一、TMT崛起的新产业趋势，AI的“IPhone 4”时刻

A 股市场每一轮核心主线一般延续 2-3 年：1）2012 年市场调整后，TMT 成为 2013-2015 年的最强主线；2）2015年下半年和 2016 年初市场调整后，消费成为 2016-2017 年最强主线；3）2018 年市场调整后，半导体成为 2019-2020年最强主线，期间食品饮料表现也不弱，而新能源则成为 2020-2021 年最强主线；4）2022 年市场调整后，新的最强主线是什么？TMT 可能已经具备新主线的所有重要特征。具体来说，“基本面见底回升、机构配置低位”是必要条件，“产业趋势新变化”是充分条件。

二、自上而下看传媒行业：业绩、政策和产业都呈现积极变化

行业基本面自底部持续改善，监管政策出现积极变化。尽管在 2022 年受全国疫情多点散发和宏观环境等影响，ROE 小幅下滑，但随着监管政策逐步放宽、国内经济逐步复苏、国内需求释放、AI 和 VR/AR 等硬科技加速赋能，传媒行业基本面有望在 2023 年继续改善。政策方面也呈现明显积极变化，最近一轮游戏版号暂停发放始于 2021 年 9 月，同期严格限制未成年人游戏时间的管理办法出台，监管政策大幅收紧；2022 年 4 月，游戏版号重启，2022 年国家新闻出版署共计发放了七批国产游戏版号，累计 468 个国产游戏版号过审。与此同时，平台经济相关政策在过去两年呈现明显积极变化。

AI 应用普及提升效率。AIGC 技术发展已步入快车道，应用场景将越来越丰富，ChatGPT 插件支持初步实现下，能联网获取最新信息，同时有望推动基于 ChatGPT 的应用快速出现。我们重申，AIGC 对于文本、图像、音视频生成的能力将赋能游戏、营销、出版、影视等传媒各领域，对于降本增效、提升内容质量而言具有重大意义，同时中文语料库对适用中文场景的模型的训练具有较高重要性。

估值均值回归和机构仓位回摆。从估值来看，目前传媒行业的估值处于 2010 年以来的最低位，存在均值回归的可能，投资的安全边际较为充足。基本面自底部持续改善，传媒行业的均值回归大概率已在路上。从基金配置仓位来看，传媒行业的基金配置仓位在 2013-2015 年达到了顶峰。当前，公募基金在传媒行业的仓位极低，随着基本面改善、估值修复和 AIGC 带给传媒行业的巨大想象空间，后续机构有望回补仓位。

三、传媒互联网行业中观边际变化：AI+，政策回暖、供需修复

游戏：AIGC 对游戏制作、运营的内容生产具有变革性作用。1）对游戏制作的赋能：从策划，到美术素材，到简单代码生成。游戏制作中策划、美术素材、代码、音效为不同模态的内容，结合前文 AIGC 技术场景及应用现状，文本、图像、音视频生成，乃至跨模态内容的生成，均有相应的工具出现，且已有 Midjourney 等较成熟的产品。预计随技术进一步成熟，产品进一步迭代，AIGC 的赋能作用会越来越突出。2）游戏运营：AI 生成广告素材，实现自动化广告投放。目前抖音等平台的广告分发、内容推荐已通过算法实现，且效果较高；广告素材主要是图像及音视频内容，预计 AIGC 的加持下广告素材生成会更高效、高质量。

互联网：消费恢复和政策回暖。互联网大盘涵盖：游戏、本地、电商、广告、支付等消费相关行业，疫后消费恢复将有效带动产业复苏。政策回暖，互联网企业有望迎来监管层面的利好。21 年、22 年互联网进入强监管时代，当前政策处于低谷，后续有望松绑。

支付：线下收单或量价齐升。三方支付机构上市公司估值在疫情期间明显受压制，交易量及费率提升为 PE 修复的驱动因素之一。当前受疫情防控全面放开，消费修复带动支付交易量回升，支付行业估值有望修复。

风险提示：经济下行超预期、宏观流动性收缩风险、海外黑天鹅事件、产业政策落地不及预期。

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