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http://blog.sina.com.cn/s/blog_604230250101i7ut.html

分析师：王立平 研究支持：许一帜

事件：公司公告将以重大资产置换+发行股份购买资产+发行股份募集资金方式收购美年大健康，本次交易构成借壳上市，美年大健康作价55亿元，主业将转为健康体检和管理。

作价55亿元，业绩承诺高增长，公司将以重大资产置换+发行股份购买资产+发行股份募集资金方式收购美年大健康：（1）重大资产置换：江苏三友以全部资产及负债与美年大健康100%股份中的等值部分进行置换，作价4.9亿元。（2）发行股份购买资产：上述置换作价的差额由江苏三友依据美年大健康股东持股比例比例向交易对方非公开发行股份购买，美年大健康共作价55亿元，发行价格6.92元/股，新增股本7.3亿，股本扩为9.55亿；（3）发行股份募集资金：江苏三友拟采用询价发行方式向不超过10名特定对象非公开发行股份募集配套资金，总金额不超过4亿元，价格不低于8.22元/股。本次交易完成后，实际控制人由江苏三友的陆尔穗转为天亿投资俞熔。此外，美年大健康业绩承诺为预测2015/16/17/18年净利润分别为2.2/3.3/4.2/4.9亿（未包含慈铭体检）。

美年大健康是专业体检机构龙头，收购慈铭体检将强强互补，或将改变行业竞争格局。（1）运营状况：美年大健康是是国内规模最大、分布最广的专业健康体检机构，目前拥有94家体检中心，体检中心数量年均增长率近45%，2015-16年预计再设13家，14年实现收入14亿，同比增长46%，净利润1.4亿，同比增长309%，体检人次达528万，同比增长38%。（2）连续并购，收购慈铭体检强强互补，未来仍有预期：美年产业于2011年与沈阳大健康合并为美年大健康，2012年并购深圳瑞格尔，2014年与慈铭体检签署收购协议，共作价36亿，分两次交易，目前已经完成27.78%，剩下72.22%将于2014年12月19日后12个月内完成交易。我们认为国家政策鼓励打造健康服务产业集群下未来仍有预期，方向在移动医疗、健康管理，未来3-5年公司将积极探索从传统的健康体检逐步转向健康管理新模式。

我们首次覆盖给予买入评级，理由有三：（1）公司是海量的体检大数据的入口平台，致力打造完整的从线上到线下的健康服务（O2O）闭环和良性生态圈：公司是行业龙头，基于其庞大的健康体检数据分析而配套提供的服务正逐渐形成公司新的业绩增长点，并将使公司不断延伸产业链，其移动健康服务、远程医疗服务将在未来竞争中处于有利地位。（2）享受行业成长红利和国家政策红利：我国健康医疗仍处于起步阶段，行业较分散，健康医疗需求存在严重缺口，公司作为龙头将享有行业整合和消费升级红利，此外行业利好政策正连续出台，公司模式和规划高度契合国家重治疗转重预防减轻全民医疗负担战略，未来有望成为成为中国主要的医疗健康服务平台之一。（3）估值便宜！ A股健康服务其他上市公司爱尔眼科、通策医疗、迪安诊断PE和PB范围为50-80倍和10-15倍，按照作价公司对应2014年PE和PB分别为31倍和3倍，按照交易完成后对应15年对应PE为44倍，严重低估！交易完成后公司对应市值为96亿元，考虑到行业增长快，公司拥有龙头优势，目前价值低估，首次覆盖给予买入评级。

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