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分析师：周海晨/屠亦婷 研究支持：范张翔

事件：为更好地拓展互联网商务平台业务，公司公告已设立厦门合兴网络科技有限公司，于近日完成相关工商登记手续，并取得营业执照。此次设立网络科技子公司，旨在能够更好整合公司线上线下资源，进一步强化公司的核心优势，寻求新的利润增长点。

背靠近千万电商卖家，面向数亿网络消费者，相关包装市场空间巨大，长尾市场尚待撬动。截止13年10月末，在淘宝网开店的公司数为900万家，活跃卖家超过300万家，而根据阿里巴巴公布的数据，截止2014年末，阿里巴巴年活跃买家数已达3.34亿人（包括淘宝及天猫），电商市场空间之巨大毋庸置疑。电商市场的火爆带动了产业链的发展，快递业、包装业相继崛起，根据国家邮政局披露，2014年快递业量自2013年91.9亿件飙升至139.6亿件（yoy 51.9%），而2012年这个数字仅为56.9亿件，每年保持50%以上增长。由此衍生出的包装市场同样不容小觑。

公司依托强大线下生产、设计能力，凭借全国布点优势，为电商中小卖家实现个性化包装设计服务，整合线上线下资源，“互联网+”包装呼之欲出。目前的电商中小卖家包装箱市场仍不规范，在“眼球经济时代”，美观、个性化的包装箱不仅能够提升中小卖家的品牌形象，还能提升买家的消费体验，但找不到合适供应商、价格高昂、个性化设计能力不足是中小卖家实现个性化包装的痛点。箱板瓦楞纸包装具有一定运输半径限制（一般为150公里内），而公司作为国内唯一一家全国自主布点企业，具有满足全国中小卖家的天然地理优势，同时依托强大线下生产、设计能力，未来有望能够为各类中小卖家提供定制套餐，通过加载个性化设计模板，生产不同规格、样式的包装，提升中小卖家品牌形象。对公司而言，只需通过类似于“云印刷”的柔性生产技术，便能撬动整个淘宝电商包装长尾市场，形成新兴利润增长点。

全国自主布点进入收获期，行业分散有待整合。目前国内纸包装行业集中度仍较为分散（公司作为龙头市占率仍不到2%），对比美国市场CR5占比超过70%的集中度，未来业内整合空间巨大。而行业整合经历了三个阶段：1）自主投资建厂。第一阶段是相对重资产的扩张。公司通过“集团化、大客户”蓝海战略已在全国范围建立25家生产基地，积累大批优质客户，产能利用率超过70%，订单结构持续优化，跨区域管理水平不断提高，带动公司盈利能力持续提升。2）借助资本市场力量整合。公司分别与中新融创合作成立融汇产业并购基金，与广发信德、瑞元资本合资成立专项资产管理计划，前期已完成收购北京金鹰61.6%股权（主要客户有玛氏、吉百利、亿滋中国、同仁堂等，客户粘性强，合作关系平均超过10年），标志着公司外延并购大幕已拉开。3）凭借新模式转型。第三阶段则是在新经济环境下，借助新模式实现整合扩张。包装行业未来和互联网的结合，以及包装由制造商向服务商的转型是长期看点。公司客户基础更为广泛，多年经营积累宝贵经验，有望为公司转型一体化供应服务商奠定良好基础。

电商包装市场蛋糕巨大，中长期行业整合+产品升级巩固行业龙头地位，持续看好，上调目标价至34.5元！公司此次成立网络科技有限公司，是顺应爆发式增长的网购热潮的重要举措，符合当下新兴消费趋势，并能够充分发挥公司全国布点及强大设计能力优势，市场空间巨大。从中长期来看，公司前期成立并购基金，稳步扩张势必能够逐步提升市占率，国内率先布局数字印刷设备满足个性化和快速小批量需求，进一步向电子商务二次包装，以及消费电子包装、环保包装、智能包装、数字化包装、媒体化包装等高端彩印包装领域延伸，提高产品附加值，打开盈利空间。我们维持公司15-16年0.55元和0.75元的盈利预测，目前股价（21.55元）对应15-16年PE分别为39.2倍和28.7倍，市值75亿元，基于未来互联网包装行业的巨大成长空间，持续看好，上调目标市值120亿元（对应股价34.5元），建议增持！

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