上海家化(600315)
收入低于预期、业绩符合预期，期待管理层维稳带领家化稳定增长

2013年 EPS为1.19元，同比增长28.8%，业绩符合预期。公司全年营业收入44.7亿元，同比增长11.7%，归属上市公司股东的净利润8亿元，同比增长28.8%，折合EPS为1.19元，业绩符合预期。2013年利润分配方案为每10 股派发5.1元现金红利（含税）。2014年公司提出经营目标为：收入不低于51亿元，收入增长幅度不低于15%，归属于母公司的净利润保持两位数增长。
 年报中董事会对重要前期会计差错进行了更正，更正后对之前报表披露的收入、成本等进行冲减。更正包括：（1）与代加工厂的委托加工交易的会计处理；（2）销售返利及应付运费的计提；（3）应付营销类等费用的重分类；（4）预计在一年内出售的可供出售金融资产的重分类。报表调整后减少12年收入5.05亿、营业成本4.96亿、销售费用1522万，增加12年归属母公司净利润680万。由于更正了前期的会计差错，因此无法精准测算13Q4单季盈利情况。
 毛利率提高带动净利润率小幅上升，盈利质量整体较为稳健。高端产品占比提高持续带动毛利率提升，13年报综合毛利率同比提升1.3个百分点至63%。期间费用方面，销售费用率同比下降2.3个百分点至32.2%，管理费用率同比上升0.2个百分点至12.9%，由于毛利率和销售费用率下降，公司净利率同比上升2.4个百分点至17.9%。盈利质量整体较为稳健，存货小幅增长10%至4.36亿，应收账款基本与去年持平，经营性现金流净额为10.3亿高于净利润。
 家化在化妆品行业地位突出、实力雄厚，经过13年风波后期待管理层维稳带领家化稳定增长。考虑到化妆品行业增速受经济影响放缓，下调盈利预测。公司原董事长葛总在去年9月退休，新董事长谢总11月上任，高层人事变动对公司未来的管理架构和经营思路产生一定的变化，同时也将对业绩产生一定影响。我们欣慰的看到公司在多种风波和消费低迷的环境下2013年仍然递交了不错的答卷。期待管理层逐步维稳带领家化持续稳定增长，将民族日化产业越做越强。短期内考虑到化妆品行业增速放缓，且普华永道给上海家化出具了否定意见的内控审计报告，我们下调了14-16年EPS至1.45/1.73/1.98元（原预测14-15年为1.63/2.04元），对应PE为23.6/19.8/17.3倍，维持买入。