事件:宋城演艺发布2019H1业绩预告。预计2019H1公司归母净利为7.32~8.32亿元,同比+10%~+25%;扣非后归母净利5.67~6.67亿元,同比-10.9%~+4.8%。非经常性损益约为1.65亿元。

业绩变动符合预期,扣非后归母净利受六间房不再并表的影响略有下滑。分季度看,预计19Q2归母净利为3.62~4.61亿元,同比+5.4%~+34.5%;扣非后归母净利2.07~3.06亿元,同比-39.6%~-10.5%,非经常性损益主要来自六间房的重组。19Q2扣非后归母净利下滑主要受六间房不再合并报表的影响;六间房自5月起不再合并报表,我们估计其对业绩产生-0.38亿元的影响。若剔除六间房的影响,则预计19Q2扣非后归母净利为1.75~2.75亿元,同比-29%~+11%。

2020年公司业绩有望重拾高增长,看好公司长期发展。我们看好宋城:1.随六间房财务扰动的消除,2020年业绩增速有望恢复。2019年受六间房不再合并报表的影响,全年利润增速将有所下滑。2020年伴随六间房财务扰动因素消除,扣非后归母净利增速有望回升至20%以上。2.新项目建设标准化,扩张速度有望加快。经历过前期的异地扩张,公司目前在新项目的建设上已经积累了足够的经验并建立了标准的流程规范,未来项目的扩张速度有望加快。3.异地扩张的高确定性与强盈利能力。公司历史上异地项目成功概率很高,目前成熟异地项目ROE都在20%以上。我们看好公司新项目持续扩张进一步增厚公司业绩。

19年底公司将迎来项目扩张高峰期,九寨项目视客流情况择机恢复。张家界千古情已于6月28日开业;西安/佛山/上海/西塘一期项目预计将分别于20年春节前后/20年下半年/20年7月/19年12月开业运营;澳洲项目预计在22年下半年落地;九寨项目已完成修复工作,正在视客流情况择机开业。

盈利预测、估值与投资建议:维持“增持”评级。分部估值法:线上演艺按估值30亿计算(基于此前的重组对价);我们预测19/20/21年公司扣除六间房后的归母净利分别为11.1/14.9/17.6亿元,2019-2021年CAGR为26%,EPS分别为0.76/1.03/1.21元,考虑到项目落地高峰期在2020年以后,我们认为公司线下演艺部分20年30倍PE较为合适,对应20年线下演艺部分估值448亿元;公司整体合理市值为478亿元,对应20年股价32.92元。

风险提示:商誉减值风险、自然灾害风险、经济环境波动风险。