【国君策略】“管价放量”下的边际改善正在形成——流动性观察

导读

不同于市场对当下流动性趋紧的共识，我们认为压力最大时点已过，流动性风险无虑，短期边际改善空间打开。

流动性风险无虑，短期边际改善空间打开。近期市场流动性修复的节奏受到资金面收紧的扰动。货币环境中性偏紧的条件下，季末MPA考核、缴款缴税令宏观流动性收紧，3月20日以来DR001快速攀升至9.5%，市场对类似去年底流动性风险溢出的担忧压制了风险偏好的持续抬升。但我们认为，流动性风险无虑，宏观流动性收缩的紧张格局即将缓释，从三个方面来考虑：1）来自于MPA考核，季末缴款、缴税带来的流动性压力以及预期的演化将随特殊时点的临近而逐步弱化；2）自去年纳入MPA考核以及近期央行对不达标金融机构罚息以来，机构对考核的预期与准备较为充分，流动性风险发生的可能性较低；3）自央行上调政策利率以来，本周公开市场操作净投放1830亿元，较前期投放大幅上升以缓解资金面紧张态势，显示出央行在金融去杠杆基调下“管价放量”，不发生金融风险是其货币政策中性偏紧的下限。

因此我们认为随着预期的改善，未来市场流动性边际改善的空间将逐步打开。其次，在资本管控下人民币汇率弹性收窄，资本外流压力缓解下经济动能持续，为风险偏好企稳提供了有利条件，从上周公布的1-2月份经济数据和高频数据来看，经济动能仍在，我们对未来经济比较乐观，预计总量反弹 3 月继续，寻找反复脉冲的存量资金躁动或将活跃市场流动性。从增量角度看，3月23日MSCI提出基于互联互通股票池新框架，我们认为新框架设计目的在于扫除此前的障碍，6月A股纳入MSCI指数的概率将显著攀升，未来增量资金入场的预期或将改善市场流动性环境。

1. 市场活跃度观察

上周两市活跃度边际回暖。就成交额而言，沪市上周五成交额为2621.8亿元，环比上升51%，周均值为2181.7亿元，环比上升11.9%；创业板上周五成交额为1075.3亿元，环比上升45%，周均值为906.1亿元，环比上升10.4%。就换手率而言，沪市上周五换手率为0.68%，环比上升0.22个百分点，周均值为0.57%，环比上升0.04个百分点；创业板上周五换手率为2.51%，环比上升0.80个百分点，周均值为2.12%，环比上升0.09个百分点。

上周两融交易上升，两融余额微升、交易金额，融资融券占比回升。上周五融资融券余额9198.2亿元，环比上升1.11%，周均值为9161.0亿元，环比上升0.4%。上周五融资融券交易金额为455.4亿元，环比上升52.0%，周均值为403.8亿元，环比上升13.7%。上周融资融券占比五日平均较上期周五环比上升0.3个百分点至8.0%。

2. 资金流量观察

上周资金面仍小幅下降。上周证券市场交易结算资金净流出152亿元，从前一期的13365亿元下降1.1%至13213亿元，证券交易结算资金继续小幅下降。银证转账净流入463亿元。

上周公、私募新发行规模加速上升。截止上周五，3月新成立偏股型公募基金共328.9亿份。 3月新发行股票型私募基金规模为190.5亿元。受春节因素影响，2月公私募发行环比均有较大回落，但自3月以来发行募集已开始逐步回暖。

上周沪深港通交投回升 。上周北上资金净流入共计30.7亿元，其中沪股通净流入8.4亿元，深股通净流入22.3亿元，重新实现资金净流入；同时南下资金上周共计净流入103.6亿元，其中港股通（沪）净流入69.6亿元，而港股通（深）净流入34.0亿元。

3. 投资者观察

基金可用现金下降，个人投资者情绪谨慎。 数据显示股票型基金可用现金较前期下降0.77%，偏股混合型下降9.43%，所有类型基金可用现金总和下降6.41%。上周余额宝情绪指数略有回落，周均值环比下降3.7%至931.0，显示个人投资者情绪逐步趋于谨慎。

4. 债券市场观察

二级市场：收益率普遍下行，金融债成交量大幅回升。上周二级市场国债成交量较前上升至1728.34亿，金融债成交量较前大幅回升20.96%至7495.43亿；除1Y国债和1Y国开债外，收益率均较前一周下行，5Y国债收益率下行近4bp至3.11%，10 Y国债收益率下行逾10bp至3.31%；5Y国开债收益率下行近8bp至4.04%，10Y国开债收益率下行近12bp至4.09%，国开债变动幅度相对更大，其中1Y国开债上行近17bp至3.50%。

国债期货回升，IRS利率边际向上。上周国债期货持续上升，行情向好。国债期货主力合约TF1706收于98.82，累计变动0.72%，T1706收于96.28，累计变动1.68%。目前债市利空消息较多，资金面持续偏紧，流动性预期也趋紧。

5. 未来流动性预测

未来流动性预测：流动性风险无虑，短期边际改善空间打开。近期市场流动性修复的节奏受到资金面收紧的扰动。货币环境中性偏紧的条件下，季末MPA考核、缴款缴税令宏观流动性收紧，3月20日以来DR001快速攀升至9.5%，市场对类似去年底流动性风险溢出的担忧压制了风险偏好的持续抬升。但我们认为，流动性风险无虑，宏观流动性收缩的紧张格局即将缓释，从三个方面来考虑：1）来自于MPA考核，季末缴款、缴税带来的流动性压力以及预期的演化将随特殊时点的临近而逐步弱化；2）自去年纳入MPA考核以及近期央行对不达标金融机构罚息以来，机构对考核的预期与准备较为充分，流动性风险发生的可能性较低；3）自央行上调政策利率以来，本周公开市场操作净投放1830亿元，较前期投放大幅上升以缓解资金面紧张态势，显示出央行在金融去杠杆基调下“管价放量”，不发生金融风险是其货币政策中性偏紧的下限。

因此我们认为随着预期的改善，未来市场流动性边际改善的空间将逐步打开。其次，在资本管控下人民币汇率弹性收窄，资本外流压力缓解下经济动能持续，为风险偏好企稳提供了有利条件，从上周公布的1-2月份经济数据和高频数据来看，经济动能仍在，我们对未来经济比较乐观，预计总量反弹 3 月继续，寻找反复脉冲的存量资金躁动或将活跃市场流动性。从增量角度看，3月23日MSCI提出基于互联互通股票池新框架，我们认为新框架设计目的在于扫除此前的障碍，6月A股纳入MSCI指数的概率将显著攀升，未来增量资金入场的预期或将改善市场流动性环境。

中期去杠杆基调不改，关注经济超预期可能性。从2016年中的中央政治局会议决议到年末的中央经济工作会议报告，“稳”中求进均被定为经济工作的总基调、治国理政的大原则。2月17日央行副行长易纲首次回应了目前的中性货币政策的含义，因而也进一步明确了货币政策中性和去杠杆延续的趋势。尽管3月9日公布的2月社融数据略低于市场预期，然而综合1-2月的数据来看，增速仍稳步攀升。如果未来社融水平继续维持高位，则不能排除利率进一步上行的可能。从宏观经济层面看，3月1日公布的PMI数据显示，当前内外需环境持续好转，补库亦仍在延续，经济基本面向好。基于央行货币政策当前在金融去杠杆、实体经济与通胀及抑制资产泡沫之间寻求平衡的背景下，如果未来经济动能持续强劲，则央行在增长层面所受的掣肘将有所缓解。

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　　详细介绍：
　　全自治区辖：14个地级市，34个市辖区、7个县级市、56个县、12个自治县（共有109个县级行政单位）。
　　南宁市  辖6个市辖区、6个县。市人民政府驻青秀区。
　　青秀区 兴宁区 西乡塘区 良庆区（良庆镇） 江南区 邕宁区（蒲庙镇）武鸣县（城厢镇） 隆安县（城厢镇） 马山县（白山镇） 上林县（大丰镇） 宾阳县（芦圩镇）横 县（横州镇）
　　柳州市  辖4个市辖区、4个县、2个自治县。市人民政府驻城中区。
　　城中区 鱼峰区 柳北区 柳南区 柳江县（拉堡镇）柳城县（大埔镇）鹿寨县（鹿寨镇）融安县（长安镇）融水苗族自治县（融水镇）三江侗族自治县（古宜镇）
　　桂林市  辖5个市辖区、10个县、2个自治县。市人民政府驻象山区。
　　象山区   秀峰区 叠彩区 七星区  雁山区 阳朔县（阳朔镇）  临桂县（临桂镇）  灵川县（灵川镇） 全州县（全州镇）  平乐县（平乐镇）
　　兴安县（兴安镇）  灌阳县（灌阳镇） 荔浦县（荔城镇）  资源县（资源镇）  永福县（永福镇） 龙胜各族自治县（龙胜镇）   恭城瑶族自治县（恭城镇）
　　梧州市  辖3个市辖区、3个县，代管1个县级市。市人民政府驻万秀区。
　　万秀区蝶山区 长洲区 岑溪市（岑城镇)苍梧县（龙圩镇）藤 县（藤州镇） 蒙山县（蒙山镇）
　　北海市  辖3个市辖区、1个县。市人民政府驻海城区。
　　海城区 银海区   铁山港区（南康镇） 合浦县（廉州镇）
　　防城港市  辖2个市辖区、1个县，代管1个县级市。市人民政府驻港口区。
　　港口区（渔洲坪街道）  防城区（防城镇） 东兴市（东兴镇）上思县（思阳镇）
　　钦州市  辖2个市辖区、2个县。市人民政府驻。
　　钦南区  钦北区 灵山县（灵城镇） 浦北县（小江镇）
　　贵港市  辖3个市辖区、1个县，代管1个县级市。市人民政府驻港北区。
　　港北区（贵城街道） 港南区（桥圩镇） 覃塘区（覃塘镇）
　　桂平市 平南县（平南镇）
　　玉林市  辖1个市辖区、4个县，代管1个县级市。市人民政府驻玉州区东门路。
　　玉州区（玉城街道）北流市 容县（容州镇）陆川县（温泉镇）博白县（博白镇)兴业县（石南镇）
　　百色市  辖1个市辖区、10个县、1个自治县。市人民政府驻右江区向阳路13号。
　　右江区（百色镇）凌云县（泗城镇）  平果县（马头镇 西林县（八达镇） 乐业县（同乐镇） 德保县（城关镇）田林县（乐里镇）  田阳县（田州镇） 靖西县（新靖镇） 田东县（平马镇） 那坡县（城厢镇）隆林各族自治县（新州镇）
　　贺州市  辖1个市辖区、2个县、1个自治县。市人民政府驻八步区贺州大道。
　　八步区（八步街道）钟山县（钟山镇）昭平县（昭平镇） 富川瑶族自治县（富阳镇）
　　河池市  辖1个市辖区、4个县、5个自治县，代管1个县级市。市人民政府驻金城江区新建路。
　　金城江区（金城江街道）宜州市（庆远镇）天峨县（六排镇） 凤山县（凤城镇）南丹县（城关镇） 东兰县（东兰镇）都安瑶族自治县（安阳镇） 罗城仫佬族自治县（东门镇）巴马瑶族自治县（巴马镇）环江毛南族自治县（思恩镇）大化瑶族自治县（大化镇）
　　来宾市  辖1个市辖区、3个县、1个自治县，代管1个县级市。市人民政府驻兴宾区建设大道。
　　兴宾区 合山市（岭南镇）象州县（象州镇）武宣县（武宣镇） 忻城县（城关镇）金秀瑶族自治县（金秀镇）
　　崇左市  辖1个市辖区、5个县，代管1个县级市。市人民政府驻江州区石林大道。
　　江州区（太平镇）凭祥市（凭祥镇）宁明县（城中镇） 扶绥县（新宁镇） 龙州县（龙州镇） 大新县（桃城镇） 天等县（天等镇）

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