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主要观点

行情回顾：5月份国内经济加快修复，经济数据环比好转。海外各国公布的4月份数据大幅下滑，但已在意料之中。因美联储持续注入流动性，市场紧张情绪缓解。新冠疫苗已取得初步进展，且各国延续宽松政策，经济也逐渐扩大开放，乐观情绪升温。而南美因疫情封锁导致铜矿出运困难，供给紧缩也支撑铜价。但短期内全球范围内经济反弹有限，二季度仍维持悲观，5月份铜价涨幅有限。

海外市场：各国公布的4月份经济数据在3月的基础上进一步下滑。美国4月工业产出月率-11.2%（前值-5.4%），零售销售月率-16.4%（前值-8.7%）；德国4月实际销售年率-6.5%（前值-2.8%）；日本4月商品出口年率-21.9%（前值-5%），日本4月工业产出年率-14.4%（前值-5.2%）；韩国4月工业产出年率-4.5%（前值7.1%），出口年率-25.1%（前值-1.4%）。因4月份各国经济管制加强，经济活动进一步受阻。但5月之后各项管制逐渐放开，市场信心增强。5月美国、欧元区、日本和韩国消费者信心指数分别录得72.3、-18.8、24和77.6，均好于前值和预期，数据环比走高。目前各国多预期二季度经济萎缩，加速出台各项积极政策。美联储维持市场流动性，欧盟在5月底推出7500亿欧元的复苏基金。房地产和劳动力市场暂无进一步的压力，预计6月全球仍处于缓慢复苏的态势。

国内市场：4月社会消费品零售总额名义同比降7.5%，降幅大幅收窄8.3%。其中汽车、家电等与铜消费相关的领域修复较快。1-4月全国固定资产投资累计同比降10.3%，较上月降幅收窄5.8个百分点。4月工业增加值同比增3.9%，由负转正。国内生产和消费均进一步修复。

4月基础设施建设投资完成额累计同比为-11.8%，较前值降幅收窄7.9个百分点；房地产开发投资完成额累计同比为-3.3%，较前值降幅收窄4.4个百分点；制造业投资完成额累计同比-18.8%，较前值降幅收窄6.4个百分点。三个领域当中，仍是制造业反弹力度最弱，房地产行业表现最强。当前外需预期悲观，制造业反弹力度有限。经济进一步回暖需扩大内需，并延续宽松政策。5月楼市继续回温，土地市场溢价率不断走高，新增基建加快开工，投资力度加大。预计今年房地产和基建较为乐观，对商品形成支撑。

后市展望：5月全球摩根大通制造业PMI39.8，较前值降7.5个百分点。各国4月份经济数据较3月进一步下滑，经济前景不佳。但5月市场预期环比转暖，经济进一步下行压力有限，或成磨底状态或缓慢修复。南美矿山6月开工预计进一步上升，供给偏紧的格局或有改善。因经济复苏进程弱于市场预期，6月铜价上行空间有限，但也并无大幅下跌的风险，预计延续5月走势，小幅震荡。建议关注疫情的进一步发酵。

一、行情回顾

5月份国内经济加快修复，经济数据环比好转。海外各国公布的4月份数据大幅下滑，但已在意料之中。因美联储持续注入流动性，市场紧张情绪缓解。新冠疫苗已取得初步进展，且各国延续宽松政策，经济也逐渐扩大开放，乐观情绪升温。而南美因疫情封锁导致铜矿出运困难，供给紧缩也支撑铜价。但短期内全球范围内经济反弹有限，二季度仍维持悲观，5月份铜价涨幅有限。截止上月末，沪铜主力合约收于43，940.00元/吨，涨跌幅1.57%，持仓量319，593手，持仓量变化-7，957手。伦铜LME3报收5，380.00元/吨，涨跌幅3.80%。LME铜投资基金多头持仓16，843.36手，持仓量变化-833.40手；空头持仓20，993.56手，持仓量变化-3，387.34手。COMEX连续铜报收2.4425美元/磅，涨跌幅4.18%。COMEX铜非商业多头持仓50，347张，持仓量变化3，389张；非商业空头持仓59，986张，持仓量变化-4，684张。

图1 LME铜和沪铜走势

数据来源：Wind

图2 沪铜主力合约成交量及持仓量（手）

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图3 LME投资基金多空头持仓数量（手）

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图4 COMEX非商业多空头持仓数量（张）

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图5 LME铜升贴水（0-3）（美元/吨）

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图6 现货铜升贴水（元/吨）

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二、基本面分析

（一）海外市场

据ICSG统计，2020年2月当月铜消费167.2万吨，同比-3.1%。相比于消费，供给多出13.1万吨。

WBMS全球铜供需数据显示，2020年3月铜累计供需过剩18.80万吨，过剩格局加剧。

各国公布的4月份经济数据在3月的基础上进一步下滑。美国4月工业产出月率-11.2%（前值-5.4%），零售销售月率-16.4%（前值-8.7%）；德国4月实际销售年率-6.5%（前值-2.8%）；日本4月商品出口年率-21.9%（前值-5%），日本4月工业产出年率-14.4%（前值-5.2%）；韩国4月工业产出年率-4.5%（前值7.1%），出口年率-25.1%（前值-1.4%）。因4月份各国经济管制加强，经济活动进一步受阻。但5月之后各项管制逐渐放开，市场信心增强。5月美国、欧元区、日本和韩国消费者信心指数分别录得72.3、-18.8、24和77.6，均好于前值和预期，数据环比走高。目前各国多预期二季度经济萎缩，加速出台各项积极政策。美联储维持市场流动性，欧盟在5月底推出7500亿欧元的复苏基金。房地产和劳动力市场暂无进一步的压力，预计6月全球仍处于缓慢复苏的态势。

供给上，东南亚废铜市场逐渐活跃，部分缓解了供应端压力。南美在5月原本也计划逐渐恢复各项运营，但由于南美疫情加重，秘鲁矿山开工率不及政府预期。秘鲁矿业高级官员称秘鲁矿产商重新开始运营，并在一个月内提高到正常生产水平的80%左右。智利方面，港口和物流逐渐恢复正常，供给紧缺的局面或有所改善，但疫情的冲击也带来了不确定性。

图7 铜价与全球PMI走势

数据来源：Wind

图8 发达地区制造业PMI

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图9 新兴市场制造业PMI

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图10 ICSG：全球精炼铜消费量：当月值（千吨）

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图11 WBMS：供需平衡：铜：累计值（万吨）

数据来源：Wind

图12 期价与全球显性库存

数据来源：Wind

（二）国内市场

4月社会消费品零售总额名义同比降7.5%，降幅大幅收窄8.3%。其中汽车、家电等与铜消费相关的领域修复较快。1-4月全国固定资产投资累计同比降10.3%，较上月降幅收窄5.8个百分点。4月工业增加值同比增3.9%，由负转正。国内生产和消费均进一步修复。

以美元计，中国4月出口同比增长3.5%、进口下降14.2%、贸易顺差453.4亿美元。因内需不振，进口表现不佳。出口数据好于预期有一定防疫物资的贡献以及统计上的修正，但数据增长也显示国内经济韧性。

铜的具体下游分别来看，前4月电网投资累计670亿元，同比降16.5%；电源投资累计889亿元，同比增30.40%。家电领域，1-4月，冰箱产量为2053.3万台，同比下降16.5%；空调产量为5581.5万台，同比下降24.8%；洗衣机产量为1979.9万台，同比下降11.1%。

汽车方面，据中汽协，1-4月销量为576.1万辆，同比下降31.1%；4月我国汽车销量为207万辆，同比增长4.4%，录得21个月来首次增长。据统计局，4月汽车产量累计同比-32.3%，较上月降幅收窄12.3个百分点，汽车板块大幅反弹。今年政府工作报告国内消费也较为重视，各地政府也出台各项购车补贴，预计后期汽车市场或进一步修复。

4月基础设施建设投资完成额累计同比为-11.8%，较前值降幅收窄7.9个百分点；房地产开发投资完成额累计同比为-3.3%，较前值降幅收窄4.4个百分点；制造业投资完成额累计同比-18.8%，较前值降幅收窄6.4个百分点。三个领域当中，仍是制造业反弹力度最弱，房地产行业表现最强。当前外需预期悲观，制造业反弹力度有限。经济进一步回暖需扩大内需，并延续宽松政策。5月楼市继续回温，土地市场溢价率不断走高，新增基建加快开工，投资力度加大。预计今年房地产和基建较为乐观，对商品形成支撑。

中国1-4月精炼铜产量311.00万吨，同比增长2.50%。中国4月未锻造的铜及铜材进口数量46.1万吨，当月同比为48.9%。

因南美铜矿出口减少，铜矿加工费持续下降，月末维持在53美元/吨。

图13 CPI和PPI

数据来源：Wind

图14 工业增加值和交货值增速（%）

数据来源：Wind

图15 PMI

数据来源：Wind

图16 电网投资累计同比（%）

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图17 汽车产量与利润同比（%）

数据来源：Wind

图18 家电产量同比（%）

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图19 基建、房地产、制造业投资同比（%）

数据来源：Wind

图20 铜矿石进口数量累计同比（%）

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图21 精炼铜累计产量及增速

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图22 中国铜冶炼厂粗炼费（美元/干吨）

数据来源：Wind

三、后市展望

5月全球摩根大通制造业PMI39.8，较前值降7.5个百分点。各国4月份经济数据较3月进一步下滑，经济前景不佳。但5月市场预期环比转暖，经济进一步下行压力有限，或成磨底状态或缓慢修复。南美矿山6月开工预计进一步上升，供给偏紧的格局或有改善。因经济复苏进程弱于市场预期，6月铜价上行空间有限，但也并无大幅下跌的风险，预计延续5月走势，小幅震荡。建议关注疫情的进一步发酵。