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 国泰君安4月27日至30日在苏州举办主题为投资中国的策略研讨会，研究所所长黄燕铭和首席策略分析师陈显顺发表了策略观点。

  他们认为，股指仍将横盘，但盈利结构带来的机会将天差地别！有别于近年来市场推崇的“买入-持有”策略，国泰君安认为未来一段时间“择时、择赛道、择股”同等重要，好公司不一定是好股票，以超预期思维做研究和投资是重中之重。

  股指将在3300至3700点横盘震荡

  黄燕铭认为，未来一段时间上证指数仍将呈现横盘震荡的格局，中枢区间为3300至3700点。大幅下跌可能性有限，但也没有抬升趋势，当中因盈利结构带来的机会将是天差地别。

  当前市场的重点在于分子端盈利的正向推动，与分母端的无风险利率与风险偏好的负向压制。首先，从无风险利率的角度来看，当前全球通胀加速、美债收益率的上行以及流动性收紧、信用收紧的影响已基本被充分预期，市场因此大幅下跌的可能性有限，但利率端的上行预期带来的估值压力仍将持续。

  其次，风险偏好仍然处在一个相对较低的水平，且当前没有抬升的趋势。尽管经济正处于复苏的寻顶阶段，但市场未来两个季度盈利动能强劲。二季度盈利增速保持高位，三季度增速虽有所回落，但从盈利能力来看预计未来两个季度ROE水平仍然能维持在一个相对高位上，短期高景气标的蕴含着较为不错的赚钱效应。横盘震荡的指数虽为方寸之地，盈利结构带来的机会却别有洞天。

  有别于近年来市场推崇的“买入-持有”策略，国泰君安强调，未来一段时间需要调整投资思路，择时、择赛道、择股同等重要，好公司不一定是好股票，以超预期思维做研究和投资是重中之重。

  高端消费、国货崛起值得重视

  消费行业近年来一直是普通投资者最熟悉的领域，同时也是机构重点配置对象。机构重仓的消费股，在蓝筹股泡沫破灭后是否仍无机会？

  对此，国泰君安认为，盈利仍是配置最重要的抓手，其中部分盈利再次超预期的品种，仍有可能“卷土重来”。

  当前经济复苏背景之下，消费的机会值得投资者多加关注。首先，随着疫苗的大规模接种，各类消费场景的修复、收入预期的恢复势头强劲。尤其在五一假期临近的背景下，消费的超预期复苏将给可选消费类的上市公司盈利带来重要的支撑。

  其次，消费结构之中，高端消费和国货崛起尤其值得重视。高端消费品受边际消费倾向定价更为明显，在复苏的经济、向好的收入预期背景下，高端消费品的格局良好，盈利的稳定性和持续性都将超出市场预期。同时，在消费的复苏过程当中一大批优秀的国货品牌正逐步崛起。伴随人口结构的变化、国货品牌的崛起，中国的自主品牌市场份额逐步扩大，尤其在体育用品、数码用品、化妆品等领域当中，国货甚至成为了时尚的名片。

  有统计的数据显示，顶流明星代言国产主流品牌数量占比从2019年四季度的38.7%提升到2021年一季度的53.7%。2020年消费者倾向于购买国货的比例高达84.2%。

  周期板块行情已经走到尾端

  全球定价原材料的周期板块是国泰君安在2020年下半年以来持续推荐的重点，从行情的演绎来看，到2021年一季度相对市场的超额收益非常明显。但在当下国泰君安却指出：这一板块的行情已经走到了尾端。当前的周期品，是典型的“树上的花开了，心里的花却要谢”。

  首先，从商品的价格变化趋势来看，尽管铜价目前仍然处于相对较高的位置，但相比于2020年年底，后续上涨的动能已经显著趋弱。高位震荡之下非商业目的投资者加仓力量趋弱，反映出尽管全球需求不弱，但铜价前期的涨幅可能已透支乐观预期。

  其次，从业绩上看，当前市场已经普遍充分预期到了全球需求层面的修复带来的业绩改善。正如当前一季报行情演绎的，周期品一季度业绩超预期但并未带来股价的大幅表现，可见市场对于周期盈利预期已做出充分上修。

  再者，从估值维度来看，信用收缩的背景之下，周期板块在经历了2020年下半年与2021年一季度的估值抬升，性价比已经收敛至历史平均水平，相比于科技、消费没有明显优势。对于市场的变化，掌握节奏很重要。

  科技全年的配置意义在凸显

  放眼全年，当前市场认可度偏低的科技成长行业反而具备最佳的长期配置价值。

  国泰君安认为，在一季度末交易结构恶化和市场风险偏好进一步下行的背景之下，科技成长行业如新能源、消费电子等被机构投资者减仓，但如果从中长期景气度的角度来看，这一类科技成长行业仍然是最优的配置选择。

  首先是从预期来看，电气设备、机械设备、国防军工等行业2021年单季利润增速持续维持在20%以上，净资产收益率水平ROE也呈现出逐季提升，与制造业产业升级相关的工控自动化、机器人、减速机等通用制造设备全年将保持较快增长。

  其次，从产业链的传导维度。集成电路、新能源车产业链同时具备有当前高景气与景气改善的双重特征，在国君所做的产业链景气度打分的模型当中，新能源车、集成电路、大制造产业链目前的配置价值最高。

  高增长的科技已经对应较高的估值水平，投资者是否会掉入所谓的“价值陷阱”？

  就此，陈显顺认为，高增长行业不适用PEG，但ROE的中长期指引意义是十分重要的。如果一定要计算PEG，按照PE和G的分位数计算更为合理，2021年的PEG水平低于1的高增长行业集中在科技成长、制造、可选消费三大领域，新能源汽车、半导体、消费电子、医药等行业估值性价比尤为突出。因此，“从全年配置价值的角度出发，我们正站在科技的起点。”

（文章来源：上海证券报）