方正中期期货研究院 翟启迪

  一、原油震荡筑底

  4月份，国际油价先扬后抑，期间WTI原油一度跌至-37.63美元/桶，创下历史记录。4月初，市场对OPEC+深化减产存在较强的预期，油价震荡上涨；但中旬减产会议结果显示减产幅度远不及预期，油价逐渐回吐涨幅。4月下旬，由于全球原油供需过剩，而储罐紧张，WTI临近移仓换月最后期限，受交割影响，油价罕见跌至负值。不过4月底市场逐步恢复冷静，随着5月份减产的来临，且中国、部分海外国家逐步重启经济，远期需求将有所回升。5月初，沙特阿美将6月销往亚洲的阿拉伯轻质油的官方售价上调1.40美元至较阿曼/迪拜均价贴水5.9美元，同时将6月销往西北欧的阿拉伯轻质油的官方售价上调6.55至较布伦特原油价格贴水3.7美元，将6月销往美国的阿拉伯轻质油的官方售价上调1.5美元至较阿格斯含硫原油升水0.75美元。整体来看，步入5月份，产油国减产进入实质阶段，后续需关注减产执行情况，而近期各大机构均预期未来需求将逐步好转，这将支持油价逐步筑底，但盘面走势仍然会在底部区域反复，暂难看到趋势性上涨行情。

  二、PX紧跟原油

  2020年4月，PX产量为167.62万吨，较上个月增加4.94万吨，同比增速为56.33%。截至3月底，PX库存量为248.61万吨，库存继续攀升。5月份国内PX供应保持平稳，镇海炼化75万吨/年的PX装置计划在6月下旬开始检修。而国外4-5月份，PX检修量较多，但全球需求受公共卫生事件的影响也同步下滑，加之国内PX目前过剩严重，海外检修暂时不会对国内PX价格造成过多的影响。

  PX价格与国际原油价格密切相关，我们按照“成本+利润”的方式来定价，目前PX环节的利润——“PX-Nap”价差已被压缩到230-240美元/吨附近，从历史走势来看，价差进一步被压缩的空间不大。因此，后期PX价格与成本端原油挂钩密切。考虑到原油正逐步筑底，PX价格也基本步入底部震荡区间。

  三、国内PTA供应处高位

  2020年4月，PTA产量为413万吨，较上月增加53万吨，同比增速为16.01%。4月份PTA产量的大幅回升主要有以下两方面原因：第一，3月底、4月初，国内恒力石化(600346,股吧)250万吨/年、福海创450万吨/年、新凤鸣(603225,股吧)220万吨/年、华彬石化140万吨/年、珠海BP125万吨/年的PTA装置纷纷按计划结束检修，重启装置。第二，由于上游PX环节的让利，PTA环节加工费上涨至650-800元/吨之间，企业生产积极性大幅增加。截至5月9日，PTA开工率为92.12%，整体开工率仍维持高位。5月后期，PTA装置负荷进一步提升空间不大，后续部分小产能装置存在检修计划，PTA开工率或略降。

  四、聚酯库存压力缓和 开工存上行预期

  聚酯工厂库存压力有所缓解。截至5月8日当周，涤纶长丝DTY、POY、FDY库存为30天、14.5天和12天；涤纶短纤库存天数为6天。除涤纶长丝DTY库存偏高外，其余聚酯产品库存处于中等水平，库存压力较前期有所缓解。一方面，4月下旬由于涤纶防护服热度迅速升温，多数纺织企业采用涤塔夫、春亚纺等“大路货”等常见产品外加PP、PE涂层生产医用防护服装产品，这在一定程度上带动了聚酯的消费。另外一方面，5月初以来国际油价低位上涨，带动了部分投机抄底需求，5月初涤丝产销放量明显，带动了库存的迅速下降。

  2020年4月，聚酯产量为424万吨，较去年同期下降了0.24%。目前来看，聚酯产量已基本回升至去年同期水平，但是需要注意的是，聚酯产量的回升主要是由于当前聚酯的产能基数高于往年，而聚酯的开工率目前为84.45%，依旧低于往年同期90%的开工率水平。尽管4月份，涤纶长丝POY、FDY一度陷入亏损，但5月以来两者利润已修复，此外目前聚酯切片、聚酯瓶片、涤纶短纤等生产利润均较好，短期聚酯开工率有望维持在84%-85%附近，未来能否继续上扬取决于外贸订单的恢复程度及恢复节奏。

  五、PTA高位延续累库

  截至2020年5月8日，PTA社会库存已攀升至368万吨，突破350万吨水平后，社会库存正在向400万吨逼近。对于后期PTA社会库存走势，我们认为其仍将向上累库，但由于下游聚酯开工目前尚可，预计PTA累库速度会放缓。未来PTA社会库存的去化将主要依靠PTA生产端的减产，下游需求对去库的拉动作用有限。

  六、总结与操作建议

  4月份，PTA跟随国际原油先扬后抑，区间震荡。展望5月份，主要减产国正式执行减产协议，且部分海外国家预计从5-6月逐步解封、重启经济，市场对远期原油需求恢复存在一定的预期，供需改善之下国际原油或震荡筑底，PTA成本重心进一步下跌空间不大。从供需来看，5月份PTA供需依旧缺乏亮点，高加工费下PTA开工率有望维持在90%以上，而下游聚酯目前开工率维持在85%附近，未来PTA需求能否进一步回升取决于终端织造行业外贸订单的恢复情况，据悉近期终端询盘逐渐增多，市场对外贸恢复存在一定的预期，但受此次全球公共卫生事件的影响，预计外贸订单恢复的程度有限。最后，从库存数据来看，PTA社会库存至368万吨，目前来看5月中上旬PTA有望延续累库，高库存在一定程度上也会限制PTA涨幅。综上，考虑到成本重心下滑空间有限，但供需缺乏亮点，预计PTA将在3325-3750之间运行，操作上建议等待回调介入多单，波段操作，不宜持有长线。PTA期权操作上，推荐卖出看跌期权（行权价3200）和备兑看涨策略（行权价3800）。