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文：陶朝晖

期货从业证：F0230158

投资咨询证：Z0010210

制作：网络推广部

摘要：随中美贸易第一阶段协议的达成，加之12月份进口大豆到港数量庞大，市场忧虑短期供应过剩；不过，受美国洪涝影响，19/20年度美豆产量及期末库存下降几无悬念，同时国内生猪行业补栏进行时，饲料产量止跌回升，中期供需呈现改善迹象；因此，豆粕后市在消化短期利空后或迎来补栏行情。
一、明年1月份供应压力减轻据天下粮仓数据，2019年12月份预报到港进口大豆144船934.9万吨，环比11月份的827.76万吨增加12.94%（10月份为618.14万吨），供应充裕，主要受中美贸易关系减冻、中国增加进口美豆影响，另外也存在春节前备货因素；不过1月份进口大豆到港预报112船733.6万吨，略低于预估，供应压力减轻；此外，19/20年度（2019年10月1日始）全国大豆压榨208.91万吨，同比去年的224.78万吨降低7.06%；2019年1月1日始的自然年度，全国压榨8293.19万吨，同比2018年的8790.78万吨下降5.66%，显示大豆进口随着国内饲料需求的回落而相应调整。
二、世界大豆供应有所收缩，供需矛盾趋于缓和本榨季，美国受洪涝灾害影响，同时豆农种植意向的减弱，使2019/2020年度美国大豆种植面积同比大幅下滑、产量也同比大降，如下表1。

上表2也显示了世界大豆产量和期末库存的下降，尤其时期末库存大幅下降，供需矛盾趋于缓和。
三、十一月份饲料产量继续回升需求方面，11月份全国饲料产量除水产料（步入淡季）继续增长，显示在国家大力扶持、生物安全防疫水平提高的背景下补栏和复养进行时，如是，未来几个月生猪存栏有望继续回升，如下表3。

四、豆粕库存同比处于历史低位止12月27日当周，沿海主要地区油厂豆粕库存52.03万吨，环比上期的43.58万吨增加19.39%，但同比去年的113.16万吨大幅下降54.03%，且处于历史低位，如下图1。

五、油粕比有望反转，买油卖粕压力或减轻下半年，受马来西亚和印尼生物柴油政策及减产的推动，棕榈油开启了一轮上涨行情，而国内豆油库存也相应地持续下降，带动了豆油的上涨，进而使油粕比不断走高；一般，由于豆油相对容易仓储，所以在豆粕需求不足、油厂豆粕胀库、豆粕价格出现明显下跌情形下，油厂会通过适当调低大豆压榨量，提高豆油价格来维持适当的利润，此时油粕比会走高；而当豆粕需求较好、价格上涨时，油厂倾向于提升大豆压榨率，此时豆油库存持续增加，豆油承压，油粕比下降；近期的情形是豆粕库存处于历史低位，豆油的库存也较低，但豆油库存出现累库迹象，猪饲料产量环比回升，油粕供需格局发生微妙的变化，同时油厂开机率回升，周压榨量达到200万吨的超高水平，据此后期油粕比或反转，买油卖粕压力有望减轻，如下图2。另外，历史油粕比区间大致在2.88-1.62之间，最近一周来油粕比稳定在2.4左右，有走平态势，如下表4。

六、小结综上所述，在世界大豆供需矛盾改善，国内生猪行业逐渐恢复及饲料产量连续两个月环比增长等因素作用下，豆粕或迎来一轮补栏上涨行情。

分析师声明

作者具有中国期货业协会授予的期货投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 

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