美国经济会低开高走吗？

——“实话世经”系列之九十一

程实

（盘古智库学术委员）

经济发展从不以人的意志为转移，特别是危机之后，实体经济和金融市场的运行往往与主流预期背道而驰。经常出现的一种状况是，共识将将形成，拐点就突然出现，给市场一记清脆的耳光。近来，这种出人意料的情况再度发生，就在大多数人都已认同2015年美国经济相对强势的背景下，4月末公布的美国经济核心数据却大幅低于预期，第一季度美国实际GDP季环比增长年率仅为0.2%，不仅较上一季度下滑2个百分点，还明显低于1947年以来3.26%的趋势水平和2008年以来1.24%的危机后水平。

常言道，好的开始是成功的一半，这坏的开始会否成为失败的一半？美国经济2015年大好的复苏前景会不会由于这个超预期的弱开局而变成泡影？笔者以为，回答这个问题，需要做两方面的工作：一是深入剖析第一季度美国经济疲弱的真实性及其内在成因，二是结合各类政治经济要素，思考美国经济未来运行的支撑力度和可能变化。

先来看美国经济第一季度羸弱数据的内在结构。利用笔者构建的测算方法，在实际GDP增长率中剔除掉库存变化、进出口和政府支出三大波动性要素的贡献后，第一季度美国经济内生增长动力为0.86%，不仅低于2.7%的历史趋势水平，还低于1.04%的危机后平均水平，并创2009年第四季度以来的最低值。此外，值得强调的是，尽管2015年第一季度0.2%的经济增速高于2014年第一季度和2011年第一季度的-2.1%和-1.5%，但后两个季度的内生增长动力都高于2015年第一季度，由此可见，2015年美国经济的弱开局是真实的，并可以说是本轮复苏以来表现最差的单一季度。

毫无疑问，表现如此差的一个季度，增长引擎肯定是全面哑火。消费主引擎的增长贡献为1.31个百分点，较上一季度下降1.67个百分点，虽然低于2.09个百分点的历史均值，但好在还是高于1.04个百分点的危机后均值，而且仅是近5个季度最低。投资引擎的表现略差一些，第一季度增长贡献为0.34个百分点，低于0.7个百分点的历史均值，但高于0.13个百分点的危机后均值；不过，如若剔除掉库存变化，第一季度投资贡献将下降到-0.4个百分点，低于0.62的历史均值和0.05的危机后均值，并创近24个季度最低。表现最差的是贸易引擎，这个对美国经济最无关痛痒的动力来源（历史增长贡献仅为-0.1），第一季度却造成了沉重打击，给经济增长带来了1.25个百分点的增长拖累。

增长引擎分析实际上说明，2015年美国经济弱开局的重要成因是外需和内需双向萎靡。更进一步看，4月中旬，IMF曾在WEO预期更新中意外将2015和2016年美国经济增长预期分别较1月下调0.5和0.2个百分点，当时IMF强调了长期增长中枢下移对美国经济的拖累。在我看来，IMF在WEO报告中提及、但并未单独针对美国的两种再分配效应可以更好地解释美国经济的短期走弱。一是复苏利益从汇率升值国向贬值国转移，美元第一季度持续升值带来巨大拖累；二是复苏利益从低油价受损国向受益国转移，虽然美国作为石油进口国受到低油价的些许提振，但作为新能源产业大国，美国受到新能源替代效应减弱的冲击，这种短期冲击甚至比能源成本下降的渐进受益要更强烈。两种再分配效应将美国经济复苏利益向欧日输送，进而形成了全球经济复苏“平均化”的近期态势，并造就了美国经济的弱开局。

接下来的关键问题是，弱开局之后，美国经济是低开低走，还是低开高走？我以为，后者概率大很多，原因有六：其一，弱开局是一种莫名但确实存在的危机后现象。通过数据测试，我发现一个有趣的规律，危机以来，每年第一季度美国经济的表现几乎都很差，2015年第一季度，美国经济增长率环比下降2个百分点，而2014年是环比下降5.6个百分点，2007-2015年，每个第一季度经济增速平均下降1.98个百分点，而1948-2015年，每个第一季度是平均上升0.53个百分点。考虑到数据本身是经过季节调整的，出现这种规律的确很难解释，但至少这个规律表明，美国经济是习惯于低开高走的，2015年可能也不例外。

其二，创新正在悄然提升美国全要素生产力。虽然2015年第一季度美国经济增长引擎全面哑火，但还是有一些细节数据保有亮点。最突出的一点是，知识产权投资季环比年率增长5.8%，高于历史平均的4.83%和危机后平均的-0.56%，连续第三个季度正增长，此前14个季度里则有连续13个季度是负增长。第一季度知识产权投资给经济增长带来0.3个百分点的贡献，高于历史平均的0.14和危机后平均的0.12。

其三，消费引擎不会后继乏力。第一季度，美国消费虽然表现乏力，但也不算完全脱力，并未形成惯性下滑的大通道。消费增长可持续性取决于两个因素，一是居民收入，二是消费者信心。应该说，这两方面的数据表现都较为乐观。第一季度，美国人均实际可支配收入季环比年率增长5.47%，增速不仅较上一季度提升2.67个百分点，还高于2.2%的历史均速和0.85%的危机后均速；2015年4月的美国消费者信心指数为95.9，较上月上升2.9，创2005年7月以来新高。

其四，通缩危险潜在加大了货币宽松倾向。由于低油价成为新常态，且总需求出现下滑，美国物价面临着双重下降压力，2015年1-3月，美国CPI同比增长率分别为-0.2%、-0.1%和0%，2009年10月以来首次出现非正数据，虽然剔除掉能源价格影响后，同期核心CPI同比增长率分别为1.6%、1.7%和1.8%，但绝对通缩压力依旧存在。此外，2015年3月，美国PPI同比增幅为-3.3%，连续第4个月出现负值，表明生产领域的通缩压力也正在逐渐扩散。通缩阴霾之下，美联储在货币政策取向上将比预期更为宽松，近期加息的可能性明显下降，这种宽松倾向将给实体经济后续复苏创造更好的货币环境。

其五，美元升值造成的增长拖累有望减轻。实际上，美元指数自2015年第二季度初以来已经呈现出高位下降的态势，而美国国内对强势美元的非议也日趋激烈。值得注意的是，在如此复杂的背景下，美联储近来却对美元刻意地“三缄其口”，这反而加大了市场对美国政策层有意引导美元贬值的预期，而这种预期存在较大的自我实现力量。

其六，政治周期临近将提振短期经济表现。2015年是美国大选前的关键年，而且2016年大选注定将诞生一位新总统，这意味着政治周期临近的影响将渐趋强烈。奥巴马政府存在较大激励去做强复苏和就业，并通过保护主义政策减轻国内压力。

总之，2015年第一季度美国经济表现的确不尽人意，但综合各类因素，美国经济低开高走的概率较高，而在此过程中，相比预期水平，美国货币政策取向将更趋宽松、汇率政策选择将更趋弱势、贸易政策选择将更趋保守。对于中国而言，这不仅意味着国际市场波动性将显著加大，还意味着美国在全球利益博弈中的攻击性可能将潜在提升，唯有保有增长动力、坚定改革决心、挖掘创新潜力，中国经济才能在复杂行驶中平稳前行。