益民集团 (600824)
——东方典当并表确认一次性投资收益贡献业绩增量

一季报业绩符合预期。公司 14Q1 实现营业收入 8.35 亿，同比增长 1.62%；归母净利润 5124.3 万，同比增长 4.49%；扣非后归母净利润 4747.7 万，同比下降 2.14%；EPS 为 0.058 元，符合预期；加权平均 ROE 为 3.03%，较去年同期减少 0.09 个百分点。
消费疲软+黄金销售基数较高导致收入增速放缓。公司14Q1实现营业收入8.35亿，同比增长 1.62%。在消费疲软、竞争加剧的大背景下，古今内衣收入增长放缓；天宝龙凤因去年同期黄金基数高，收入增速承压。14Q1 毛利率为 23.86%，同比减少 2.27 个百分点。古今内衣降价促销，同期黄金批发毛利基数较高，导致本期毛利率下滑。
 费用管控导致费用率下降，东方典当并表带来一次性投资收益贡献利润增量。14Q1 期间费用率 14.43%，同比减少 2.06 个百分点。其中，销售费用率 8.09%，同比减少 1.46 个百分点；管理费用率 5.37%，同比减少 0.57 个百分点；财务
费用率 0.97%，同比减少 0.02 个百分点。在收入增长乏力的情况下，公司强有力的费用压缩能力，缓解了收入毛利率下滑对净利润的侵蚀。此外，由于对东方典当的投资成本小于合并时净资产，本期确认投资收益 358.6 万（税后268.9 万）。14Q1 净利率为 6.14%，同比增加 0.17 个百分点；剔除东方典当
并表的影响后，净利润为 4855.4 万，同比下降 0.99%，净利率为 5.81%，同比减少 0.17 个百分点。
 维持盈利预测，维持增持。公司是隐蔽资产较高的价值投资标的，拥有 15 万㎡自有物业（9 万㎡淮海路商业物业），古今内衣、天宝龙凤等知名品牌，安全边际较高。同时，在上海国企改革的推动下，公司注资古今内衣谋求做大做强，拟和麦斯合作加速古今转型。另一方面，增资控股东方典当，转型类金融
平台；成立德益消费升级产业基金，寻找并购标的，放大公司投资能力。我们预计公司 14-16 年 EPS 为 0.22 元、0.25 元、0.28 元，当前股价对应 PE 分别为 25 倍、22 倍和 20 倍，维持增持评级。