维持增持。中高档酒销量平稳，低档酒快速增长，上调2016-17年EPS预测至0.72、0.84元（前次0.66、0.75元），参照可比公司给予2016年35倍PE，上调目标价至25元（前次预测20元），维持增持。

省内市场趋于稳定，中高端酒销量保持平稳。近年来山西省内经济压力较大，中高端酒市场容量有所下降。2015年高端青花汾酒、中档老白汾酒在低基数上实现约30%、5-10%的稳健增长，2016Q1两产品销量同比仍略有增长，显示省内中高档白酒市场已趋于稳定，预计全年公司中高档酒仍可实现5-10%平稳增长。

省内渠道下沉成效显著，低档玻汾产品快速放量。之前公司营销资源集中在中高档，对低档的玻汾重视程度不够，使得省内部分区域低价位市场被小品牌、甚至省外浓香型品牌占据。公司前两年开始百县千镇计划，加强省内渠道下沉，增加对玻汾投入，2016年省内经济低迷，消费有一定降级，低端酒市场有所增加，预计Q1玻汾销量同比增超20%、完成2015年全年量一半以上，全年有望延续放量趋势。

省外逐步精细化渠道管控，期待见效。历史上汾酒一大问题为省内省外市场矛盾，省内市场成熟、费用投入很小，省外则投入约20%费用给渠道，但省外管控不到位、终端氛围拉动不够，费用投入往往变成价差，产品频繁窜回省内，严重扰乱了市场。针对此，公司严格执行省内外产品区隔，对省外核心单品加强价格管控力度（其中核心的青花20年采取全控价，由厂家主导费用投放），加大窜货处罚力度（2015年已撤销诸多销售经理职务），期待见效。

核心风险：宏观经济持续下行；食品安全问题发生的风险。

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