长安汽车 (000625)

——长安福特将持续爆发，维持买入评级

  中报业绩贴近预告上限，完全印证我们前期判断。13 年二季度公司实现销售收入 95.74 亿元，同比增长 47.3%，环比下滑 5.9%，实现归属母公司净利润7.82 亿元，相比去年同期增长84.7%，环比增长42.6%，对应每股收益0.17 元；13 年上半年公司实现销售收入 197.5 亿元，同比增长 40.6%，实现归属母公司净利润 13.3 亿元，相比去年同期增长 133.5%，对应每股收益 0.29 元，贴近前期业绩预告上限，符合我们判断，小幅超越市场预期。

 上半年新车助推长安福特销量及业绩爆发，盈利贡献超市场预期。翼虎、翼博、新嘉年华及新福克斯的持续放量使得长安福特上半年销量增速达到 63%；由于翼虎及新福克斯单车盈利显著高于公司前期水平，使得上半年长安福特净利率提升至 9%，当期净利润为 31.7 亿元，同比增速约 200%。

 预计下半年长安福特盈利能力维持高位，全年有望实现 80 亿净利润；翼虎销量 10 月破万。当前长安福特销量及结构维持高位运行，我们测算长安福特单月净利润可以稳定在 7 亿元以上；考虑到四季度长安福特的税费返及发动机、变速箱工厂逐步投产带来的潜在补贴，我们预计长安福特全年有望实现 80 亿元左右的净利润。核心盈利车型翼虎当前仍处供不应求状态，预计 8-9 月份销

量维持在 9 千以上，待 10 月供给瓶颈小幅缓解后销量破万；新蒙迪欧定价符合预期，年内处于爬坡状态，预计今年贡献销量在 3 万台以上。

 长安马自达上半年处于微利状态，SUV 车型将带动其下半年盈利加速复苏。上半年受日系车下滑影响，长安马自达实现销售 2.5 万台，同比下滑 44%，但长安马自达盈利情况好于预期，当期单车仍然实现 925 元的盈利；下半年 CX-5上市，搭载全新 SKYACTIV 技术，我们判断 CX-5 品质及性能经得起市场考验，预计年内销量 2 万台，14 年销量达到 6 万台以上；同时 14 年 6 月全新马 3 导入，新车的持续上量将带动长安马自达盈利加速复苏。

  北京工厂、减值增加及补贴减少导致本部亏损加大，预计下半年亏损幅度可控。多因素导致上半年公司本部亏损扩大 3 亿元，需要仔细推敲：首先上半年北京工厂由于产品线较少，仍然处于亏损状态，相比同期多亏约 2 亿元；去年上半年本部获得政府补贴 1.05 亿元，今年同期获得0.44 亿元，对应补贴相差 0.6 亿元；公司出于谨慎考虑，二季度集中计提减值 1.23 亿元也是导致本部亏损扩大的一大原因。剔除以上因素公司上半年本部实际小幅减亏 0.7 亿元。下半年轻装上阵，本部轿车结构继续上移，考虑到后续本部可能获得的政府补贴后，预计下半年整体亏损幅度可控。

  维持盈利预测，维持买入。我们暂时维持长安汽车 2013-2015 年的 EPS为 0.77 元、1.08 元和 1.31 元的盈利预测。当前看好长安福特持续增长的核心逻辑未变，此外以上盈利预测隐含 14-15 年本部小幅度减亏，伴随明年北京工厂 CS75 导入及微车复苏，后续盈利预测存在上调可能，维持买入评级。