文：国泰君安宏观任泽平、熊义明、解运亮

CPI温和，PPI超预期，利好企业盈利改善——点评3月物价数据

事件：

中国3月CPI同比2.3%，市场预期2.4%，前值2.3%。

PPI同比-4.3%，市场预期-4.6%，前值-4.9%。

点评：

1）核心观点：3月CPI同比涨2.3%，与前值持平，低于市场预期的2.4%；环比降0.4%，低于前值2个百分点。温和通胀有利于改善企业盈利，但不挑战货币政策，稳增长背景下货政大方向仍宽松。未来菜价对CPI影响将逐渐消退，食品价格主要盯住猪价，预计猪价涨速将放缓，猪周期大概率年中见顶。3月PPI同比降4.3%，高于市场预期0.3个百分点，也高于前值0.6个百分点；环比涨0.5%，是2014年1月以来首次上涨。PPI降幅收窄超预期，证实经济小周期回升，有利于企业盈利改善。利好春季攻势。

2）温和通胀有利于改善企业盈利，但不挑战货币政策。3月CPI同比涨2.3%，与前值持平，低于市场预期的2.4%；环比降0.4%，低于前值2个百分点。3月核心CPI同比涨1.5%，略高于前值0.2个百分点，但仍保持低位。CPI对货币政策的警戒线是3%，持续在3%以上，货币政策才会收紧。低于3%的温和通胀从某种程度上讲是比较好的环境，一方面改善了企业的盈利，另一方面又不会使得货币政策转向。在增速换挡期稳增长大背景下，预计货币政策大方向仍维持宽松。

3）蔬菜价格开始回落，猪肉价格继续高企，未来涨速将放缓。3月拉动CPI上涨的主要因素是鲜菜和猪肉，鲜菜价格上涨35.8%，猪肉价格上涨28.4%，分别影响CPI上涨约0.92个、0.64个百分点。随着天气持续转暖，蔬菜供应逐渐恢复，价格已开始回落，3月下旬以来寿光蔬菜价格指数已连续两周环比下降，预计未来菜价对CPI影响将继续消退。未来食品价格主要盯住猪价，全国瘦肉型猪粮比价平均水平已涨至11.04:1，创出新的历史高点。目前生猪存栏量仍在下降，但下降空间已不大，未来随着补栏逐渐到位，预计猪价涨速将放缓，猪周期大概率年中见顶。

4）PPI降幅收窄超预期，有利于企业盈利改善。3月PPI同比降4.3%，高于市场预期0.3个百分点，也高于前值0.6个百分点；环比涨0.5%，是2014年1月以来首次上涨。PPI超预期，证实经济小周期回升。近期由于一线房市加强调控，资金转向二线城市，推动二线城市房价和房地产投资上涨。4月3日当周，40大中城市开发商拿地面积回升，环比上升155%，同比上升174%。二线城市房地产投资约占全国三分之一，全国房地产投资增速有望反弹到5%左右。经济小周期回升可能超市场预期，将持续到二季度末三季度初，进一步改善企业盈利。

国改提速，利好风险偏好修复——点评国企改革领导小组第十八次会议

事件：

4月10日，新华社报道，国务院副总理马凯8日主持召开国务院国有企业改革领导小组第十八次会议，会议强调，聚焦重点难点，加快推进十项改革试点；要进一步改进国有资产监管；要营造支持改革、鼓励创新、允许试错、宽容失败的机制和环境。

点评：

1）核心观点：国务院副总理马凯主持召开国企改革领导小组第十八次会议，会议强调，加快推进十项改革试点，要营造支持改革、鼓励创新、允许试错、宽容失败的机制和环境。这是2月25日，三部委发布国企“十项改革试点”后，一次重要的推动落实的会议。落实供给侧改革五大任务，做好国企改革有利于去产能的顺利推进。国企改革有5大方向，四大投资机遇。同时，不仅仅是国企改革，其他改革也在边际推进，如金融改革与营改增等。汇率维稳、监管层对市场的呵护、以及改革边际的推动，都有利于分母风险偏好修复，叠加分子端的改善，利好春季攻势。

2）会议主要内容：会议指出，改革顶层设计基本形成，确立了指导意见为引领、若干文件为配套的“1+N”政策体系。改革重大举措陆续启动，一些领域迈出实质性步伐。改革督导制度初步建立，良好舆论氛围逐步形成。会议强调，今年是国有企业改革落实年，要认真贯彻党中央、国务院决策部署，全面推进，重点突破，把国有企业改革不断推向深入。要聚焦重点难点，加快推进十项改革试点；要围绕提质增效，积极破除影响供给侧结构性改革的体制机制障碍。要着眼激发活力动力，着力提高广大企业家和职工的积极性创造力；要进一步改进国有资产监管，加强国有企业党的建设；要营造支持改革、鼓励创新、允许试错、宽容失败的机制和环境。

3）国企“十项改革试点”。14年9月，国资委审议了四项改革试点，确定了第一批试点企业，包括中粮、中建材、中国医药、国开发、中国节能、新兴际华，旗下内地、香港两地上市公司共34家。2月25日，国资委、国家发改委、人社部联合发布会上披露国企“十项改革试点”。包括：落实董事会职权、市场化选聘经营管理者、推行职业经理人制度、企业薪酬分配差异化改革、国有资本投资运营公司、中央企业兼并重组、部分重要领域混合所有制改革、混合所有制企业员工持股、国有企业信息公开，以及剥离企业办社会职能和解决历史遗留问题等试点。

4）国企改革与去产能密切相关。国企改革关乎到供给侧改革的成败，因为国有企业更易成为“僵尸企业”，做好国企改革有利于去产能的顺利推进。只有尽早完成政策布局以及加强改革试点启动后的监管和反馈，接下来的改革工作才能“顺理成章”，而这也是本次会议召开的主要目的。

5）2016年国企改革五大方向：1）央企试点。国资委有望启动第二批国企改革试点。目前，已有诚通集团和中国国新两家央企确定为资本营运公司试点企业。2）去产能。继钢铁、煤炭之后，水泥、玻璃、有色等领域的方案预计也将在两会后陆续出台。3）地方试点。扩大地方国企改革自主权，地方国改有望提速。上海、江苏、浙江、江西、湖南、福建、广东、山东、河北、河南、吉林、宁夏、新疆等十余省区市均在政府工作报告中部署了地方国企改革工作。4）兼并重组。2016年是国企兼并重组和清退年，国企兼并重组可能超预期。5）兼顾稳增长和防风险。核心是换产权、换机制、换人。

6）国企改革四大投资机遇。1）行业整合重组。钢铁、煤炭、水泥、有色、建筑、船舶、军工。2）并购开放。高新技术产业、绿色环保产业、现代服务业。3）地方国企改革机遇。地方国企改革要和地方债务的化解、投融资平台的清理、财税体制等很多问题结合起来。4）优质资产注入。建议关注大集团小上市公司，集团公司资产证券化率较低且有优质资产；上市公司属于产能过剩行业，政府有去产能政策支持，改革需求更迫切；长期处于亏损状态，有保壳需求。

7）不仅仅是国企改革，其他改革也在边际推进。1）金融监管的改革。正如有关媒体报道的“大央行”的金融监管的框架，虽然还在讨论中，但随着金融业混业趋势越来越明显，风险在逐渐暴露，未来行为监管、功能监管将是大势所趋，这有利于防范金融风险的扩散，也是未来可期待的方向。2）营改增。5月1日营改增将全面推行，减税将促进实体经济发展。3）供给侧改革。去产能、去杠杆、去库存、降成本、补短板，将是16年改革的方向。4）债转股。实际上有利于化解或推迟不良资产和金融风险的暴露。

春季攻势

经过两个月震荡筑底，市场选择方向，市场将选择向上进攻，因为未来没有明显的利空，但会利好频出。指数空间，20%。

逻辑：分子企业盈利的改善、分母风险偏好的修复、大类资产轮动配置的需要、潜在增量资金入市的可能以及估值在历史低位，从这五个逻辑的角度，我们建议超配A股。进攻方向沿着四大方向进攻：弹性大的成长股、业绩改善的价值股、高股息率的股票和供给侧改革受益股。

战熊团队一战终结五年熊市喊出5000点不是梦，再战抓住10月最大反弹。今天，战熊团队重出江湖，发起春季攻势，就一个字：干！两个字：进攻！

在山川、在海洋、在主板、在创业板……在一切地方消灭一切敌人！

战熊团队

任泽平，国泰君安证券研究所董事总经理、首席宏观分析师，兼任中国金融40人论坛特邀研究员、中国新供给50人论坛成员、科技部高新区评审专家组成员等。曾担任国务院发展研究中心宏观部研究室副主任，参与重大文件和改革方案起草。曾在《人民日报》、《经济研究》等报刊发表文章百篇。专著《宏观经济结构研究》收入“当代经济学文库”。译著《从奇迹到成熟：韩国转型经验》（艾肯格林、铂金斯等著）。专著《大势研判：经济、政策与资本市场》，中信出版社2016年4月出版。中国人民大学经济学博士，清华大学经济管理学院博士后。

张庆昌，助理分析师，南开大学与University of Alberta联合培养世界经济学博士。曾在《人民日报》、《经济学季刊》等核心期刊发表数十篇文章，获得教育部博士研究生学术新人奖。曾供职于中国银行总行。擅长国际国内经济和金融分析。

冯赟，助理分析师，美国密歇根大学经济学和金融学双硕士。曾供职于永诚财产保险公司资产管理中心。擅长国内经济、宏观政策和大类资产。

熊义明，宏观分析师，上海交通大学金融学博士。曾供职于财达证券固定收益部。擅长国内经济和大类资产。

解运亮，助理分析师，中国人民大学经济学博士。曾供职于中国人民银行。擅长国内经济和货币分析。

罗志恒，助理分析师，财政部财政科学研究所硕士。曾供职于建信基金公司。擅长国内经济和财税分析。

代表性观点：新5%比旧8%好，5000点不是梦，对熊市的最后一战，改革牛，海拔已高风大慢走，休养生息，我在春天等你，春季攻势。

在各位机构投资者的信任和支持下，国君宏观任泽平团队2015年获得新财富、水晶球、第一财经、IAMAC四项宏观第一大满贯。在新财富评选中，同时获得最受公募欢迎分析师第一名、最受私募欢迎分析师第一名、最受保险欢迎分析师第二名。总得分为32088.7分，是全市场590个候选人团队中得分最高的。