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我国的国债期货试点其实最早可以追溯到1992年。但是由于现券市场存量规模和流动性
的限制，还有合约设计的一些缺陷和期货市场的不规范，发生了著名的“327”等事件。在此
类事件的冲击下，我国国债期货在1995年被宣停，直到2013年的9月6日中金所重新推出5
年期的国债期货合约。时至今日，我国的国债市场的发行规模、交易规模等都较当年的情况发
生了根本性的改变，成熟的市场环境已经十分适宜国债期货上市和发展。
一、国债期货发展史
1.起步
1992年12月2日，上海证券交易所首次尝试国债期货交易，设计并推出了12个品种的期
货合约，标志着上海国债期货市场进入了试行期。第一批获准参加交易的会员机构有20家，
但是没有对个人投资者开放，再加上投资者数量不多且信心和操作经验都不充分，因此，国债
期货市场初期交易十分冷清。
1992年12月至1993年10月，国债期货总成交金额只有5000万元左右。1993年7月10
日，财政部决定对国债实施保值补贴，同年10月25日，上海证券交易所在重新设计了国债期
货交易品种、交易机制的基础上，正式向社会投资者开放，并进行了广泛的推介，疲软的国债
期货市场开始活跃。
1993年12月15日，北京商品交易所开始创办国债期货，共推出四个国债品种，成为我国
第一家开展国债期货交易的商品期货交易所。接着，全国其他交易所纷纷开办国债期货业务，
国债期货交易蓬勃发展初现端倪。
这一时期是我国国债期货市场的萌芽和发育阶段。
1994年是国债期货市场最为繁荣的一年。1994年国债现货市场总成交量比1993年翻了
十多倍，现货流动性大为增强，一级市场发行再次畅销，国债终于恢复了其“金边债券”的美
誉。
2.危机
然而，繁荣背后孕育着危机。1994年10月上海证券交易所出现了“314”风波。
“314”国债期货合约在数家机构联手做多的操纵下，出现了日价位波幅达3元的异常行情，
在离最后交收日仅两个交易日时，持仓量仍高达78.87万张，远远超过了对应现券的发行量。
上交所为了维护市场正常秩序，只能采取强制平仓的措施才使该事件平息。这一事件给整个国
债期货市场留下了隐患，使得国债期货市场逐步演变成超级机构运用巨资互相抗衡以获取巨大
投机利润的沃土。
1995年2月，沪市发生了著名的“327”逼仓事件。“327”品种是对1992年发行的3
年期国债期货合约的代称。市场在1994年底就有传言说“327”等低于同期银行利率的国库
券可能加息，而另一些人则认为不可能，因为一旦加息国家需要多支出约16亿元来补贴。
1995年2月23日，提高“327”国债利率的传言得到证实，这一消息对空方造成致命的打
击。万国在走投无路的情况下铤而走险，在没有相应保证金的情况下，违规大量透支交易，于
收盘还有7分钟的时候，疯狂地抛出1056万张卖单，面值达2112亿元，将“327”合约价格
从151.30硬砸到147.50元，使得当日开仓的多头全线爆仓。24日，上海国债期市停市，上交
所发出《关于加强国债期货交易监管工作的紧急通知》，就实行涨跌停板制度、加强持仓量限
额管理及期货资金使用管理等问题做出了严格规定。2月26日中国证监会颁布《关于加强国
债期货交易风险控制的紧急通知》，要求各国债期货交易所立即采取提高保险金比率、密切注
意持仓大户交易情况、严格执行每日结算制度和强行平仓制度等对策。上交所从2月27日开
始休市，在监管部门及上海市国家的积极配合下，对“327”国债期货事件进行了调查。
“327”风波之后，各交易所虽采取了提高保证金比例、设置涨跌停板等措施抑制国债期
货的投机气焰，但终因当时的市场环境所限，上证交易所依旧风波不断，4月份再次掀起投机
狂潮，透支、超仓、恶意操作等现象层出不穷。5月10日，上证交易所又爆发了“319”逼空
事件。
3.暂停
1995年5月17日，中国证监会发出《暂停国债期货交易试点的紧急通知》，宣布我国尚
不具备开展国债期货交易的基本条件，暂停国债期货交易试点。5月31日，全国14家国债期
货交易场所平仓清场完毕，历时两年半的国债交易戛然中止。
4.重启
2013年9月6日，经过重新设计的国债期货合约重新挂牌上市，首批上市的是5年期TF合
约，TF1312成为首季TF合约，可交割券范围为4-7年。
2015年3月，10年期T合约挂牌上市，T1509成为首季TF合约，可交割券范围为6.5-
10.25年.同时，5年期合约也顺应10年期合约上市而修改了合约，将可交割券范围从4-7年改
为4-5.25年。
2015年9月，自TF1509和TF1509合约开始，国债期货交割规则由多、空双方申请匹配更
改为空方举手交割，进入交割月以后，只需要空方进行举手交割，交易所会匹配多头进行交
割。空头举手交割较双方申请匹配减少了交割难度，有利于期货价格到期收敛、套利，同时增
加了空头合约的期权属性。
2015年10月开始，TF合约的成交量明显增加，成交量/持仓量一度攀升至3.0以上。2015
年11月20日，中金所对TF合约平仓征收3元手续费以抑制日内交易过于活跃的情况，之后成
交量有了回落。
2017年2月27日，2年期国债期货仿真合约正式上市。首批上市的2年期国债期货仿真合
约为2017年3月（TS1703）、2017年6月（TS1706）和2017年9月（TS1709）。2前期国债
期货仿真合约与5年期和10年期不同之处在于虚拟券利率设为2%，而非3%；同时，对于交割
券范围除了约定剩余期限为（2年仿真合约定为1.6-2.25年），还限定了债券的初始发行期限
为不高于5年，即只有新发债券是2年或3年的国债才有机会成为交割券。中金所此次发行2年
前国债期货仿真合约借鉴了国际成熟市场的经验，能够更好的发挥国债期货利率风险管理作
用，2年期国债期货仿真合约对于完善我国国债期货市场对冲利率曲线结构，丰富跨品种策
略，一定程度上完善短久期债券交易有非常重要的意义。
的限制，还有合约设计的一些缺陷和期货市场的不规范，发生了著名的“327”等事件。在此
类事件的冲击下，我国国债期货在1995年被宣停，直到2013年的9月6日中金所重新推出5
年期的国债期货合约。时至今日，我国的国债市场的发行规模、交易规模等都较当年的情况发
生了根本性的改变，成熟的市场环境已经十分适宜国债期货上市和发展。
一、国债期货发展史
1.起步
1992年12月2日，上海证券交易所首次尝试国债期货交易，设计并推出了12个品种的期
货合约，标志着上海国债期货市场进入了试行期。第一批获准参加交易的会员机构有20家，
但是没有对个人投资者开放，再加上投资者数量不多且信心和操作经验都不充分，因此，国债
期货市场初期交易十分冷清。
1992年12月至1993年10月，国债期货总成交金额只有5000万元左右。1993年7月10
日，财政部决定对国债实施保值补贴，同年10月25日，上海证券交易所在重新设计了国债期
货交易品种、交易机制的基础上，正式向社会投资者开放，并进行了广泛的推介，疲软的国债
期货市场开始活跃。
1993年12月15日，北京商品交易所开始创办国债期货，共推出四个国债品种，成为我国
第一家开展国债期货交易的商品期货交易所。接着，全国其他交易所纷纷开办国债期货业务，
国债期货交易蓬勃发展初现端倪。
这一时期是我国国债期货市场的萌芽和发育阶段。
1994年是国债期货市场最为繁荣的一年。1994年国债现货市场总成交量比1993年翻了
十多倍，现货流动性大为增强，一级市场发行再次畅销，国债终于恢复了其“金边债券”的美
誉。
2.危机
然而，繁荣背后孕育着危机。1994年10月上海证券交易所出现了“314”风波。
“314”国债期货合约在数家机构联手做多的操纵下，出现了日价位波幅达3元的异常行情，
在离最后交收日仅两个交易日时，持仓量仍高达78.87万张，远远超过了对应现券的发行量。
上交所为了维护市场正常秩序，只能采取强制平仓的措施才使该事件平息。这一事件给整个国
债期货市场留下了隐患，使得国债期货市场逐步演变成超级机构运用巨资互相抗衡以获取巨大
投机利润的沃土。
1995年2月，沪市发生了著名的“327”逼仓事件。“327”品种是对1992年发行的3
年期国债期货合约的代称。市场在1994年底就有传言说“327”等低于同期银行利率的国库
券可能加息，而另一些人则认为不可能，因为一旦加息国家需要多支出约16亿元来补贴。
1995年2月23日，提高“327”国债利率的传言得到证实，这一消息对空方造成致命的打
击。万国在走投无路的情况下铤而走险，在没有相应保证金的情况下，违规大量透支交易，于
收盘还有7分钟的时候，疯狂地抛出1056万张卖单，面值达2112亿元，将“327”合约价格
从151.30硬砸到147.50元，使得当日开仓的多头全线爆仓。24日，上海国债期市停市，上交
所发出《关于加强国债期货交易监管工作的紧急通知》，就实行涨跌停板制度、加强持仓量限
额管理及期货资金使用管理等问题做出了严格规定。2月26日中国证监会颁布《关于加强国
债期货交易风险控制的紧急通知》，要求各国债期货交易所立即采取提高保险金比率、密切注
意持仓大户交易情况、严格执行每日结算制度和强行平仓制度等对策。上交所从2月27日开
始休市，在监管部门及上海市国家的积极配合下，对“327”国债期货事件进行了调查。
“327”风波之后，各交易所虽采取了提高保证金比例、设置涨跌停板等措施抑制国债期
货的投机气焰，但终因当时的市场环境所限，上证交易所依旧风波不断，4月份再次掀起投机
狂潮，透支、超仓、恶意操作等现象层出不穷。5月10日，上证交易所又爆发了“319”逼空
事件。
3.暂停
1995年5月17日，中国证监会发出《暂停国债期货交易试点的紧急通知》，宣布我国尚
不具备开展国债期货交易的基本条件，暂停国债期货交易试点。5月31日，全国14家国债期
货交易场所平仓清场完毕，历时两年半的国债交易戛然中止。
4.重启
2013年9月6日，经过重新设计的国债期货合约重新挂牌上市，首批上市的是5年期TF合
约，TF1312成为首季TF合约，可交割券范围为4-7年。
2015年3月，10年期T合约挂牌上市，T1509成为首季TF合约，可交割券范围为6.5-
10.25年.同时，5年期合约也顺应10年期合约上市而修改了合约，将可交割券范围从4-7年改
为4-5.25年。
2015年9月，自TF1509和TF1509合约开始，国债期货交割规则由多、空双方申请匹配更
改为空方举手交割，进入交割月以后，只需要空方进行举手交割，交易所会匹配多头进行交
割。空头举手交割较双方申请匹配减少了交割难度，有利于期货价格到期收敛、套利，同时增
加了空头合约的期权属性。
2015年10月开始，TF合约的成交量明显增加，成交量/持仓量一度攀升至3.0以上。2015
年11月20日，中金所对TF合约平仓征收3元手续费以抑制日内交易过于活跃的情况，之后成
交量有了回落。
2017年2月27日，2年期国债期货仿真合约正式上市。首批上市的2年期国债期货仿真合
约为2017年3月（TS1703）、2017年6月（TS1706）和2017年9月（TS1709）。2前期国债
期货仿真合约与5年期和10年期不同之处在于虚拟券利率设为2%，而非3%；同时，对于交割
券范围除了约定剩余期限为（2年仿真合约定为1.6-2.25年），还限定了债券的初始发行期限
为不高于5年，即只有新发债券是2年或3年的国债才有机会成为交割券。中金所此次发行2年
前国债期货仿真合约借鉴了国际成熟市场的经验，能够更好的发挥国债期货利率风险管理作
用，2年期国债期货仿真合约对于完善我国国债期货市场对冲利率曲线结构，丰富跨品种策
略，一定程度上完善短久期债券交易有非常重要的意义。
发布于2021-7-29 09:02 广州
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