青岛国资混改稳步推进，维持公司“增持”评级

2020年5月29日，公司公告《关于间接控股股东拟深化混合所有制改革的提示性公告》，青岛市政府已经批准《海信集团深化混合所有制改革实施方案》。公司稳步推进国企混改，通过从控股股东层面引入战略投资者的方式，渐进式混改，有利于优化公司治理结构，形成更为灵活的决策机制，提升在家电行业快速发展背景下应对变化能力，同时借力战略投资者，提升国际化发展速度。我们预计公司2020-2022年EPS为1.16、1.22、1.27元，维持“增持”评级。

混改方案以股东海信电子产业控股为主体

按照混改方案，1）公司间接控股股东“海信电子控股”拟公开挂牌增发，引入具有产业协同效应、能助力海信国际化发展的战略投资者。2）增发后，“海信电子控股”的股权将进一步分散，海信集团将持有其26.79%、新入股战略投资者持有17.20%，将无单一股东或一致行动人可以控制海信电子产业控股30%表决权，海信电子控股因此可能变为无实际控制人，海信集团公司也将不再是海信家电的间接控股股东。3）青岛市国资委将持有的海信集团公司100%股权划转给青岛华通（青岛市国有资本投资运营公司改革试点企业）持有，在海信电子控股增资扩股完成后实施。

成为集团股权激励平台，调和整体治理结构

海信电子产业控股增发后，170名自然人共计持有其33.71%股权，虽然公司未披露170名自然人具体名单，但我们查询国家企业信用信息公示系统显示，周厚健（公司间接控股股东海信集团有限公司董事长）等106名自然人为海信电子产业控股的发起人，公司或将成为集团股权激励平台。

疫情冲击缓解，家电业务有望迎来快速恢复

2020Q1疫情冲击影响下，国内家用电器线下零售受阻，空冰洗及中央空调业务短期负面影响明显。但4月以来部分家电业务经营改善明显，产业在线数据显示，4月公司冰箱总销量同比+1.2%（其中出口同比+12.0%），国内复工复产稳定出口订单。同时，国内疫情影响已可控，公司2019年9月30日并表海信日立，空调业务中长期成长性依然领先其他家电业务。

混改促活力，但仍需关注疫情未来变化

2020H1疫情冲击及需求延后影响依然存在，我们维持公司2020-2022年EPS为1.16、1.22、1.27元的预测，截止2020年5月29日，可比公司2020年平均PE14.6x，若公司间接控股股东海信电子控股完成增资扩股，并引入战略投资者，有望改善公司治理结构，并为公司全球业务发展注入新动能，或带动公司估值逐步修复；同时，海信日立并表后巩固公司实力，随着国内地产回暖，需求维持弱改善预期，2020H2主业或恢复成长。考虑到公司综合实力仍弱于三大白电龙头，给予公司2020年12-14xPE，对应目标价13.92~16.24元（前值为10.43~12.75元），维持“增持”评级。

风险提示：原材料价格大升；地产回暖偏弱；疫情冲击及家装零售遇冷。