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银河证券策略周报：博弈情绪浓厚短期将有反复

　　上周市场冲高回落，在连续反弹1个多月后大幅杀跌，中小创表现弱于主板。上证综指、深证成指、中小板指、创业板指上周分别下跌3.86%、5.42%、5.71%、7.48%。其中上证综指与创业板指分别击穿3000点、2200点。

　　此次下跌的背景是大盘自3月份以来持续反弹，主要指数反弹幅度均超过17%，其中创业板指数反弹幅度最大达到26.5%。但进入4月份后，大盘基本呈现横盘格局，上证综指、创业板指分别在3000点、2200点附近窄幅振幅。

　　从本轮反弹的关键因素上看，最为重要的，稳增长政策累积效应显现，基建与房地产投资回升带动经济弱复苏，修正了市场此前过于悲观的预期，带来风险偏好的提升。这一线索目前并未被证伪，中观层面水泥价格、6大发电集团耗煤量等高频指标均在改善。同时由于3月份及一季度经济金融数据在上周刚刚发布，弱复苏与温和通胀的格局暂时确立，目前市场关注的焦点并不在此。抛开经济改善与温和通胀的影响，剩下的就是流动性与利率层面的问题。

　　公开市场上，本周有1900亿7天逆回购以及4455亿91天MLF到期，银行间资金面趋紧，短端资金价格出现不同程度上浮。央行分别进行8700亿7天逆回购及1625亿MLF对冲，总计净投放3970亿元。但这8700亿元的7天逆回购均将在本周到期，又逢五一小长假，我们预计降准的概率上升。

　　更为重要的是信用利差的扩大。近期一方面由于各类债券违约事件较多，导致国债与信用债、不同等级信用债的利差扩大；另一方面5月实施的“营改增”，将政策性金融债纳入需缴纳增值税的范围，这也扩大了国债与政策性金融债及国债与信用债之间的利差。两者共同导致近期信用利差不断扩大，风险逐步上升，也是引起本周股债双杀的重要原因。

　　就上周市场的反应方式看，前几轮股灾产生的惯性还在，市场博弈情绪浓重，“看长做短、比谁手快”的思维方式普遍存在，熊市心态暴露无遗，容易产生突发性的暴跌。

　　短期往后看，在“经济弱复苏与温和通胀”组合被证伪前，反弹可能还会有反复，空间也相对有限，风险来源于国内流动性以及美联储态度的边际变化。本周4月26、27日美联储将召开4月份议息会议，预计本次会议不会加息，但其表态的变化仍会对市场产生重大影响。

　　拉长看，A股仍处于2015年6月以来的下跌通道，短期反弹不改变中期下行趋势。2016年年度上经济将继续放缓，M2/GDP持续上升，货币政策放松对稳增长的边际效应下降，但带来的本币贬值和通胀压力增大，警惕流动性风险。同时A股当前估值水平无法提供支撑，传统周期性行业估值高于中枢位置，以TMT行业为代表的成长股估值仍高达50倍以上。经济与股市均将继续震荡磨底，A股的反弹及经济的弱复苏均会拉长磨底的时间。