永高股份 (002641)

——业绩符合预期，费用率有所提升，全国布局稳步进行

1-3 季度业绩增长 0.92%，符合预期。2012 年 1-3 季度公司实现营业收入 20.9亿元，同比上涨 14.97%，实现归属母公司净利润 2 亿元，同比上涨 0.92%，折合 EPS0.56 元，基本符合我们业绩前瞻中预期的 0.55 元。其中，3 季度公司实现营业收入 7.8 亿元，同比上涨 16%，环比下降 1.05%。实现归属母公司净利润 0.81 亿元，同比小幅下滑 5.23%，环比下降 2.15%。3 季度公司主营业务毛利率为 25.44%，同比、环比均下降 1 个百分点。预计 13 年业绩同比变动幅度在-20%至 10%之间，13Q4 业绩同增范围[-77.5%，35%]，贡献 EPS[0.05,0.27]。

毛利率维持稳定，财务费用有所提高，地产直销业务带动应收账款增长。产品销售方面，1-3 季度公司总体销量预计增长 15%左右。3 季度公司原材料采购、人工成本略有回升（PVC 价格同比上涨 2%）；加之销售定价有所下降的影响，两者相作用 Q3 单季毛利率环比下降 1 个百分点，但总体维持稳定。Q3 管理、财务费率提高 1.18%、0.62%，导致 Q3 费率达 13.64%，较同期上涨 1.91%，Q3 单季净利率受费率影响下降 2 个点至 10.37%。受宏观经济下滑的影响，公司渠道经销整体放缓，公司地产直销业务成为亮点。公司在与万科、中海、恒大、招商等四大地产巨头保持良好合作基础上，今年又与天泰、海信、博泰等多家地产商签订了给排水管材管件集团采购供货协议，继续扩展全国性地产直配业务。由于部分地产类客户信用期较长原因，带动应收账款快速提升，1-3Q公司应收票据及账款共 4.13 亿，同比增长 115%，营收票据及账款占收入比率较去年同期提升 9 个百分点达 19.75%。同时，应收账款提升给公司现金流稳定性受损，公司 1-3Q 经营性现金流净额为 0.61 亿，同比下降 71%。

 全国布局稳步推进，市场开拓进一步完善。公司新增产能进展顺利，天津 5万吨项目已达产，“双浦 8 万吨项目”目前 5 万吨投入生产，既 PE 给水管已投放市场，后续 PVC、PPR 产能将于明年上半年投入生产。目前多数基地及并购子公司仍处于整合及调整阶段，盈利效应还未发挥，4 季度收入增长仍看好安徽永高和上海公元整合所带来的协同效应。

积极纵向延伸产业链，燃气管或将带来业绩新增长点。近期国务院多次强调城市管网建设，其中明确指出到 2015 年完成全国城镇燃气 8 万公里；实现城市燃气普及率 94%、县城及小城镇燃气普及率 65%的目标。政策力度加大为燃气管市场提供确定性空间。公司除拟收购天津大莲 100%的股权（或资产）外，安徽永高已具备燃气管道生产许可，目前已经开始生产和拓展燃气管道业务。下半年，广东永高和安徽永高将共有五条燃气管道生产线投入生产，这块业务未来将为公司提供新的利润增长点。由于受宏观影响、市场竞争激烈影响，我们下调 13-15 年 EPS 为 0.79、0.90、1.02（原 0.82、0.98、1.12），维持“增持”评级。