证券时报记者 孙翔峰

在权益市场整体低迷的情况下，可转债市场年内表现相对稳定，被不少投资者视为最后的避风港。不过，近期行情风云突变，“最后的避风港”也受到了阵阵波涛的袭击。

多位市场人士对证券时报记者表示，近期可转债市场回调的原因比较复杂，股市、债市的低迷均压抑了可转债上涨的空间。同时，个券强赎、闪崩等与低迷的市场情绪相互强化，进一步压低了市场的做多意愿。

“可转债抗风险的属性仍然较强，但是股市、债市等下行带来的压力也越来越明显，在全市场回报率都偏低的背景下，可转债也很难独善其身。”上海一位机构投资人士对证券时报记者表示。

避风港也未能定风波

可转债是今年市场中表现最好的品种之一。中证转债指数年内涨幅一度超过5%，即便是近期可转债市场持续回调，中证转债指数的年内涨幅也仍有2.07%，远远跑赢主要股指。因此，很多投资者把可转债当作股市低迷之下的“避风港”。

不过，“避风港”近期似乎也难逃风波袭击。自9月5日短期反弹结束以来，中证转债指数持续下行，特别是9月7日指数单日下跌1.08%，这对于向来稳定的可转债市场而言，已经是非常大的跌幅。

从市场分析来看，可转债市场的本轮下跌并不是单一因素所导致，股市、债市等近期无法为可转债提供正向支持也成为重要的一方面。

“权益市场的缩量下跌，直接影响了可转债的转股价值，同时在缺乏赚钱效应的背景下，市场情绪溢价开始收敛。”纽达投资创始人邬雄辉在接受证券时报记者采访时表示。

前述机构人士解释，可转债具备股和债的双重特点，本质上是一份债券加上一份股票的看涨期权，而超额收益的核心来自于正股的股价上涨。在权益市场低迷的背景下，发行转债的上市公司股价持续下跌，带动了可转债行情的下行。

中信证券首席经济学家明明也指出了这一点，他认为近期权益市场情绪持续走弱，导致可转债市场跟随权益市场同步回调。

不过，权益市场的低迷并非近期才开始，可转债行情遇挫，还与近期债市的表现密切相关。随着市场流动性压力增大，债券市场出现了显著回调，不少资金选择获利了结。而债市的回调也导致了理财资金的持续流出，最终给转债市场带来压力。

德邦证券的研究显示，截至9月17日，银行理财存续规模约为25.85万亿元，9月10日环比减少1990.33亿元。从机构类型来看，各类型机构存续规模均环比减少，股份行与国有行的理财子公司环比减少明显；从投资性质来看，固定收益类产品存续规模大幅环比减少，现金管理类产品存续规模环比大幅增加；从投资期限来看，除每日开放型产品存续规模环比上升外，其余投资期限产品的存续规模均环比减少，1个月（含）以内规模环比减少尤其明显。

“短期来看，权益市场情绪波动和债市调整带来的流动性冲击，是转债估值回落的重要推手。”明明对证券时报记者表示。

闪崩案例连击市场

市场低迷的背景下，一些个券的“风吹草动”都可能演绎成小型“黑天鹅”，而这些情况反过来又强化了市场的悲观预期。

9月以来，市场频频出现个券闪崩等情形。9月19日，百洋转债就上演“闪崩”一幕，在盘中一度上涨超过15%的情况下突然直线下跌，最终以大跌20%收尾。9月20日，百洋转债继续下跌19.62%，两天之内从高点处累计跌逾50%。

无独有偶，9月11日，兴瑞转债开盘后持续拉升，在10点半左右一度大涨17.7%。之后，行情急转直下，在不到半个小时之内，兴瑞转债直接跌停，报价188元，期间跌幅将近30%，当日成交额高达28.2亿元。9月12日，兴瑞转债开盘之后又持续大跌，当日大跌近20%。

“这些大跌的债券都有显著的特点，一是上市时间不久，二是短期涨幅过大，存在明显的资金炒作迹象。”前述机构人士表示，这种债券接连出现闪崩，既反映了市场情绪的低迷，也会在短期内强化市场的负面情绪，导致做多力量进一步减弱。

“近期，高价格、高转股溢价率的‘泡沫债’开始价值回归，这无疑加重了对转债市场情绪的打击，使得转债溢价率普遍出现收敛。另外，可转债的成交活跃度减弱，其流动性溢价也相应受挫。”邬雄辉对证券时报记者说。

可转债调整何时结束？

持续的下跌之后，市场人士对于可转债的后续行情也产生了分歧。前述机构人士在接受采访时就坦言，“并不认为可转债的调整会很快结束。”

他表示，“股市虽然已经迎来了政策底，但是市场仍然需要时间消化此前积累的悲观情绪。可转债的正股大多是中小盘企业，对于流动性更敏感，而股价短期又难有较好的表现。同时，可转债市场内积累的避险资金短期离开后，没有趋势性反转前不会回流，‘避风港’效应也会减弱。”

不过，不少机构人士仍持有乐观的观点。邬雄辉分析，目前转债价格位于130元以下的部分，其等权纯债溢价率约为25.29%，已回落至2017年以来的均值水平，接近2022年5月的30%分位线。

“我们认为转债的下行空间已相对受限。但溢价率的波动受多重因素影响，如市场情绪、公司修正意向等，未来走势较难预测，但从历史经验判断，调整已近尾声。”邬雄辉说。

明明则认为，此次债市调整与2022年11月、2020年5月所处的宏观背景不同，虽然政策不断超预期出台，但市场还在观察后续政策的效果，且理财的抗风险能力相较于以往有所增加。虽然有一定的流动性压力，但转债市场需求的基本盘更为稳健，预计转债估值压缩风险可控，后续估值持续压缩的空间已经较小，为反弹提供了更好的弹性和效率。