强，对资产更感兴趣。

因此超发的货币更容易推升资产类的价格（如房价、股价、金价等），却很难推升普通消费品价格。

比如2010年10月日本政府货币宽松政策加码，并开始购买股票ETF。

到新冠危机爆发前的2月份，日经225累计上涨145.2%，年平均涨幅达15.6%。同期日本经济增长平均增速仅为1%，CPI平均增速不到0.5%。

在当前货币宽松的背景下，茅台酒价或许会更贵，猪肉或许会更便宜。

投资实物资产（黄金、大宗商品、优质地段房地产等）和优质股票更可能获得更高的回报。

主要参考资料

1、海通证券《6月宏观月报：生产持续回升，再通胀或重启》20200621、《这次不一样？——新冠疫情中的货币超发与通胀风险》20200601

2、中泰证券《货币超发，未必高通胀——从日本的经验说起》20200619、《茅台还会更贵，猪肉还会更便宜——放水是否会通胀？》20200626