小米发布2025Q1业绩，实现收入1112.93亿，同增47.4%；实现经调整后利润为106.75亿，同增64.5%。

手机xAIOT经营效率提升，智能汽车等创新业务亏损收窄。

2025Q1手机XAIOT分部毛利率为22.8%，环比提升2.2pct；手机XAIOT分部营业费用率为11.4%，环比下降1.8pct，经营效率进一步提升。2025Q1智能汽车及AI等创新业务收入为185.8亿，对应毛利率达到23.2%，环比提升2.8pct；2025Q1智能汽车及AI等创新业务分部经营开支为48亿元，该业务板块经营亏损为5亿，亏损幅度进一步缩窄。我们认为强劲的业绩背后体现了公司产品力提升的同时，也反映出公司在组织能力、经营效率上的持续优化，为公司后续增长奠定了扎实的基础。

手机在中国大陆市场份额重回第一，ASP同比增长5.8%。2025Q1收入为506.12亿，同增8.9%。受益于国补及产品力提升，2025Q1小米手机出货量达4180万台，同增2.7%，其中中国大陆出货量表现亮眼达1330万部，同增40%，市场份额达到18.8%，重回第一。高端化推进带动ASP提升，2025Q1平均ASP为1210.6元，同增5.8%。手机高端化也推动了互联网收入增长，2025Q1互联网收入达到91亿元，同增12.8%。

IoT增长强劲，收入及毛利率均创新高。2025Q1IoT业务收入为323.4亿，同增58.7%，其中智能大家电收入同增113.8%，平板收入同增72.7%，可穿戴收入同增56.5%。得益于产品力提升、产品结构优化等因素，IoT业务毛利率提升至25.2%，环比提升4.7pct。2025Q1平板出货量同增56.1%，首次跻身全球前三，5月新发布搭载自研芯片玄戒O1的Pad7Ultra，上市后也获得市场关注，高端化战略逐步向平板等品类拓展。

汽车规模效应持续释放，关注Yu7销量及产能规划。2025Q1汽车交付量为7.6万台，ASP提升至23.8万元，智能汽车及AI等创新业务实现收入185.8亿元，收入占比提升至16.7%，成为收入增长的有力支撑。毛利率提升至23.2%，规模效应持续释放。根据发布会，Yu7体现出较强的产品力，有望成为新爆品。建议重点关注7月新车上市后销量以及二期工厂产能爬坡节奏，将对汽车收入增长形成进一步拉动。

看好全链路竞争优势，持续关注中长期战略落地。我们坚定看好小米在生态链投资的技术积累、对AI等核心能力的坚定投入、成熟的供应链管理能力、充足资金对后续产能保证、管理层营销矩阵、线上线下渠道强大的用户触达力的全链路优势。后续重点关注硬核科技(AI、操作系统OS、芯片)、高端化、全球化等中长期战略的持续兑现，有望拉动公司估值提升。

投资建议：2025年受益国补、Su7Ultra/15Ultra对高端化战略的强化、汽车及家电工厂对产能的支撑，我们预计2025-2027年收入为5015/6344/7332亿。采用SOTP估值：1)手机xAIOT分部采用PE估值法，参考2024年核心业务经调整后净利率为10.3%，得出2024-2027年对应利润CAGR为17.4%，基于较高的利润增速，给予手机xAIOT业务25倍PE；2)汽车分部采用PS估值法，预计2024-2027年收入CAGR为80.76%，处于车型拓展、产能释放、收入快速增长阶段，给予3倍PS。综合得出2025估值为14404.8亿港元，随业绩逐步释放，对应2026年估值为18389.3亿港元(下文)，对应12个月目标价为73.23港元，给予“买入-A”评级。

风险提示：宏观经济不及预期、负面舆情风险、组织进化速度慢于业务扩张需要、市场竞争加剧等。