关于央行降低超额准备金利率的一点感想
发布时间:2020-4-4 18:59阅读:480
引子
4月3日上午,几家部委开了一个联合发布会,会上央行表态,存款基准利率是利率体系的压舱石,调整时要考虑多方面因素,当前CPI明显高于一年期存款利率,同时还要考虑经济增长、内外平衡,以及利率太低是否加大货币贬值压力等。存款基准利率与老百姓关系更直接,作为货币政策工具可以使用,但要充分评估,考虑老百姓的感受。债券市场降低存款基准利率的预期落空了,所以,整个债券市场走得十分疲弱,下午收益率又上了不少。但是,临近傍晚,画风突变,央行宣布定向降准以及另一个重要决定,中国人民银行决定自4月7日起将金融机构在央行超额存款准备金利率从0.72%下调至0.35%。于是,债券市场开始大量成交,十年国债活跃券190015从日内最高利率的2.6275%下行至最低的2.5425%,足足下了8bp。市场之所以这么亢奋,不是因为定向降准(这个东西在国常会之后已经price-in了),而是因为央行降低超额存款准备金利率。
对银行间市场的意义
相当于降息操作执行了一半。为什么这么说呢?其实,我们可以对照美联储的降息操作。每次降息,他们会同时调降两个利率:一个是联邦基金目标利率(相当于我们的1天质押式回购利率),一个是超额准备金利率。为什么要两个一块降低呢?如果超额准备金利率高于联邦基金利率,很多机构会选择把钱存在央行户头上,最终使得联邦基金利率高于超额准备金利率。所以,超额准备金利率不能高于联邦基金利率。综上所述,市场有这样的共识,
超额准备金利率是利率走廊的下限。
这次央行宣布降低超额准备金利率37bp,相当于打开了利率走廊的下限,但并不等于降息37bp,因为央行并没有承诺把隔夜利率维持在0.35%的水平。十年国债只下了8bp左右,跟37bp的降幅还差得很远。
综上所述,央行此次操作紧扣“灵活适度”里的灵活——随时可以根据实际需要把隔夜利率引导下去,等形势好转了再拉回来。
对货币传导的意义
最近央行一直在引导LPR利率下行,支持实体经济,这对实体经济是一个好事。但是,这个操作也面临一个约束——银行的NIM(净息差,银行平均资产收益率和平均负债成本之差)不能无限度地压缩下去,银行还需要一定的NIM来消化不良贷款的,尤其在经济下行的情况下,这种诉求很强烈。一方面,银行要支持实体经济;另一方面,银行需要足够的利润吸收不良贷款。市场把目光转向了银行的负债端,于是就有了降低存款基准利率的预期。但是,上午会议把这个预期证伪了,央行的意思是,考虑到老百姓的感受再等等看,轻易不动。
既然不能动存款基准利率,那么,央行降低超额准备金利率能降低商业银行的成本吗?并不能,如果把商业银行当作一个整体,它的负债来源要么来自于实体经济,要么来自于央行。但是超额准备金是商业银行对央行的资产,并非对央行的负债,调整它不能降低商业银行的平均成本。那调整超额准备金利率有什么意义呢?在商业银行之间进行负担的再分配,支持中小银行。事实上,大型商业银行、股份制银行还有城市商业银行的风险承受能力是不同的,从拨备覆盖率的角度来看,三者的平均值分别是234.33%、192.97%和153.96%。整体来说,大行情况较好,股份制尚可,城市商业银行很差。在支持实体经济的大环境下,重新分配不同类型银行的压力很有必要——资产负债表状况好的,多承担一些,差得就少承担一些。一般来说,大型商业银行是同业资金的融出方,中小行是同业资金的融入方,降低银行间的资金成本,有助于缓解中小行的资产负债表压力。 天下没有免费的午餐,部分压力跑到大行那里了。
压力分散的紧约束
通过上图不难发现,在最近一段时间内,银行间的资金利率持续走低,3个月SHIBOR降低到1.84%,1个月AAA同业存单降低到1.15%,银行间隔夜利率最低到过0.86%。随着利率的降低,0.72%的超额准本金利率成了一个越来越紧的约束。然而,疫情尚未结束,经济压力仍在,央行需要进一步引导商业银行支持实体经济。可是,银行系统除了面临NIM收窄的挑战之外,还面临着不同银行之间资产负债表健康程度不同的约束。应对后者的方法有两个:一个是定向降准,给中小银行更多的优惠;另一个就是降低银行间资金利率,让大行更多地支持中小银行。于是,降低超额准备金利率就变得特别必要了。
结束语
还有一个问题特别重要,为什么是降低到0.35%,而不是更低?因为活期存款的基准利率是0.35%,不能再低了。通过上面的讨论,不难发现,央行真不是为了宽松而宽松,更不是为了让二级狗多赚那么几个bp,本意还是为了推动LPR降低,降低实体经济的融资成本。在这个过程中,它会面临一系列约束,包括但不限于:1、商业银行资产负债表健康程度不平均的约束;2、商业银行整体NIM收窄的约束;3、商业银行资本的约束。对于每一层约束也有相应的解决办法:1、更大幅度地降低中小银行准备金率,降低银行间资金利率;2、央行提供低成本资金,甚至降低存款基准利率;3、发行银行永续债,特殊情况下,发特别国债注资;目前,经济形势比较严峻,央行的操作可谓“逢山开路,遇水架桥”,目的直指“疏通货币传导机制,降低实体经济融资成本”。资本市场的确没有必要总是拿央行的政策跟美联储比,那样会把问题搞得太复杂:既觉得美联储没节操,又觉得央行太有定力。其实,我们和美国都有自己的实际国情:我们疫情得到有效控制,复工正在爬坡;他们金融市场风险仍然很大,疫情还在爬坡。大家都在根据实际情况出牌。所以,市场需要把更多的注意力放在本国的基本面上。
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