金宇集团 (600201)

——与国际知名企业合作进展顺利，布鲁氏杆菌疫苗等新产品拓增助推业

绩持续增长

投资要点：

事件：6 月 13 日金宇集团全资子公司金宇保灵生物药品有限公司与法国诗华动物保健公司（Ceva Santé Animale S.A.）签订了《合资框架协议》，双方拟分别以实物、技术、现金等形式各出资 4500 万元成立合资公司（注册资本为人民币 9000 万元），投资总额为人民币 2,7 亿元，将开发、生产和销售反刍动物疫苗（口蹄疫疫苗除外）。合资公司初期产品组合为布鲁氏杆菌病疫苗等 4 个反刍动物疫苗和结核菌素诊断试剂。

 我们的看法：（1）合资有助于公司布鲁氏杆菌病疫苗产品升级。法国诗华动物保健公司是目前国际第九大动物保健公司，是国际前十大动物保健公司中唯一生产销售布鲁氏杆菌病疫苗的公司，已与多个布鲁氏杆菌病流行地区的国家合作开展防控工作，目前拥有国际标准菌株培育生产的羊布鲁氏杆菌病疫苗（羊种 REV 1 菌株）、牛布鲁氏杆菌病疫苗（牛种 B19 菌株）。国内现有布鲁氏杆疫苗主要采用羊种 M5、猪种 S2、牛种 A19 三大菌种，因生产工艺、菌株变异、给药方式等因素，实际防疫效果有待提高，疫苗价格也相当便宜（公司原布鲁氏杆菌病疫苗采用猪种 S2 菌株，销价约 0.025 元/头份左右）。与诗华合资后，可引进国际先进菌株与生产工艺，生产高端、高效、高品质疫苗产品。（2）布鲁氏杆病疫苗潜在市场 4 亿头份左右，目标市场 1.12 亿头份。

（2）布鲁氏杆病疫苗潜在市场 4 亿头份左右，

目标市场 1.12 亿头份。布鲁氏杆病是常发于牛羊且人畜共患的重要动物疾病，该病主要在内蒙古、东北，西北等牧区发生，内蒙古、新疆地区羊、牛有约 1.12 亿头份。假设高端布鲁氏杆病疫苗定价 2 元/头份，则理论上销售规模可达到 2-4 亿元，按 30%净利润率测算，可贡献净利润 3000—6000 万元（50%权益）。（3）预计2014 年成为公司重要利润增长点。公司生产布路氏杆菌疫苗有一定基础（5 号厂房及其设备原生产旧布鲁氏菌病疫苗产品）。公司会加快合资公司注册设立、新兽药证书申请、产品批准文号申请（需要生产三批产品通过中国兽药检验所检验，一般

需要 5-6 个月，若走“绿色通道”会快些）等工作，预计将于 2013 年年末完工投产或实现部分销售收入， 2014 年有可能成为业绩增长新亮点。（4）结核菌素诊断试剂用于诊断牛结核病，该病人畜共患，目前大多数国家消灭牛结核病的方法为“检疫-扑杀”；近年来，国内部分省区牛结核病发病率上升，阳性检出率达到 9%以上（20 世纪 90 年代约为 5.4%-5.8%），伴随发病率上升趋势，未来国内或将提升抽检监测力度，结核菌素诊断试剂的市场需求或将提升。此外，诗华公司拥有应用于

羊痘病、牛呼吸道疾病、牛消化道疾病（牛腹泻病）等领域的其他反刍动物疫苗，未来或将引入合资公司。

 维持“增持”评级。与国际知名疫苗企业合作成功将拓宽公司产品与服务，提供未来业绩增长新动力。预计 13/14/15 年实现销售收入 6.29/8.39/10.20 亿元，净利润 2.46/2.46/3.06 亿元,EPS0.87/0.88/1.09 元；扣除 13 年 1 季度房地产剥离的投资收益(EPS0.25 元)，预计 13/14/15 年实现净利润 1.75/2.46/3.06 亿元（同比增长 34.4%/40.2%/24.4%），实现 EPS0.62/0.88/1.09 元。我们看好公司生物制药业务“提质提价直销”商业模式转型，及与国际知名疫苗企业合作前景，维持增持评级。

 风险：①与法国诗华动物保健公司建立合资公司进程缓慢，布鲁氏杆菌病疫苗迟迟未能上市；②2013 年下半年猪口蹄疫直销疫苗、政府招标疫苗市场拓展低于预期。

1.布鲁氏杆菌病疫苗成为未来业绩增长新动力

1.1 与国际知名动物保健公司签订合资框架协议

金宇集团全资子公司金宇保灵生物药品有限公司于近日与法国诗华动物保健公司（Ceva Santé Animale S.A.）签订了《合资框架协议》，就成立中外合资公司等事项达成合作意向。法国诗华动物保健公司成立于 1999 年，目前是全球第九大动物保健公司，其中禽类疫苗产品年销售额名列全球第三。2011 年诗华公司实现销售收入约 7.41 亿美元（约 5.33 亿欧元），占 2011 年全球动物保健行业销售收入（约 220亿美元）的 3.4%。自成立以来，诗华公司持续高速发展：1999-2009 年其销售收入年

复合增长率约为 8.4%，高于 2000-2010 年全球动物保健行业销售收入年复合增长率6.5%； 2012 年，诗华公司动物保健产品销售收入同比增长约 14%。目前，法国诗华动物保健公司在全球拥有 13 家研发中心，21 处生产基地，在 43个国家设有分支机构，经营覆盖西欧、中欧、东欧、北美、拉丁美洲、非洲/中东、亚太平洋全球七大地区，产品包括畜禽类生物制品、反刍类动物用药、宠物用药、抗感染类药及家畜繁殖功能调控药等，2011 年实现销售收入共计约 7.41 亿美元。诗华公司在禽用疫苗产品领域拥有显著优势，可提供一系列的禽用疫苗及养殖防疫技术服务，是全球第一的禽用多联多价疫苗、鸡传染性法氏囊病疫苗等的生产企业。

基于对未来中国畜牧业发展潜力与中国动物保健行业发展前景的信心，法国诗华动物保健公司早在 2002 年 12 月 20 日在中国注册成立了北京代表处（于 2003 年 1月 1 日正式开始运营），并于 2011 年 11 月 17 日在北京正式注册了全资子公司——诗华诺康科技发展（北京）有限公司（于 2012 年 4 月 1 日正式开始运营）。此外，2011 年末诗华与首都农业集团下的华都集团创立了合资公司——华都诗华生物制品有限公司，从事疫苗的生产和销售（主要为禽用疫苗，其余包括猪瘟活疫苗、猪繁殖

与呼吸综合征灭活疫苗）。目前，诗华公司已获中国政府官方注册的禽用疫苗品种涵盖一般肉鸡饲养场所用的全部疫苗。

除在禽用疫苗领域拥有优势外，诗华公司也已将发展反刍动物产品作为未来重要发展方向之一。本次与诗华公司合作成立的中外合资公司将主要从事反刍动物疫苗（口蹄疫疫苗除外）开发、生产和销售的工作，初期产品组合为布鲁氏杆菌病疫苗等4 个反刍动物疫苗和结核菌素诊断试剂。目前，诗华公司是国际前十大动物保健公司中唯一生产布鲁氏菌病疫苗产品的公司，已与多个布鲁氏菌病流行地区的国家合作开展布病防控工作，拥有羊布鲁氏菌病疫苗（羊种 REV 1 菌株）、牛布鲁氏菌病疫苗（牛种 B19 菌株），均为国际标准菌株，产品免疫效果显著。合资公司成立后，诗华公司将转接技术，并对布鲁氏菌病疫苗的生产提供生产指导。此外，诗华公司目前生产销售的反刍类动物疫苗还包括牛梭菌病疫苗（COGLAVAX® (clostridiosis)）、牛 寇 热 病 疫 苗 （ COXEVAC® (Q fever) ） 、 羊 梭 菌 病 疫 苗 （ COGLAVAX®

(clostridiosis)）、羊衣原体病疫苗（CEVAC CHLAMYDOPHILA® (chlamydiosis)）、羊寇热病疫苗（COXEVAC® (coxiellosis or Q fever)）等产品。

1.2 新品拓增成为未来业绩增长新动力

金宇集团与诗华公司合作成立的合资公司的初期产品组合为布鲁氏菌病疫苗等4 个反刍动物疫苗和结核菌素诊断试剂。

1.2.1 布鲁氏杆菌病疫苗

布鲁氏杆菌病（brucellosis）又称地中海弛张热，马耳他热，波浪热或波状热，是由布鲁氏菌引起的人畜共患性全身传染病，其临床特点为长期发热、多汗、关节痛及肝脾肿大等。本病流行于世界各地，据调查全世界 160 个国家中有 123 个国家有布鲁氏菌病发生。据国际卫生组织统计，每年全球发生约 50 万例布鲁氏菌病确诊病例。中国多见于内蒙、东北，西北等牧区。目前已知有 60 多种家畜、家禽，野生动物是布鲁氏菌的宿主，与人类有关的传染源主要是羊、牛及猪，其次是犬。据有关资料，中国已分离到 15 个布鲁氏菌生物型，即羊种（1～3 型）、牛种（1～7.9 型）、猪种

（1.3 型）、绵羊副睾种和犬种各 1 个型。临床上以羊、牛、猪三种意义最大，羊种致病力最强。由于布鲁氏杆菌病是常发于牛羊且人畜共患的重要动物疾病，农业部将其分为“二类动物疫病”，在《2013 年国家动物疫病强制免疫计划》明确提出：各地在做好国家动物疫病强制免疫工作的同时，需按有关规定统筹做好布鲁氏菌病等其他动物疫病的免疫工作。《国家中长期动物疫病防治规划（2012—2020 年）》将布鲁氏菌病疫苗列为优先防治的 16 种国内动物疾病之一，并提出要对中原、东北、西北、西南等肉牛肉羊优势区加强布鲁氏菌病等牛羊疫病防治，对东北、华北、西北及大城市郊区等奶牛优势区，加强布鲁氏菌病和奶牛结核病等奶牛疫病防治。布氏杆菌病对人传染性与致病性强，国内尤为流行于内蒙古等牧业发达的地区。人类通过为牛羊喂食、接生、清扫场地等途径接触动物分泌物或呼吸道感染布病病毒，感染发病后难以根治，并将部分丧失劳动力与生殖能力。布鲁氏杆菌病防疫主要采用疫苗手段，国内金宇集团、齐鲁动保等企业均有生产供应，但由于菌株、给药方式等一些现实因素，实际防疫效果有待提高，疫苗价格也相当便宜，生产厂家几乎无利可图。我国现有兽用布鲁氏杆菌病疫苗的制苗菌株主要有 3 种，分别为羊种布鲁氏菌 M5 或 M5—90 弱菌株、猪种布鲁氏菌 S2 弱菌株和牛种布鲁氏菌 A19 弱菌株；金宇集团原布鲁氏杆菌病疫苗采用 S2 菌株，价格约 0.025元/头份左右。20 世纪 70—90 年代，以上 3 种疫苗对我国布病疫情控制至关重要，至今仍广泛使用，但近年来，菌株发生变异的现象较为常见，使得疫苗质量大大降低。

本次合资公司成立之后，诗华公司将转接技术并提供生产指导；合资公司在金宇保灵公司 5 号厂房（原主要生产布鲁氏杆菌病疫苗）生产基础上将尽快完成产品升级和成果转化。预计公司下半年将对金宇保灵公司现有的布氏杆菌疫苗生产线进行升级改造，并加快完成新兽药证书申请、产品批准文号申请（需要生产三批产品通过中国兽药检验所检验，一般需要 5-6 个月，若走“绿色通道”会快些）等工作，预计将于2013 年年末完工投产， 2014 年有可能成为新的疫苗品种，并成为其 2014 年生物制

药业务重要亮点。

布鲁氏杆菌病疫苗市场空间有多大？该病主要在内蒙、东北，西北等牧区，其中，内蒙古牧区应是公司布鲁氏菌病疫苗主要销售市场。据国家统计局统计，2011 年末内蒙古羊存栏量 5276 万头，牛存栏量 634 万头；新疆羊存栏量 3016 万头，牛存栏量318 万头。依据肉羊出栏时间 6-12 个月不等，肉牛出栏时间 1.5-2 年不等，奶牛存栏时间 2-3 年不等。假设每头牛羊终生免疫 1 头份布鲁氏杆菌病疫苗，内蒙古与新疆地区布氏杆菌疫苗的市场规模约为内蒙古与新疆地区布氏杆菌疫苗的市场规模约为 1.12 亿头份。这是公司致力拓展的主要市场。2011年末全国约存栏牛 1.04 亿头，羊 2.82 亿头。如果全国羊、牛均实现布鲁氏菌病疫苗防疫，则每年全国布鲁氏杆菌病疫苗的市场规模约为 4.23 亿头份。我们估计：2012年金宇集团旧布鲁氏杆菌病疫苗实现销量约 2 亿头份，只是价格较低，实现销售收入仅 500 万元左右，目前基本处于停产状态。

与国际知名疫苗企业合作，可使公司布鲁氏杆菌病疫苗领先于国内同行。（1）公司未来布鲁氏杆菌病疫苗将由国际标准菌株分离培养，国内首家，免疫效果能够显著改善；相比之下，因近几年国内流行菌株变异，国内原有布鲁氏杆菌病疫苗不足以有效免疫；（2）免疫方法改进，降低防疫人员病毒感染机率。预计公司未来疫苗采用眼鼻点滴式的免疫方法，相比国内原有疫苗水溶后喂服的方法，防疫人员接触病毒的面积大大缩减，有效降低了感染病毒的机率。公司布鲁氏杆菌病疫苗依然有可能采用“提质提价直销”模式（布鲁氏杆菌病疫苗目前尚未纳入政府招标采购品种，也非强制免疫品种），产品价格也相应提升。假设定价 2 元/头份，则仅内蒙、新疆地区存在 2.24 亿元的潜在市场规模，这是公司布鲁氏杆菌病疫苗主要目标市场。如果公司在布鲁氏杆菌病疫苗方面有所突破，不排除

将来纳入国家强制免疫或政府采购品种的可能。

1.2.2 结核菌素诊断试剂

结核菌素诊断试剂用于诊断检验牛结核病。牛结核病是人畜共患的重大动物疾病，被农业部列为二类动物疫病。国务院发布的《国家中长期动物疫病防治规划（2012—2020 年）》将奶牛结核病列为优先防治的 16 种国内动物疾病之一，并提出对东北、华北、西北及大城市郊区等奶牛优势区加强奶牛结核病等奶牛疫病防治，将农业部会同有关部门制定奶牛结核病净化的指导意见作为重要任务。目前大多数牛结核病流行国家均采取“检疫-扑杀”的方法消灭牛结核病，因而诊断试剂产品在牛结核病流行国家得到广泛应用。

近年来，中国部分省区牛结核病发病率上升，阳性检出率达到 9%以上（20世纪 90 年代约为 5.4%-5.8%），目前国内部分地区疾病防控中心已对奶牛场进行定期抽检。伴随牛结核病发病率上升，未来国内或将提升抽检监测力度，结核菌素诊断试剂的市场需求或将提升。《国家中长期动物疫病防治规划（2012—2020年）》提出对奶牛结核病需注重“源头管理和综合防治”，采取“检疫扑杀、风险评估、移动控制”相结合的综合防治措施。此外，诗华公司拥有应用于羊痘病、牛呼吸道疾病、牛消化道疾病（牛泻病）等领域的其他反刍动物疫苗，未来或将引入合资公司。

2013 年公司与国际第九大动物保健公司——法国诗华动物保健公司合作成功，预计将使公司在布鲁氏菌病疫苗生产方面占据国内领先地位，并可能成为公司 2014年业绩增长驱动因素之一。预计 14/15 年合资公司布氏杆菌疫苗销量为 2500/5000 万头份，均价 2 元/头份，实现销售收入 5000 万元/1 亿元。此外，2013 年公司主营业务增长亮点有：①猪口蹄疫直销疫苗产能持续增加，“提质提价直销”探索效应继续显现，预计猪口蹄疫直销疫苗销售量 3700/6100/8000 万头份，实现销售收入2.02/3.34/4.40 亿元；②政府招标采购疫苗行业略有回暖，牛用 O 型、亚洲 1 型、

A 型三价灭活疫苗销售量有所增加。

2.投资建议：维持增持评级

公司与国际第九大动物保健公司——法国诗华动物保健公司合作成功，预计将使公司在布鲁氏杆菌病疫苗生产方面占据国内领先地位，并可能成为公司 2014 年业绩增长驱动因素之一（金宇集团对合资公司股权占比为 50%）。此外，2013 年公司主营业务增长亮点有：①猪口蹄疫直销疫苗产能持续增加，“提质提价直销”探索效应继续显现，预计猪口蹄疫直销疫苗销售量 3700/6100/8000 万头份，实现销售收入2.02/3.34/4.40 亿元；②政府招标采购疫苗行业略有回暖，牛用 O 型、亚洲 1 型、

A 型三价灭活疫苗销售量有所增加。预计 2013-2015 年公司生物制药实现销售收入 6.29/8.39/10.20 亿元，净利润2.46/2.46/3.06 亿元，EPS 分别为 0.87/0.88/1.09 元；若扣除 13 年一季度房地产剥离的投资收益(EPS0.25 元)，预计 13/14/15 年实现净利润 1.75/2.46/3.06 亿元（同比增长34.4%/40.2%/24.4%），实现 EPS0.62/0.88/1.09 元。我们看好公司生物制药业务“提质提价直销”商业模式转型，及与国际知名动物保健公司的合作前景，维持“增持”评级。

风险因素：①与国际知名疫苗企业合作进程缓慢，布鲁氏杆菌病疫苗迟迟未能上市；②2013 年下半年猪口蹄疫直销疫苗、政府招标疫苗市场拓展低于预期。