募资形势比人强。

“朋友的机构去年设了十多只基金，每只基金大概3000万-2亿，也有些1亿左右的，一般只投单一项目或两个项目。”一位机构IR负责人Lucky 透露“搞盲池没人投，专项基金容易多了。”

曾几何时，投资人大多对专项基金并不感冒，甚至引发灵魂拷问：“搞专项基金跟做FA有什么区别？”但在现在，情况正在悄然发生变化当盲池基金越来越难募，专项基金意外成为一些中腰部投资机构的出路。

正如前不久，一位知名投资人在公开场合表示，自己所管理的盲池基金正准备分拆成小基金来分别募资，让明星项目先活下去。

先找猎物再申请子弹

盲池基金难募

“就财务回报上来说，专项基金并不比盲池差。”王成说，其2015年进入私募股权投资市场，从入行至今一直以专项基金为主，目前所在机构管理着美元和人民币基金合计40多亿元的规模，也投了不少明星项目。

“只要抢到明星项目的份额，基本都能赚到钱。”

王成娓娓聊起，印象深刻是当初他和团队拿到京东系几个明星项目的份额，两年就赚了四倍多，给LP高兴坏了。

这几年下来，王成亲历了专项基金从边缘到火热的过程。印象中，前几年如果说自己是干专项基金的，很容易遭到同行冷落；但至今，越来越机构甚至头部机构都并不排斥专项基金。

相较于盲池基金，专项基金“所见即所得”，LP可以清楚的看到自己的钱流向了哪里，甚至可以根据公司目前的市值，中间稀释了几轮，自己能投进去多少份额，能测算出未来相对精确的回报。

而对于GP来说，先找到猎物再去申请子弹，成功率往往更大。尤其在目前整个市场资金池如此紧张的情况下，“10%的机构几乎募走了市面上90%的钱”已经成为共识。

而剩下的90%机构，只能在10%的资金盘子里卷。“大家也没办法，只能够通过特定项目做募资，挣管理费，维持日常的开销；如果运气好可以赚到Carry，实现逆袭。”王成并不掩饰。

在他的观察里，越来越多投资人挤进了专项基金。但摆在面前的挑战显而易见通常而言，专项基金更多面向中后期的项目，或者知名独角兽，这类项目往往估值高，人气旺，排队给TS的一线机构不在少数，如何竞争是一个难题。

“最关键的还是人脉。”王成坦言，真诚是必杀技，但最终要完成交易还是得靠资源。某种程度上，目前一级市场部分就是资源变现可能是认知，可能是人脉，可能资金.....不一而足。

“我70%的时间都在找项目维护和企业关系，30%时间在募资。”王成提醒，好项目一定要快准狠，锁定项目份额之后要尽快打款要不然很容易被截胡。

近几年最快的一次，他们只花了23天就完成了一个专项基金的募资投资全过程，包括项目行业分析、财务判断、募资说明书、融资协议、全国找LP募资、工商注册、开户托管打款等。

现在可能还越来越卷。小红书上一位关注高端制造的VC诉苦：他们的专项基金募资周期只有一周，“愁到头秃。”但没办法，份额不等人。

LP越来越中意专项基金

为何部分LP愈发青睐专项基金？

“过去10年，绝大多数个人LP在盲池基金上是伤心的。”一则来自投资人分享的数据显示，市面上近七成机构DPI不足1，其中有半数机构DPI仅达到0-0.5。

基金到期了，但LP的本金还没回来。“在盲池基金上，即使亏了也不知道自己亏在了哪里。”一位来自苏州的母基金管理人John对投资界感叹。

在此之前，他负责管理着一支由政府引导基金和社会资金组成的母基金，在选择GP上，通常的策略是结合此前的业绩及返投配合情况来选择。但他反思忽略了一件事：过去的业绩不代表未来的业绩，有时GP的利益与LP也并不相通。

John聊起一个印象深刻的案例曾经在他投资的一个VC基金中，有一个明星项目估值飙升，他建议GP及时套现部分收益，但GP认为应该追求长期持有的价值，双方的矛盾也由此小小激化。“不能说谁对谁错，只是形势比人强，理想主义经常被现实打败。”

事后，他有一个总结：要离项目更近一些。而这也是当下不少LP的写照想接触项目。

相较于盲池基金，越来越多的家办LP及高净值人士愈发青睐专项基金。因为专项基金可以根据项目情况来选择要不要投资，周期也在3-5年以内，相比于盲池基金来说，直接高效。

从情感上，LP对于专项基金的亏损也更容易接受。“因为LP在投资专项基金之前就已经接触到了项目，选择投资也是基于自己的判断，就算是亏了也只能怪自己看走眼。”John谈到对专项基金的看法。

甚至，越来越多的LP想下场自己看项目。这让我们想到不久前的一则融资苏州华迈电气有限公司宣布完成数百万元Pre-A轮融资，此轮融资由知名LP投资人王彩虹、刘克勇参与完成。

当抱团的LP直接去对接融资项目，资金实力碾压一众三四线基金时，其直投能力一点都不逊色。这也倒逼着GP直接带着项目去跟LP谈，用资源换取资金，更直接了当。

这样的诱惑也摆在政府引导基金面前。“政府引导基金会比较欢迎明星项目的专项基金，因为投了之后这个项目就能落到当地。”John认为，一些专项基金肉眼可见地会提高招商引资的效率。

对于好项目，各地政府也毫不吝啬，不仅给予资金支持、土地支持，还有税收政策支持，条件只有一个：总部迁到当地去。这样的条件对于项目本身非常有诱惑力，专项基金也可以借助政府的力量来拿到优质项目。

先活下去再说

来自LP端的压力，渐渐倒逼着GP这头作出妥协。

“说的好听一点，我们是做的是股权投资，从聪明有钱人拿到钱以后，投给另外一帮聪明的有钱人手里。说的直白一点，我们做的更多是代人理财的事情。”王成直言，今年是他从业以来最难的一年，因为大部分人口袋里是没钱的。

根据清科创业（01945.HK）旗下清科研究中心数据统计，2023年5月VC/PE市场共计238支基金完成新一轮募集，同比下降47.9%，环比下降54.7%；披露募集金额531.55亿人民币，同比下降64.2%，环比下降66.1%。

在募资难的背景下，GP都在不同程度调整自己的姿势，包括募集起专项基金。

不过访谈一圈，几乎所有的GP都承认，专项基金不是长久之计。“中短期可以做专项基金，但长期肯定往盲池基金发展，每个投资人都想有足够的自由度来投资欣赏的项目。”

所谓风险投资，是将不同的鸡蛋放到不同的篮子里，来平衡投资分风险。如今大家都想孤注一掷的押中一个项目来获得超额回报，并不不现实，一旦看走眼将会是满盘皆输。

这样的案例并不遥远。一位雪球用户曾在2021年底爆料，2018年5月，XXX财富管理机构向国内投资者推荐销售某专项基金，该基金底层实为一个专项基金斗鱼，由该基金作为LP以17亿美金的估值承接某头部VC机构所拥有的斗鱼部份老股，由该VC机构主动管理并支付了管理费与Carry给该VC机构。

然而，斗鱼股价曾在2021年2月16日达到18.25美元，约半年后2021年7月6日达到6.7美元，财富管理机构的管理团队始终未进行合理有效的抛售或平仓保护LP的权益，甚至在面对LP时称“期间成交量不足”，最终导致LP惨遭重大损失。

事实上，如今明星项目退出过程受阻的情况比比皆是，押注单一项目风险也是极大。“为了抢某一明星项目，大家哄抬物价的情况时有发生。”王成表示，这样的结果只会导致最后的泡沫越来越大，贸然投资去博一个听起来很美的项目，几乎是九死一生。

而更大的担心在于，VC变得不像VC。“风险投资的魅力就在于寻找那些不确定性却可能极具颠覆性的创新，专项基金可能会让我们丧失发现其他伟大创新的机会。”一位不愿具名的创投合伙人感叹。