大浪淘沙，技术演进驱动下全球通信设备行业持续集中：自20世纪80年代以来，全球移动通信以每10年一个周期的进度经历了从1G-4G的变迁。在此过程中，通信设备行业不断趋于集中化发展。2016年，以诺基亚收购阿尔卡特朗讯为标志，全球通信设备商从十余家演进为四家，华为、爱立信、新诺基亚和中兴构成的行业格局初步形成。根据Garter统计，2011-2015年全球运营商的资本开支基本维持在3200-3400亿美元。受运营商资本开支迟缓、市场竞争加剧影响，2010-2016年爱立信和诺基亚业务收入年均下降7%和11%。而受益于中国市场的支撑，2015年华为运营商业务增速超过20%，整体收入增速30.2%，中兴通讯整体收入增速也达到22%。未来全球通信设备市场格局将持续集中化，中国厂家崛起、占据主流地位成为现实。
　　研发重兵投入，加码芯片、构建5G核心技术优势：
　　公司长期保证研发投入，提高技术创新能力和水平。自2012年以来，研发人员占员工总数的比重连续5年在35%以上。自2014年以来，研发投入占营业收入的比重连续三年在10%以上，且呈现逐年上升的趋势，2016年达到12.61%。过去七年间，公司研发总投入超过600亿元人民币，预计在2016-2018年，仍将至少投资20亿元用于5G技术与产品研发。芯片领域，控股子公司中兴微电子成立于2003年，是中国领先的通信集成电路设计厂商，产品覆盖通信系统芯片、无线基站芯片、固网ONU终端芯片和终端芯片等。2016年10月，公司投资10亿在南京成立光电子总部，重点研发硅光芯片和器件的核心技术，构建集设计、制造、封装、耦合和测试于一体的光电子产业生态系统，预计未来10年累计营业收入可达550亿元。
　　积极参与5G国标制定，把握发展先机：
　　作为IMT-2020的核心成员，公司担任多个5G工作组的主席和副主席。公司技术专家相继被选为5G NR新空口多项核心协议的主编，负责3GPP 5G NR标准化的制定，成为5G标准关键组件的标准制定者。截至目前，公司已向标准组织提交20000多篇提案，拥有62项3GPP标准项目或技术规范的报告人席位。2017年，公司被IEEE标准协会授予5G标准预研专家杰出贡献奖。根据世界知识产权组织（WIPO）报告，2016年公司以4123项专利申请量位居全球首位，且在2010-2016年间已经连续七年位居前三甲。截至目前，公司拥有专利资产逾6.8万件，全球授权专利逾2.8万件，在5G移动通信领域的累计专利申请超过1500项。
　　优化公司治理、启动第三次股权激励，为5G市场拓展注入新动能：
　　2017年3月，公司决定由殷一民接替赵先明出任董事长一职。殷一民于2004年2月-2010年3月担任公司总裁，期间公司整体业绩呈现稳步增长的态势，2005-2010年复合增长率为27%，与同期华为30%的年复合增长率基本持平。“关键先生”回归，为公司发展注入强心剂。2017年4月，公司发布公告启动第三次股权激励计划，拟定向发行1.5亿份股票期权，激励对象中研发、销售等核心骨干人员占比高达97.84%，行权条件为以2016年归母净利润38.25亿元作为基数，2017年至2019年每年净利润增长率不低于10%、20%和30%，ROE每年不低于10%。长期的股权激励计划有助于凝聚公司核心骨干员工，激发公司发展潜力，也是公司对未来业绩确定性成长的信心体现。
　　投资建议：我们预计公司2017年-2019年的收入分别为1062.95亿元（+5.02%）、1169.24亿元（+10.03%）、1344.63亿元（+15.01%），净利润分别为43.66亿元（+285.20%）、49.03亿元（+12.31%）、59.14亿元（+20.62%），对应EPS分别1.03元、1.16元、1.40元，对应PE分别为21倍、19倍、15倍。参考可比公司2017年平均动态PE28倍的水平，给予6个月目标价25.75元，对应2017年动态PE25倍。维持“买入-A”投资评级。
　　风险提示：5G标准制定延缓、5G商用进度不及预期、运营商资本开支不及预期。