金融、金融学、微观金融学和金融数学

经济史学家声称：早在古希腊时代，第一张借据产生的那一刻，金融（finance）就出 现了。所谓金融，顾名思义就是指资金的融通或者说资本的借贷。更进一步看，我们认为， 金融需要解决的核心问题就是：如何在不确定的环境下，对资源进行跨期地 最优配置。 这还算不上是一个定义，但是它确实为我们提供了一条线索，为了澄清“金融”一词 应当包含的确切涵义，我们不妨先详细描述一下，资源是如何在不确定的环境下，进行跨 期配置的。为此不得不动用经济学家历来钟爱的荒岛鲁宾逊（Robinson Crusoe）传奇。 故事仍然从鲁宾逊在沉船的残骸中取回了最后的一些谷子开始。他必须现在就消费其 中的一部分，否则立刻就会饿死；但又不能图一时享受把谷子全部吃光，还必须拿出一部 分用于耕种，期待来年有所收获以维持生计。到此为止一切还好，就像经济学教科书中描 写的那样有条不紊。但很快鲁宾逊遇到一个新问题，在他耕种得已经很熟悉的那块土地上， 每年的产出量都是一个不太多的固定数目，他对此不太满意。一次在岛东边巡视时，他发 现了一片看上去非常肥沃的冲击平原。他估计如果把谷子播种在这块土地上，来年可能会 有更好的收成。但是他对此又没有十分的把握，如果把所有的种子都投放在这个风险项目 上，而又不幸出了什么差错的话，那么他辛辛苦苦一年，到头来仍然难逃饿 死的命运。 现在问题复杂了，鲁宾逊必须同时决定现在消费多少谷子、投放多少谷子在原来的土 地上，又投放多少在有风险的土地上。换句话说，作为消费者的鲁宾逊必须决定如何跨期 地在不确定的环境下，把资源最优地配置给同时又是生产者的鲁宾逊。这就是金融所要解 决的核心问题。按照现代金融理论的术语，鲁宾逊要求解一个终身的跨期最优消费/投资决 策问题，而他至少要了解随机最优控制方法，才能对这个问题提供一个令人满意的答案。

无论从哪个角度看，这个不确定环境下的资源最优跨期配置问题都是相当棘手的。那么现实中的经济体系是如何对这个问题做出解答的呢？既然我们说金融是一个资源配置过 程，那么完成这种资源配置历来就有计划和市场两种方式。 假定个人即国家，则鲁宾逊的决策就提供了一个典型的小型封闭经济，在不确定环境 下跨期资源配置问题的全部答案。如果中央决策者完全掌握了经济 的生产能力、了解每个人的偏好，对未来不确定性有足够的认识、有强大的计算能力来随 时求解上述随机最优控制问题，并可以由始至终地贯彻自己的意志，理论上他完全可以胜 任在不确定环境下最优化跨期资源配置的任务。 这正是大部分前计划经济，包括1956—1979 年间的中国所努力从事的工作。但是出于 一些众所周知的原因，从20 世纪80 年代起，几乎所有计划经济的中央决策者都不约而同 地开始（部分或者全面）放弃履行资源跨期配置任务的职责。以中国国有企业固定资 产投资中国家所占的比例为指针，从一个侧面反映了中央决策者逐渐放弃了直接参与资源 跨期配置决策的过程。计划经济把资源跨期配置的任务交给了另一种可供替代的制度安排——市场。 整个封闭经济条件下，市场化的跨期资源配置过程和结构如图所示。在市场体制下，原来由中央政府做出的决策又重新回到了鲁宾逊式的个人一级。个人，或者更一般的经济体系中的资金盈余单位，获得收入并分割为当期消费和投资。而在另一方面，经济体系中存在着大量提供产品和劳务的实际生产者（主要是企业，也包括政府），为了生产和再生产，它们需要大量的资金支持。在它们资产负债表（balance sheet）的资金来源一方，是代表收益要求权（claim）的股票、债券和债权；另一方的资产则产生收入，再分配给个人进行新一轮的投资、扩大再生产和资源跨期配置过程。连通消费和生产，媒介资源跨期配置的就是金融市场和金融中介机构。这就是现代市场经济（同时也是货币经济）环境下金融的全部内容，因此，实际上现代金融可以视为不确定环境下，资源跨期最优配置的市场解决方案。换句话说，我们把金融定义为：在不确定的环境下，通过资本市场，对资源进行跨期（最优）配置。

因而有必要再重申一下，我们上面给金融学下的定义是新古典意义上的，它同时也适用于我们的微观金融学。而宏观金融学则是资源非有效配置情况下（即自由价格机制在某种程度上失灵），对微观金融学（即新古典的金融学）的一种现实扩展，尽管获得这种认识的历史顺序与逻辑顺序正好相反（同经济学相比较而言）。我们希望这种意义上的金融学（包括宏观金融学和微观金融学），能够对现有各金融学 分支学科提供足够的兼容性；而且最重要的是，它必须提供一个开放的学科结构，能够适 应飞速发展的金融理论和实践创新的需要。接下来让我们具体看一下，应当如何安排这门 学科的框架结构和基本内容，来实现对现有众多的金融学分支学科的兼容。

必然包括为克服风险而产生的衍生金融产品市场，同样的，它们的价格体系也是人们极为关心的。此外，另一媒介资源跨期配置的支柱——金融中介机构在金融过程中扮演什么角色，以及它与金融市场之间的关系也是微观金融分析的应有之意。宏观金融学。宏观金融学研究在一个以货币为媒介的市场经济中，如何获得高就业、低通货膨胀、国际收支平衡和经济增长⑥。可以认为宏观金融学是宏观经济学（包括开放条件下）的货币版本，它着重于宏观货币经济（包括了开放条件下的）模型的建立，并通过它们产生对于实现高就业、低通货膨胀、高经济增长和其他经济目标可能有用的货币政策结论和建议。

货币起源、定义和作用。货币有两个主要作用——媒介交换和储藏价值。可以说正是这种区分导致从货币数量理论到现代货币理论的发展，这一切都发生在自由资本主义向国家资本主义、从相对封闭经济向大规模资本流动的资本主义世界广阔的历史背景之下。货币的制度安排和以银行为主的现代金融体系。现代金融体系包括银行、非银行金融机构和各种专业金融市场，它们保证货币主要功能的实现。从最初的，仅仅是确保纸币稳定地充当流通手段的早期银行制度，到为了资本主义筹集巨额建设资金的直接金融市场，又进一步发展出了适应国家干预，以确保资本主义经济健康运行的，以中央银行为核心的现代金融体系。

早期封闭经济下的宏观金融理论就是用来解释总体价格水平的，如有代表性的费雪的交易方程式（Fisher，I.1911）；剑桥方程式（Pigou，A.C，1917; Marshall，A.1923）则是试图对货币需求做更进一步理解的最初尝试，尽管它认为货币需求主要来自于交易。所以一点也不奇怪，两分法（dichotomy）和货币数量论会在几个世纪的宏观金融理论领域内占统治地位。

在开放条件下，即国际金融领域，这一时期休谟（Hume，D，1752）的价格—金银自 由流动机制是在以贸易为主的世界经济交往格局中，惟一的一种国际收支（即外部平衡） 的自动调节机制。这时的汇率决定理论就是绝对或者相对购买力平价理论（卡赛尔，Cassel， G. 1914）。

在相应的国际金融领域，大规模的资本流动，使得外部平衡的传统定义有了更新，基 于资产选择方法的汇率理论开始被普遍接受，以蒙代尔-佛莱明（Modell-Fleming）模型的 出现为标志，整个经济的内部、外部均衡开始被紧密地联系在一起考虑。这也同时隐含着 开放的货币经济的整体均衡有可能通过适当的政策协调得以实现。这种协调既出现在一个 经济的内部，也出现在不同经济之间。由于始终存在着看待问题的不同角度和研究风格，因而在一些重要的金融问题，如通 货膨胀、汇率管理、市场干预等方面，总是会有不同货币政策和争论产生，这也构成了宏观金融理论的一个重要的也是必然的部分。

可以设想，完整的现代金融学体系将以微观金融学和宏观金融学为理论基础，扩展到 各种具体的应用金融学学科上，而数理化（同时辅助以实证计量）的研究风格将逐渐贯穿整个从理论到实践的过程。图提供了一份比较完整的现代金融学学科的构成图，当然， 由于实践的快速发展和学科的开放性质，它将不断得到进一步的充实和扩展。构建一门学科是为了更全面和更系统地研究它。在以上确立的“新”金融学框架中，这一点毫无疑问会实现。需要指出的是：由于国内对微观金融学的严格研究，基本上还属 于刚刚起步的阶段，目前工作中的大部分精力，会集中在学习、理解和吸收上。当然，我 们也不是一点基础都没有，散见于各种专业课程如投资学中的《资产组合》、金融工程学中 的《期权、期货和其他衍生金融产品》等，都提供了一些相关的内容。但问题的关键是缺 乏一种提纲挈领和统一的基础理论框架，正如现有学科各成一家的分散情形一样。在前面 对于微观金融学所应涵盖的内容进行探讨时，我们开列的更像是一本教科书的目录。的确， 那就是一本微观金融学基础教材所应当涵盖的核心内容。

如前所述，微观金融学是金融学的两大分支之一，它是仿照微观经济学建立起来的一 套研究如何在不确定的环境下，通过资本市场，对资源进行跨期最优配置的理论体系。它 的核心内容就是：个人在不确定环境下如何进行最优化；企业又如何根据生产的需要接受 个人的投资；经济组织（市场和中介）在协助个人及企业在完成这一资源配置任务时，应 当起什么样的作用；其中的关键就在于怎样达成一个合理的均衡价格体系。 微观金融学借助于正统经济学的基本方法（例如，个人最优化和均衡分析等），这意味 着它必然带有浓厚的新古典特征；同时它也最大限度地使用现代数学提供的有力工具—— 随机过程理论。因而它是一门建筑在经济学和数学基础上，专门解决不确定性和动态问题 的经济学学科分支。可以说它包括现有大多数金融学分支学科，如投资学、公司金融学、金融市场学、金融工程学等核心内容。更为重要的是：如同微观经济学在整个经济学学科体系中的作用一样，它为广义金融学提供理论（包括方法论）基础。同时它和几乎所有金 融实践工作紧密地联系在一起，它的大量成果直接应用到市场第一线，这在所有经济学科 中是很少见的。 下面让我们一起来简要地回顾这门学科的发展历程，它不仅可以为我们的学习提供一 条线索，而且对于加深对整个金融理论和实践的理解，甚至对未来金融发展趋势的预测都 会有一些重要的启示。

遵循这条思路，考克斯（Cox，1976）开创了基于无套利的风险中性（risk neutral）定 价方法。紧接着，随着哈里森（Harrison D.）、帕里斯卡（Paliska，1979）和哈里森与克瑞普斯（Kreps，1981）杰出论文的发表，进一步研究的基调被设定了：他们证明了一个无套利的均衡体系可以由等鞅测度化来获得。这不仅使得1938 年由多布（Doob）建立的鞅（martingale）数学在金融分析中占据了主导地位，也向无套利一般均衡迈出了重要一步。随之而来的便是市场结构问题，怎样才算是一个完备的，能够在不确定环境下，圆满 完成资源跨期配置任务的金融市场呢？作为对于阿罗早期工作的一种回应和扩展，拉德纳（Radner，1972）提出，不需要无限种类和数量的金融资产，也可以完成不确定环境下的资源跨期配置。正如同微观经济学视一般均衡为最高智力成就一样，微观金融学也把资源 跨期配置的一般均衡作为自己的最终目标。以德布鲁的一般均衡为蓝本，感谢达菲和黄（1985）的出色努力，他们证明了多次开放的市场和有限数目的证券可以创造出无限的世 界状态（states of the world），而这就成功地为德布鲁的均衡提供了一个动态的答案。这不仅意味着动态一般均衡的必然存在并有其特定现实解决方案，而且它从理论上证明了资本 市场存在的合理性和它对于有效跨期资源配制的重要性。

“金融学理论是一种方法而不是教条⋯⋯，它是有助于你作出正确判断的一种思考问题的技巧⋯⋯”

因而，认识到它的优点和认识到它的不足同样重要。特别需要指出的是：本书介绍的 是最基本的、理想化的金融理论和模型体系，如同生活在没有任何摩擦的“牛顿的世界”， 把它们直接应用于实践是要慎之又慎的，阅读《发明金钱》（inventing money）（Dunbar，2000）一书就可以发现，一些细微的、但脱离现实的假定，是如何谋杀了像“长期资本管 理公司”（LTCM）这样的金融“高科技”巨头的。因此正确的态度是：视这些微观金融学 基础理论为金融科学的蓝本和进一步研究的起点。