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5月以来，两市持续振荡修复，科技股的反弹推动指数回升，各大指数试探回补前期缺口，中证500指数表现更加强势，IC/IH比价上升至1.95左右。总体上，指数经历了一个多月的修复后，市场已较充分反应经济复苏、疫情防控、流动性宽松等乐观预期。

预期兑现后，指数上行动能开始衰竭。上周，沪指受到2900点压制后下探20日均线，期指也表现出持仓量连续小幅下滑的态势，总持仓来到近年低位，市场存量博弈的特征明显，持续性略显不足。而在周中，MLF缩量续作且利率未下调的事实，也引发了市场对于流动性收紧的担忧，国债期货连续回调。宽松的环境作为前期资金面最主要的支撑受到一定质疑。但我们认为，总体流动性依然在非常宽松的水平，这样宽松的环境，能继续推升IC/IH比价的上行。不过从边际上说，二季度流动性宽松的力度确实很难达到一季度的水平。

具体来看，5月10日，央行二季度货币政策执行报告中明确指出，“根据疫情防控和经济形势的阶段性变化，把握好政策力度、重点和节奏”。这是货币政策的总体基调，政策的目标是为了更好地疏导信用，帮助实体经济复苏。

而当前经济基本面的状态处于从“疫情底”缓慢恢复的阶段，全球复产复工继续推进，4—5月高频经济数据释放的复工复产积极信号，工业明显修复，消费渐次改善。这样的状态下，政策纾困的压力也会小很多，所以二季度包括下半年货币宽松的力度确实很难达到一季度的水平，流动性是从“超宽松”转向“宽松”，这也是合理的选择。基本面边际向下与流动性边际向上的空间都在减小，对于市场来说，指数一季度单边高波动的状态很难再现，区间振荡的结构性行情会是之后时间的主旋律。

同时，央行也在专栏《新冠肺炎疫情对全球和我国经济的影响及应对分析》中重点指出未来有四大主要风险需要警惕：1.全球疫情持续时间及负面影响可能超预期；2.全球过于宽松的非常规政策所造成的负作用；3.国内经济仍面临较多挑战，尤其是中小企业受疫情影响较大；4.我国国际收支和跨境资金流动也存在不确定性，这几点也可以看作是未来影响经济恢复的重点方面。所以，我们认为宽松的环境会延续，但也不会过度宽松，当前国内外疫情和经济形势尚不明朗，仍需要预留一部分政策空间。市场资金还是非常充裕，特别是机构投资者，底部信心较足，整体仓位处于较高的水平，两市仍有超过6000亿元的成交金额，代表市场风险偏好不低，指数下探空间不大。

再就市场风格而言，一季度，市场主要矛盾在于经济韧性，市场中确定性高的标的会胜出，例如医药、必选消费、农产品等板块企业受到追捧。进入二季度，经济处于边际修复的状态，同时部分前期领涨个股来到估值高位，未来市场重心可能会从“确定性”抱团转向对“修复”弹性的追捧。所以可选消费、制造业、线下科技等板块的空间更大。叠加流动性宽松的环境，题材股表现的机会不少，IC偏强的状态仍会延续。

节奏上，近期全国两会是市场焦点。从历史统计来看，全国两会前后A股存在明显的日历效应。统计2000年以来的历次数据，两会召开前一个月，上证综指取得正收益的有17次，占比高达85%。而两会期间，上证综指取得正收益的也有11次，偏中性。往年两会前的超额表现是叠加了春节后的增量资金合力，但由于今年两会召开时点特殊，没有春节后的脉冲效应，两会前指数涨幅也较小，特别在前期中央政治局会议的定调指引下市场对政策预期已较为充分，所以预计指数后期获利回踩的空间也不大。

中长期来看，每年全国两会都是定调全年政策的重点方向，例如：2019年“金融供给侧改革”、2018年“高质量发展”、2016年“供给侧改革”等，在经历一段时间发酵后，成为市场认知的重要部分。今年在疫情给全球经济增长造成巨大冲击的背景下，政策端目前阶段的重点是稳增长、保就业，像新增的特别国债、专项债都也都在市场预期之内。超预期的方面可能在于，今年以来中央逢会必提的新基建，以及代表国家经济转型方向打造国产替代的高科技产业。当然政策的改善会提振市场预期，而预期逐步落实的过程中，市场中枢才会有效上行，这需政策与基本面相互配合，特别是在接下来的经济数据，以及在6月开始的中报披露期间不断验证。

对于三大期指，上周交割后，在2006合约上IC持仓量最高，IC仍是市场最受关注的合约。短期指数面临调整，但IC2006合约贴水近90点，期货价格已将调整预期反应到了价格中，做空性价比很低。所以当前适当减多IC，并在指数调整后多单入场是是近期较好选择。

编辑：房俊