国海研究 · 靳毅团队

  投资要点

  债市核心周观点  本周央行减量2000亿元续作TMLF，叠加周五缴税高峰，导致资金面边际上有所收紧。但隔夜利率依然保持在1%以下，显示出疫情期间整体流动性仍十分充裕。市场吃下“定心丸”，本周做多中短端利率的情绪依旧。高额利差下长债性价比凸显，市场有做平曲线的冲动。本周四、周五，做多的情绪进一步扩散至7Y利率。然而，仍有两个因素干扰着长债利率的下行节奏：一是五月份将有一万亿地方专项债发行。二是海外疫情尚有不确定性。

  本周流动性跟踪  本周央行减量续作TMLF并下调操作利率。周五（4月24日）央行续作定向中期借贷便利(TMLF)操作561亿，利率为2.95%，较上次利率下降20基点。4月LPR报价如期下调：1年期品种报价3.85%，上次为4.05%，较上月下降20BP；5年期以上LPR报价4.65%，上次为4.75%，较上月下降10BP。银行间资金利率全面上行，4月24日，相较于上周五(4月17日，下同)，银行间质押式回购利率方面，R001上行13.48BP，R007上行15.76BP，R014上行10.31 BP。存款类质押式回购利率方面，DR001上行19.31 BP，DR007上行8.47BP，DR014上行8.93BP。SHIBOR隔夜利率上行，其余期限利率保持稳定。4月24日，SHIBOR隔夜为0.9120 %，上行19.60 BP；1月期SHIBOR报收1.3020%，下行0.60 BP，3月期SHIBOR报收1.3960%，下行0.70BP。

  本周一二级市场 一级市场方面，本周利率债净融资额较上周增加，贵州、重庆、新疆、江西开展地方债发行工作。本周一级市场共发行33支利率债，实际发行总额为2142.26亿元，较上周减少1098.96亿元；总偿还量为1666.20亿元，较上周减少3691.47亿元；净融资额为476.06亿元，较上周增加2592.51亿元。本周利率债招标情况较好，多数中期债券投标倍数在4倍左右，一只超过8倍。二级市场方面，利率债收益率全面下行。4月24日，1年期国债收益率为1.1279 %，较周五下行9.78BP；10年期国债收益率报2.5100 %，下行4.9BP；1年期国开债收益率报1.2043 %，较上周五下行3.93BP；10年期国开债收益率报2.7980 %，下行3.76BP。

  风险提示  银行间信用风险，通胀超预期，肺炎疫情变化。

  1、 债券市场核心周观点研判

  1、缴税叠加TMLF缩量，不改资金宽松氛围，短债吃下“定心丸”。本周央行减量2000亿元续作TMLF，叠加周五缴税高峰，导致资金面边际上有所收紧。但隔夜利率依然保持在1%以下，显示出疫情期间整体流动性仍十分充裕。

  上周政治局会议提“降准+降息”后，带来5月份资金面进一步宽松的预期。因此短期内短债利率有“锚”、上行空间有限。市场吃下“定心丸”，本周做多中短端利率的情绪依旧。

  2、长债性价比凸显，曲线牛平化冲动升温。4月份超储利率下调以来，短端利率表现更为强势，推动收益率曲线快速陡峭化，国债10Y-1Y利差由90BP扩大至138BP。高额利差下长债性价比凸显，市场有做平曲线的冲动。因此前两周3Y、5Y利率开始快速下行。本周四、周五，做多的情绪进一步扩散至7Y利率。

  然而，仍有两个因素干扰着长债利率的下行节奏。一是五月份将有一万亿地方专项债发行，供给的扩张、以及随后基建的升温，干扰着做多长债的情绪。二是海外疫情尚有不确定性，尽管病例数字仍在攀升，但欧美各国政府复工复产的需求已经十分强烈。除此之外，政治局会议后存款基准利率是否下调，再次成为市场关注的焦点。如果下调最终得以实现，长债利率下行的动力将更足。

  2、 流动性跟踪

  2.1、 公开市场操作

  本周央行减量续作TMLF并下调操作利率。本周央行公开市场无逆回购操作，无逆回购到期；周五（4月24日）央行续作定向中期借贷便利(TMLF)操作561亿，利率为2.95%，较上次利率下降20基点，下调幅度与上周MLF降息幅度持平；当天TMLF到期2674亿。预计下周无逆回购到期资金，无MLF到期。

  4月20日，4月LPR报价公布：1年期品种报价3.85%，上次为4.05%，较上月下降20BP;5年期以上LPR报价4.65%，上次为4.75%，较上月下降10BP。两期LPR报价降幅均为去年8月LPR改革以来最大。

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  2.2、 货币市场利率

  银行间资金利率全面上行。4月24日，相较于上周五(4月17日，下同)，银行间质押式回购利率方面，R001上行13.48BP，R007上行15.76BP，R014上行10.31 BP。存款类质押式回购利率方面，DR001上行19.31 BP，DR007上行8.47BP，DR014上行8.93 BP。

  SHIBOR隔夜利率大幅上行，其余期限利率保持稳定。4月24日，SHIBOR隔夜为0.9120 %，上行19.60 BP；SHIBOR1周为1.7180%，下行1.90BP；1月期SHIBOR报收1.3020%，下行0.60 BP，3月期SHIBOR报收1.3960%，下行0.70BP。

  2.3、 同业存单发行

  同业存单净融资额较上周增加。本周，同业存单总发行量为4901.00亿元，总偿还量为3232.34亿元，净融资额为1668.66亿元，净融资额较上周增加1824.9亿元。

  同业存单发行利率短端上行，长端下行。4月24日，1月期品种发行利率为1.6700%，较上周五上行7.03BP；3月期品种利率为1.8511%，上行8.41BP；6月期品种发行利率为1.9935%，下行9.58BP。

  2.4、 实体经济流动性

  票据转帖利率下行。根据最新数据，截至4月24日，股份行6个月的票据转贴利率为2.2625%，与较上周五下行7.37BP。城商行6个月的票据转贴利率2.4600%，较上周五下行2.48BP。

  2.5、 一周监管动态

  3、 利率债

  3.1、 一级市场发行及中标

  本周利率债净融资额较上周增加。本周一级市场共发行33支利率债，实际发行总额为2142.26亿元，较上周减少1098.96亿元；总偿还量为1666.20亿元，较上周减少3691.47亿元；净融资额为476.06亿元，较上周增加2592.51亿元。

  本周贵州、重庆、新疆、江西开展地方债发行工作。贵州发行3支利率债，发行总额为181.53亿元、重庆发行4支利率债，发行总额为235.94亿元、新疆发行4支利率债，发行总额为153.7亿元、江西发行2支利率债，发行总额为184.38亿元。

  3.2、 利率债到期收益率

  国债收益率全面下行。4月24日，1年期国债收益率为1.1279%，较周五下行9.78BP；3年期国债收益率为1.4082 %，下行21.89BP；5年期国债收益率报1.8385 %，下行19.08BP；7年期国债收益率报2.3273 %，下行13.22BP；10年期国债收益率报2.5100 %，下行4.9BP。

  国开债利率全线下行。4月24日，1年期国开债收益率报1.2043%，较上周五下行3.93BP；3年期国开债收益率报1.7187%，下行9.24BP；5年期国开债收益率报2.1722%，下行8.97BP；7年期国开债收益率报2.6666%，下行7.73BP；10年期国开债收益率报2.7980 %，下行3.76BP。

  3.3、 利率债利差

  各期限利差均上行。4月24日，与上周五相比，10Y-1Y利差走阔4.88BP，10Y-5Y利差走阔14.18BP，10Y-7Y利差走阔8.32BP。

  国开债隐含税率走阔。4月24日，5年期国债、国开债利差为33.37BP，5年期国开债隐含税率走阔5.08个百分点。10年期国债、国开债利差为28.80BP，10年期国开债隐含税率走阔0.54个百分点。

  4、 海外债市跟踪

  美国2年期国债收益率上行，10年期国债收益率下行。本周五（4月24日），2年期美债收益率为0.22%，较上周五上行2BP；10年期美债收益率为0.60%，较上周五下行5BP；10年期美债与2年期美债利差为38BP，较上周五下行7BP。

  德国10年期国债收益率上行、日本10年期国债收益率下行。本周四（4月23日），德国10年期国债收益率为-0.40%，较上周四上行7.00BP；日本10年期国债收益率为-0.006%，较上周五下行1.90BP。

  5、 通胀跟踪

  蔬菜价格下降。4月24日，农业部菜篮子批发价格指数收于125.11，较上周下降1.50%；山东蔬菜批发价格指数收于118.62，较上周五下行9.84%。

  生猪、猪肉价格下跌。根据最新数据，4月24日，22个省市生猪平均价为33.09元/千克，较上期（4月17日）下跌1.98%。猪肉平均价为46.71元/千克，较上期下跌3.77%。

  商品价格指数略有下跌，石油期货价格明显下降。4月24日，南华工业品价格报1955.36点，较上周五下跌2.11%；RJ/CRB商品价格指数收于112.75点，较上周五下降8.93%；布伦特原油期货和WTI期货结算价分别报21.44美元和16.94美元，较上周五分别下降 23.65%和7.28%。

  6、 下周重要经济数据和事件

  7、风险提示

  银行间信用风险，通胀超预期，肺炎疫情变化。

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