卫星石化(002648)

——Q3 丙烯酸及酯景气较高，业绩超预期，上调 13 年盈利预测

 前三季度 EPS 0.79 元，超出我们之前预期（0.74 元），超预期的主要原因是正丁醇价格走低推动丙烯酸丁酯盈利改善幅度较大。公司前三季度实现收入24.3 亿元，同比增长 3%；净利润 3.2 亿元，同比增长 10%，达到业绩预告上限。Q3 实现收入 8.4 亿元（YoY-7%，QoQ-1%），净利润 1.4 亿元（YoY+36%，QoQ+59%），对应 EPS 0.34 元，超出我们之前预期（0.29 元）。

 Q3 公司毛利率显著提升。Q3 收入虽有下滑但业绩大幅增长，毛利率为 29%，同比环比均上升 9 个百分点，为 2012 年以来最高水平，接近 2011 年景气高点（32%）。推动 Q3 毛利提升的主要因素有：

 1）丙烯酸景气较高，价格坚挺推动价差改善。Q3 卫星石化丙烯酸出厂均价为13666 元/吨，同比和环比分别上升 19 和 27%；丙烯酸与丙烯价差（丙烯酸价格-0.72*丙烯价格）均值为 6002 元/吨，同比和环比分别上升 63%和 66%。下游 SAP 需求强劲，公司高纯丙烯酸出货良好。

 2）正丁醇价格走低，丙烯酸丁酯盈利改善。一般来说正丁醇占丙烯酸丁酯生产成本的 40%-50%左右，Q3 正丁醇华东市场价均价为 9102 元/吨，同比和环比分别下滑 13%和 12%，同期丙烯酸丁酯均价同比和环比分别上升 8%和 12%。

 管理费用率小幅上升，经营现金流恶化，但均属于正常经营波动。Q3 管理费用率同比环比均上升 2 个百分点，主要系研发投入增加及子公司卫星能源和平湖石化新增费用所致。前三季度经营现金流为 0.6 亿元，远低于 2012 年同期的 5.0 亿元，主要系存货、应付账款等经营性项目变化导致，我们认为属于正常经营波动，未来将会逐步恢复。

 投资建议：考虑 10 月丙烯酸及酯价格仍然坚挺，SAP 有望 Q4 正式投产，我们上调 2013 年 EPS 预测至 1.08 元（原为 1.02 元），维持 2014 和 2015 年 EPS预测为 2.00 和 2.50 元，当前股价为 27.79 元，PE 分别为 26、14 和 11 倍，维持“增持”评级。