中国唯一载旗航空,品牌价值溢价。国航是中国唯一载国旗飞行的民用航空公司,连续十二年荣列世界品牌实验室“世界品牌500强”。国航旗下拥有深圳航空、大连航空、北京航空、内蒙航空、澳门航空等,参股国泰航空、山东航空等公司,是山东航空集团的最大股东。2018年中国国航营收1367.74亿元,同比增长12.7%,归母净利润73.36亿元,同比增长1.33%。

卡位核心机场,航线优质单位收益高。国航可用座公里收益(RASK)是三大航中最高的达到0.4402元,主要由于其优质的航线。国内航线中国航已经形成北京超级枢纽、成都国际枢纽、上海和深圳国际门户为核心的四角菱形网络。按照航班数测算,国航的一线和新一线占其全部航班比重为61.94%,而东航和南航分别为54.06%、50.21%;对于价格不敏感的商务旅客而言,占据更多更好的航班时刻是提高收益的关键。国航是中美、中欧航线第一承运人,国际航权不可复制,这形成国航独特的竞争优势。各航司在国际市场的运力增速下降,2019年国际航线单位收益有望提升。

价格优先策略,成本控制能力强。国内航线票价实行市场化定价,国航由于核心航线占比较高,更加受益票价提升,2018年国航调整57条国内航线运价水平,全年增收约14亿元。国航推行充分实施价格优先策略,国内收益保持明显优势;丰富两舱价格梯度,拓展国际两舱客源广度,两舱的客座率持续提升,由2015年52.1%提升至2018年的60.5%。营销模式转型升级,2018年国航附加收入同比增加3.2亿元,同比增长45.9%。国航加强成本管控,飞机引进较为谨慎,结构持续优化,宽体机的比重持续提升,落实计算机油量精细化控制等措施,燃油效率持续提升,单位费用持续下降。

大兴机场启用,国航首都机场时刻有望增加。东航集团和南航集团转场,国航集团在首都机场国内市场份额有望提升至70%,这有利于提升国航在首都机场航线的定价权,有望分流商务客比较多的航线的其他航司的份额。2019年大兴机场投产,国航有望在2022年之后获得首都机场新时刻增量,借鉴伦敦机场布局,首都机场客单价有望高于大兴机场,国航更加受益。

投资策略:我们认为油汇改善空间大,原油影响同比相对较小,经营租赁入表,汇率敏感性放大;民航发展基金减半征收,增厚国航利润。我们预测2019-2021年国航归母净利润为102.29亿元、129.82亿元、167.09亿元,同比增长39.4%、26.9%、28.7%。我们虑国航航线优质,为行业龙头,给予目标价12.6元,首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示:宏观经济增速低于预期风险、人民币汇率贬值风险、油价大幅上涨风险。