l  国家统计局公布的数据显示，中国5月CPI同比增长2.4%，不及预期的2.7%，较前值3.3%明显回落；PPI同比下降3.7%，弱于预期的下降3.3%，较前值下降3.1%也明显回落。此外，核心CPI同比增速为1.1%，与前值保持一致。

l  CPI仍处于下行趋势中，并且降幅超预期。猪肉价格继续回落而拉低CPI，鲜果、鲜菜等超季节性回落也拖累CPI涨幅。防疫措施解除后，服务消费增长拉动服务价格回升，但不足以完全对冲食品价格影响。此外，能源价格开始反弹，对CPI的拖累幅度减小。目前猪肉库存和产能指标持续上升，未来猪肉供给量充足情况下，价格易跌难涨，仍将继续拖累。服务价格会随消费复苏出现回升，但不能完全对冲上述影响。预计CPI走低的趋势依然将维持，甚至不排除下半年CPI回落至0以下的可能性。

l  PPI增速回落超预期。此前高频数据显示，原油、有色金属、黑色金属等价格均反弹，但可能由于滞后性而尚未影响PPI。另外食品价格回落通过生活资料也对PPI有一定拖累。结合产出数据看，量价齐跌验证了我们对周期处于主动去库存阶段的判断，后期经济数据波动可能加大。我们认为，短期商品输出国的疫情导致供给受抑制，中期随着全球经济复苏需求将回升，这两项因素均有利于PPI企稳反弹。因此目前PPI仍在底部附近，未来持续加速下行的可能性低，下半年料出现一定改善。

l 综合来看，CPI和PPI分化程度下降，暗示价格开始进入修复阶段。从目前情况看二季度GDP平减指数将明显回落。结合产出和价格来看，宏观经济从疫情中修复和短周期上的主动去库存同步开启。未来CPI仍将受到猪肉价格回落的影响，下半年将加速回落。PPI正在寻底过程中，并且未来1至2个月将完成探底，下半年回升的概率较大。目前整体宏观经济方面通胀风险依然不大，通缩仍是主要问题。该情况有助于货币政策继续维持宽松的方向，但政策节奏发生的转变不依赖通胀，未来将继续保持较慢的步伐。

国家统计局公布的数据显示，中国5月CPI同比增长2.4%，不及预期的2.7%，较前值3.3%明显回落；PPI同比下降3.7%，弱于预期的下降3.3%，较前值下降3.1%也明显回落。此外，核心CPI同比增速为1.1%，与前值保持一致。

具体来看，总体CPI同比增速继续显著回落，边际上看环比虽然超季节性，然显著低于5年均值水平，整体表现偏弱。其中回落较为明显的是食品价格，同比增速下降4.2%，环比明显弱于季节性。非食品价格同比增速较为平稳，环比表现超季节性。核心CPI同比保持不变，环比也超过季节性。消费品价格回落主要是受到食品拖累，但是服务价格同比涨幅略有加快，环比明显超季节性。总体上看，食品价格仍是CPI的重要拖累，服务价格虽加速上涨但不足以对冲该影响。

具体来看食品分项，粮食和食用油价格涨幅分别略有上升和下降，环比增速则均有回落且都弱于季节性表现。鲜果、鲜果价格同比下降明显，绝对增速也为负值。环比增速低于5年均值水平，但边际变动符合季节性表现。夏季生鲜产品供给增加进一步影响生鲜食品价格涨幅的回落速度。肉类价格同比增速继续显著回落，猪肉价格同比涨幅降15.2%至81.7%，环比表现明显弱于季节性并且显著低于5年均值水平。牛肉和羊肉价格变动情况类似。水产价格涨幅扩大较为明显，环比表现强于季节性水平。蛋类和奶类价格回落，尤其是蛋类价格回落明显，并且环比也显著低于季节性水平。总体上看，猪肉价格的回落仍是拖累食品CPI和总体CPI的最主要逻辑，这一情况仍将贯穿全年，尤其下半年肉价将会加速回落。

非食品方面，衣着同比变动不大，但环比表现超季节性，与之前疫情时期情况相反，或由于复工复产之后消费等购物需求增加。居住分项中，水电燃料价格继续走弱，房屋租赁价格不变。后者环比表现符合季节性，前者随着国际油价反弹表现强于季节性。生活用品和服务价格同比持平4月，环比来看超季节性。但其中的家庭服务分项弱于季节性。交通和通信价格同比增速下降0.2%，但环比强于季节性，分项变动差异仍较大。交通工具燃料同比增速降1.5%至-22%。交通工具使用和维修、通信工具、通信服务价格均有上升。环比看通信工具弱于季节性，燃料和使用维修强于季节性。文教娱乐分项涨幅加快。其中旅游价格同比增速加快1.3%。环比来看，文教娱乐总体、教育、旅游表现均超过季节性水平。侧面表明防疫措施解除之后，服务消费迎来迅速的增长。医疗保健价格略有回落，其中主要是西药价格回落幅度较大，并且环比表现弱于季节性，可能与带量采购等有关。