第一部分 5月行情复盘

1.5月港口库存创新低，现货价格强势上涨

4月铁矿现货价格窄幅震荡，日照港(600017,股吧)PB粉价格基本维持在630-660元/湿吨的波动区间，五一节后铁矿价格开始逐步走强，中旬价格出现强势上涨，节后至今日照港PB粉价格从650元/湿吨涨至730元/吨，普氏62%指数从84美金涨至97美金左右，进口利润有所收窄，继去年巴西矿难后铁矿再次迎来强势行情。

5月份国内45个港口铁矿库存继续下降，上海钢联(300226,股吧)调研的铁矿港存总量为1.0926亿吨，港口库存已低于去年7月份最低水平，其中巴西矿库存降幅明显，分类别来看主要是粗粉库存降幅较大，球团和块矿库存整体呈累计趋势，5月份以来港口、压港、钢厂内整体进口矿库存降约650万吨左右。

图1：日照港PB粉现货价格

数据来源：银河期货、Mysteel

图2：铁矿Platts62%指数

数据来源：银河期货、Mysteel

图3：PB粉进口利润

数据来源：银河期货、Mysteel

图4：PB-金布巴现货价差

数据来源：银河期货、Mysteel

2．悲观预期修复 09合约基差大幅收窄

市场原先对后期铁矿供应存在较悲观预期，主要是担心国外钢厂减产后部分铁矿将发至中国，且对钢材需求持续性也存在疑虑，09合约在四月底基差仍维持在90元/吨左右，市场原预期三季度铁矿存在累库预期，更多通过现货价格走弱修复基差。

5月份之后钢材终端需求预期持续转好，铁水产量也提升至去年高点，巴西疫情愈发严重，发运持续处于低位，全年发运不及预期概率逐步加大，同时5月中旬以来国内到港压力增加也不明显，铁矿累库的悲观需求修复下09合约基差大幅收窄，同时9-1价差也从40左右快速扩大至70元/吨左右。

图5：基差

数据来源：银河期货、Mysteel

图6：跨期

数据来源：银河期货、Mysteel

第二部分 铁矿供需复盘及5月份供需变化分析

1．生铁产量持续回升，铁矿需求处于高位

根据海关数据显示，1-4月铁矿进口总量为3.6255亿吨，同比2019年增加2096万吨，1-3月份进口量与去年基本持平，主要是4月份进口量大幅增加，4月份进口量同比去年增1903万吨，环比3月份增1389万吨。

国产矿方面，2-3月份疫情影响复工，供应低于去年，4月份开始已有明显恢复，从5月份开工数据来看基本已达到去年同期水平。根据上海钢联266家矿山样本精粉产量估算，1-4月精粉产量累计8956万吨，同比去年-140万吨，5月份环比+100万吨左右，单月同比已持平。

4月份铁矿港口库存环比3月份下降100万吨左右，压港库存增加300万吨左右，钢厂厂内库存增加100万吨左右，共累计300万吨左右。从4月份进口量、国产矿产量、库存累计幅度推算生铁需求较3月份环比增约24万吨/天左右，表观需求恢复速度大幅超过MS生铁数据，与统计局生铁产量回升幅度一致。

4月份247家样本生铁产量229万吨/天，较3月份回升12.5万吨/天，统计局4月份生铁产量240万吨/天，较3月份回升24万吨/天。1-4月份累计数据来看，通过进口量求得铁矿表需同比去年增14%，统计局生铁累计同比增5.8%，mysteel247家生铁累计同比增0.66%。从数据对比来看，我们的测算结果和统计局数据更为接近，我们也偏向于认为生铁产量在1-4月份并未大幅受疫情影响而减少，钢材减产主要来自废钢。

从钢联发布的疏港量来看，4月份疏港维持在300-305万吨/天左右，钢厂库存持续维持低位，并未有明显补库动作，五一后高速收费开始恢复，节前钢厂开始有补库，疏港量提升至316-318万吨/天左右，高速收费后疏港再次恢复至305万吨/天左右，整体疏港水平高于去年同期，验证生铁产量高位。今年以来钢厂持续维持低库存，后期若下游需求持续支撑，钢厂利润改善后不排除有一定幅度补库动作。

4月份之后建材需求开始有明显恢复，长流程螺纹利润有所恢复，板材跟随上涨，利润也有所好转，5月份之后热卷、冷卷需求恢复明显，板材端利润继续回升，建材端由于产量快速回升，而高库存还未消化至去年同期水平，现货价格上涨仍偏乏力，近期铁矿焦炭价格上涨后，长流程螺纹利润开始有走弱迹象，后期关键点仍在终端需求能否支撑住高产量。

图7：Mysteel247家样本钢厂铁水日产

数据来源：银河期货、Mysteel

图8：45港口铁矿疏港量

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图9：华东螺纹长流程钢厂现金利润

数据来源：银河期货、Mysteel

图10：华东热卷长流程钢厂现金利润

数据来源：银河期货、Mysteel

2.6月到货压力将增加

4月份澳洲发运有所回升，整体发运水平较高，但是5月份由于力拓等检修发运有一定幅度下滑。5月份澳洲发中国比例有明显提升，已达到近几年高位水平，预计是国外需求减少导致往中国比例增加，从发运季节性来看6月份预计澳洲发运继续冲高，发运水平预计能达到甚至超过同期水平。4月份巴西发运也从低位有明显恢复，但是巴西5月份以来疫情愈发严重，淡水河谷5月份以来发运环比有所下滑，1-4月份vale发运同比去年-1000万吨左右，巴西疫情目前还未得到有效控制，6月份后复产预计也将延期，全年发运目标预计难以实现。4月份巴西发运比例来看到中国也增加，提升至68%左右水平。

6月份澳洲发运及到货预计环比有增加，除了国外发运季节性增加外，发运比例预计也维持在高位，巴西发运很可能难以超过去年同期水平，由于5月份发运低位，6月份巴西矿到港压力预计较小。南非前期发运低位，到港压力预计也减小，印度发运同比一直较高，非主流矿到货整体变化预计不明显。

图11：铁矿进口量

数据来源：银河期货、海关、Mysteel

图12：26港铁矿到港量

数据来源：银河期货、海关、Mysteel

图13：澳洲发全球

数据来源：银河期货、海关、Mysteel

图14：澳洲-发中国比例

数据来源：银河期货、海关、Mysteel

图15：巴西发全球

数据来源：银河期货、GTIS、Mysteel

图16：巴西-中国发运比例

数据来源：银河期货、GTIS、Mysteel

3.6月铁矿或仍难以累库

从季节性来看6月份之后建材需求有环比走弱趋势，但目前需求绝对水平高，我们以螺纹390-395万吨左右产量推算，需求不超季节性下滑的情况下，螺纹库存在7月份能降到去年同期，长流程螺纹利润预计承压有限。目前生铁水平已超过去年最高位，但是热卷、冷卷产量仍未完全恢复，5月之后板材利润明显好转，预计板材端提产还将继续小幅提升生铁产量，6月份预计生铁产量能小幅高于去年同期。按照305-308万吨/天左右疏港预估，港口库存预计仍难有累计压力，整体铁矿整体库存在近两年低位，而需求处于高位，低库销比下预计现货仍偏强势。

第三部分 铁矿季度供需评估

1．全年铁矿进口同比增量评估在3000万吨左右

我们评估四大矿山——力拓、必和必拓、FMG和淡水河谷2020年向中国销量同比增幅大约在1150万吨左右。Vale1-4月份发运同比减量达到1000万吨，巴西目前新冠确证人数还未见顶，近期发运甚至低于去年同期，预计全年发运目标难以实现，预估全年发运低于年报低位值1000万吨左右，即5月-12月份发运按照同比持平预估，考虑到巴西1-4月份往中国发运比例高于去年同期，往中国销量按照同比-500万吨左右预估。澳洲方面，力拓全年销量增量为200万吨左右，考虑到向中国发运比例提升后全年往中国增量为380万吨；必和必拓全年销量增量为700万吨左右，考虑到向中国发运比例提升后全年往中国增量为830万吨；FMG全年销量增量为250万吨，考虑到向中国发运比例提升后全年往中国增量为430万吨，澳洲三大矿山往中国整体销售增量1640万吨左右。

图17：港口库存

数据来源：银河期货、Mysteel

图18：钢厂库存

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图19：压港量

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图20：国内进口矿总库存

数据来源：银河期货、Mysteel

此外，1-3月份我国从南非进口累计同比+210万吨，由于新冠疫情，英美资源将其南非Kumba矿区目标产量从4150-4250万吨下调至3700-3900万吨，今年下调后相当于南非矿区产量下降400万吨左右，近期南非发运恢复已接近正常水平，考虑到前期增量，全年南非往中国销量预估持平。1-3月份我国从印度进口同比增465万吨，印度疫情虽还未明显控制，但往中国发运并未受影响，且目前发运水平同比高于去年，全年预估印度往中国销量同比+700万吨。整体来看四大矿山中澳洲弥补巴西减量，非主流矿进口仍有明显增量。

表1：四大矿山-中国季度销量（2020年为预估值）

数据来源：银河期货、矿山季报

表2：力拓-中国季度销量（2020年为预估值）

数据来源：银河期货、矿山季报

表3：必和必拓-中国季度销量（2020年为预估值）

数据来源：银河期货、矿山季报

表4：FMG-中国季度销量（2020年为预估值）

数据来源：银河期货、矿山季报

表5：淡水河谷-中国季度销量（2020年为预估值）

数据来源：银河期货、矿山季报

2．终端需求增量明显 淡季生铁或高于去年同期

4月份地产新开工面积基本已恢复至去年同期水平，且专项债今年增量明显，基建部分预计贡献建材端需求增量，板材端需求也在逐步恢复去年同期水平，终端需求三季度预计仍较强。目前生铁产量已高于去年6月初最高水平，建材端产量预计已接近顶部，板材产量还有小幅提升空间，需求不超季节性下滑、螺纹390万吨周产量的情况下，预计库存在7月份还是能去化到去年同期，现货压力较有限，即便产量突破395万吨以上，调节边际预计还是在电炉部分，生铁产量影响较小，至8月份预计生铁仍能维持在较高水平，铁矿需求存在强支撑。目前钢厂铁矿库存水平较低，钢材库存若能按预期去化，10月份旺季前还存在主动补库可能，也能进一步推动铁矿需求。

3．铁矿季度平衡表评估与总结

6月份生铁产量我们按照保守预估较去年持平236万吨/天（原247家口径），7-9月份分别按照232万吨/天、230万吨/天、230万吨/天预估，三季度铁矿库存预计累计幅度270万吨，整体累计幅度较小，且巴西后期发运可能达不到去年同期水平，三季度可能平库或小幅去库，铁矿目前库存极低，需求高位，低库销比下预计易涨难跌。后期风险主要关注三个方面：1．国内铁矿需求高位，高价格后期预计会刺激更多供应发向中国，价格刺激的供应提升后期预计还是铁矿偏紧格局缓解的主要路径；2．两会报告关于GDP目标值、老基建刺激等低于预期，终端高需求持续性需要高频数据跟踪；3．热卷目前需求还未完全恢复，铁矿、焦炭价格上涨后或挤压热卷利润，淡季由于原料上涨或导致热卷低利润检修增加，从而压制长流程原料需求。

铁矿策略上可以考虑买09矿空09煤，铁矿目前预计仍强，基差在黑色板块中也较大，国内焦煤高供应压力还未缓解，现货价格弱稳但上涨驱动目前暂无，JM09合约基差也较小，适合买09矿空09焦煤。焦煤风险主要关注国内安全检查导致供应下降。

表6：铁矿年度、季度平衡表

数据来源：银河期货、Mysteel、海关、Wind