上周，新华社旗下《经济参考报》发出关于“中央企业将进行大规模兼并重组，数量或减至40家”的报道。随后国资委的回应，被市场解读为没有直接否认央企大规模整合的可能性。考虑到南北车合并前多次的传言与澄清以及随后显著的赚钱效应，而从目前市场表现看，包括汽车等多行业的央企等整合预期的行情表现也还并不充分。因此我们认为央企改革的主题行情还会不断发酵。

从目前政策看，央企整合的环境与需求兼备。整个资本市场目前对于央企整合非常欢迎，而政策层也给予了有力支持。上周五，证监会的相关文件放宽了并购融资审核的条件，以发挥资本市场促进企业重组的作用，加大并购重组融资力度。而在月初的国务院常务会议上，也释放出了央企需要“强强联合”，推进重组的信号。由此我们认为未来央企的进一步整合预期存在相当的合理性。关键是整合的逻辑，谁会整合。

逻辑一：中国制造2025：制造业要活下去，活得更好

制造业在国内面临困境。“活下去”也是央企所面临的迫切问题，尤其是对于部分行业，存在着产能过剩导致资源利用效率低下；同业竞争制约企业发展；由于缺乏强有力的技术实力与高知名度的自主品牌导致国内企业无法与国际企业竞争等诸多问题，这些问题使我国部分央企不得不通过资源整合谋求生存，维持企业继续发展继而不断整合，抱团取暖。

逻辑二：一带一路：制造业要走出去，需要联手

中国制造业在全球市场面临缺乏核心竞争力的挑战。一方面成本优势不再，正在面临东南亚等国的追赶，另一方面核心研发与技术缺乏，尚无法与欧美直接竞争，如何能够真正实现走出去?本轮央企整合的核心逻辑之一是输出型、外向型、关键战略性领域的央企通过合并强强联合，解决规模劣势与恶性竞争的问题，提升综合竞争力从而可以一致对外，推动我国有竞争优势的企业“走出去”，更好地实施“一带一路”等开放型的国家战略。

我们认为此类合并主要会在以下特征的行业中产生：首先，行业属于先进制造业，而且中国拥有一定的技术优势；其次，合并可以实现技术整合以及规模效益的提高。最后从避免国内市场垄断以及整合推进容易度来说，我们认为未来除了关注央企集团间的整合合并，应该更关注单一央企集团下公司的整合。

根据这种逻辑，我们在与行业研究员沟通后，认为汽车、航运、油气服务三大行业的改革值得关注。

汽车行业

在当前的大国博弈背景中，我国自主品牌汽车压力逐渐加大。为了达到中国制造2025目的，管理层所能采取的措施除了鼓励创新之外，极有可能通过行政手段加大汽车行业的并购重组力度，否则，依靠原有的市场化手段，并购重组、产能出清的时间效率太低。未来汽车企业之间的并购重组可能突破原有四大四小分别整合的范畴。

对德、美、日、韩汽车工业的发展历程进行回顾不难发现，这些发达国家都经历过整车厂商和汽车品牌众多的时代，但受政府主导和市场调节两方面影响，四个国家先后经历了汽车行业的并购整合。其中，德国逐渐形成大众、宝马、奔驰三大汽车集团，美国逐渐形成通用、福特、克莱斯勒三大集团，日本形成丰田、日产、本田三大集团，韩国更是多次采用行政手段促进汽车厂商之间的合并。从国外成熟汽车行业的发展路径来看，整车厂商和品牌的整合能够优化资源配置、改善竞争环境，是汽车行业由大转强的重要途径。

近期网传中组部关于几大央企的最新人事任命：王玉普任中石化董事长、王宜林任中石油董事长、杨华任中海油董事长、徐平任一汽董事长、竺延风任东风董事长、官庆任中建董事长。有相关知情人事表示该消息确为真实。

由于改革需要首先解决人的问题，人事变动也是观测行业和企业动向的关键指标之一，徐平先生是现任东风汽车董事长，竺延风先生曾任一汽集团董事长，若此次人事任命传言被确认，一汽、东风等汽车央企整合预期将大幅提升。

考虑到汽车行业不少优质整车股本身就具有低PE和低PB的特点，相对估值优势明显，近期滞涨，从市场风格来看本身就具有了上涨的潜力；一旦整合预期打开，我们估计投资将围绕三条主线展开：1、低PE/PB估值的整车股板块；2、并购预期的公司；3、优质零部件企业。目前可以首先重点关注一汽系旗下公司的整合预期。

航运行业

航运行业是存在巨大规模优势的行业，而我国航运企业今年来持续亏损，存在较强的改革预期，2014年9月国务院出台《促进海运业健康发展的若干意见》明确表示要推动海运企业转型升级，加快兼并重组，促进规模化、专业化经营，提升抗风险能力和国际竞争力。航运业在参与国际竞争的大背景下，树立中国的航运企业品牌标杆有着重大的意义。

在集运方面，成本优势与服务优势的建立都十分依赖公司的规模化经营。行业龙头马士基就是通过多次并购，始终保持在行业规模第一，手握丰富的船只、航线以及码头港口资源，是公司“天天马士基”的运营模式得以实施的基础。同时，通过船只大型化的战略进一步强化规模效应，有效降低了单位运输成本，提升行业门槛，为公司业务创造了更大的利润空间。2013年，行业龙头马士基在其他集运企业纷纷亏损的情况下一枝独秀，取得了15亿美元的好成绩，其运营理念对于我国集运行业的改革有着指向性的作用。

而对于我国集运央企而言，我国集运公司扩大规模，缩小内耗，提升盈利效率，充分利用规模经济的优势已成为必要趋势。中远和中海之间自2010年以来一直有共享的合作。由于金融危机后航运企业盈利状况每况愈下，中远和中海在2012年10月10日签署了《中海集运与中远集运内贸航线合作协议》，在内贸东北/华北至福建/汕头航线上共同投船、合作经营。但是，二者合作之后持续亏损的局面并没有突出的改善，国际局势的竞争却愈演愈烈。

通过整合，中远集团与中海集团合并能实现双方船只、航线资源共享，规模效应会有明显提升，有助于提升公司的揽货能力与议价能力；而中远擅长外贸业务，而中海擅长内贸业务，两者的结合有望形成明确高效的干线与支线分工体系，在降低公司运营成本的同时提升公司的服务质量。

在油运方面，VLCC 行业的并购和扩建热潮已然开启，以伊朗，沙特为首的国家石油运输公司不断壮大；伊朗国家石油公司NIOC 自2011 年开始计划新增22 条VLCC，沙特阿拉伯国家航运公司Bahri 与沙特阿拉伯国家石油公司SaudiAramco 旗下航运企业vela 的并购项目已于2014 年完结。

中国已是全球原油进口量最大的国家，2014 年VLCC SPOT 市场中石化份额占比高达28.4%%，中石油占比约8%，中国公司合计份额约40%！但与“两桶油”大货主体量相比，中国国家级VLCC 运输船队规模上或实际承运量上不能匹配，即“有大货主，无大船队”。在国企改革背景下，油运央企有望通过业务重构实现产业整合：

VLCC 产业整合的历史机遇：（1）中国原油进口量持续增大，能源运输、仓储等需求日益提升；（2）国家层面、船东和石油企业三方均有“大船队”需求：国家政策引导动力——国家能源安全考虑，提升国有航运企业的竞争力。航运企业整合动力——加强抵御风险能力，提高经营效率和收益。原油进口企业——与第三方物流企业在原油运输、仓储等全供应链开展战略合作，提升供应链的稳定性。

招商轮船有望成为VLCC整合平台，招商局轮船控股子公司目前拥有中国最大的VLCC 船队，已经初步具备规模性。最近几年，招商轮船旗下VLCC 船队运费与Frontline 旗鼓相当，营运毛利在国内处于领先水平。招商轮船与中石化股权关联度较高，合作日益紧密，有望联手打造中国“油运模式”。

机械

3 月25 日，国务院常务会议部署加快推进实施“中国制造2025”，重点发展航天航空装备、机床和机器人、海工装备、轨交装备等10 大领域；会议还听取了中国北车、中国南车重组情况汇报，并强调还要继续加大国企国资改革力度，提出“促进强强联合，优化资源配置，有效解决重复建设、过度竞争等问题”，从而实现增强国企活力、提升利润率，推动中国装备走出去，打造面向全球的竞争新优势。

随后，3 月25 日下午，中船集团和中船重工同时召开中层以上干部会议，原中船集团董事长胡问鸣被任命为中船重工董事长，原中船重工副总经理董强被任命为中船集团董事长。

机械行业国有上市公司的优秀企业，面对国内经济进入新常态，国家推进“一带一路”战略，普遍积极地进行转型发展。而此次会议表明，国家将在更高层面上，推动强强联合和资源配置，解决企业发展中遇到的市场瓶颈和过度竞争。通过内外响应，大型机械国企的发展空间和盈利能力具有重估的潜力。

我们认为应重点关注海油工程与中海油服的整合预期。海洋油气是国家战略支持领域，行业内公司正不断提升全球范围内的竞争力。中海油服、海油工程同属中国海洋石油总公司旗下。中海油服以物探勘察服务、钻井服务、油田技术服务及船舶服务为主，海油工程以海洋石油、天然气开发工程设计、陆地制造和海上安装、调试、维修以及液化天然气、炼化工程为主。二者属于产业链油气服务产业链的上下游关系。通过纵向整合，合适形成全产业链的海洋石油勘探开发公司。提升国际竞争力，符合国家战略方向。

考虑到人事调整安排会提振整合预期，在目前时点，我们建议投资者重点关注一汽系。

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