郑非凡 | 美尔雅期货产业研究中心有色分析师

　　美国杜兰大学金融学硕士，具有扎实的金融理论知识与健全的研究体系。致力于铜铝等有色金属的研究，擅长结合宏观经济形势与产业基本面判断商品走势。深入参与产业调研，并且为多家大型企业提供套保方案与投资咨询服务，多次在主流媒体发表文章及观点。

　　核心观点

　　. 2019年铜精矿长单落地，明年铜精矿维持偏紧预期。但是短期来看炼厂铜精矿库存比较充裕，TC高位会维持一段时间。

　　. 2018年废铜进口大幅缩减是必然趋势，但是进口废铜中因废六类占比比重扩大，废铜品位有所提高，国内废铜缺口没有预期那么大。并且目前精废价差处于相对高位，废铜对精铜替代性增强。10月废铜制杆开工率为61.54%，环比增加11.17个百分点，对精铜消费形成掣肘。

　　. 终端消费并不太乐观，空调和汽车数据都比较疲弱。不过值得注意的是，电线电缆投资开始回升，根据历史经验电网投资基本会完成或超过其计划额，接下来几个月电线电缆用铜量值得期待。

　　. 库存处于近几年相对低位，截至上周五三大交易所总库存为44.2万吨，相较于3月份高点93万吨已经减少了48.8万吨库存。不过上期所已经出现累库迹象，上期所库存从10月底的低位11.1万吨到现在的13.5万吨，已经累积了2.4万吨库存，后续全球显性库存有可能止减启增。

　　关注点：美元指数 中美贸易谈判情况 铜矿供应 废铜政策。

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　　一. TC长单落地 铜精矿2019年料供应偏紧

　　江西铜业(600362,股吧)和Antofagasta达成了2019年的铜精矿长单谈判，签订TC/RC为80.8美元/吨，8.08美分/磅，TC较2018年82.25下降1.45美元/吨，该价格符合市场预期。但是在消息公布后对市场还是有一定的信息提振作用，使得铜价有一定的上行。沪铜最高曾突破50000元/吨，伦铜也是开启五连阳走势最高一度达到6296美元/吨。

　　慧谷2018年，TC基本呈现先抑后扬之势。2018年铜精矿冶炼长单价为为82.25美元/吨，在年初TC基本是围绕着这个基准价运行，并且CSPT二季度定的TC地板价已达到78美元/吨的低位。后来印度Vedanta旗下40万吨/年粗炼产能关停，使得TC开始走高。后续全球更多粗炼产能相继出现问题，比如菲律宾PASAR制酸设备故障、豫光金铅(600531,股吧)制氧设备管道坍塌，这使得TC一路攀升，最近已达到95美元/吨的高位。并且2018年第三季度与第四季度的CSPT地板价都未官方公布，据我们推测应是冶炼厂为寻求更合适的加工费有意而为之。总之，2018年全年TC基本呈现先抑后扬之势，但是值得注意的是TC/RC的攀升并非铜精矿矿端出现了问题，主要的原因还是我们前面所讲的粗炼产能的问题.

　　海关数据显示，9月进口废铜20万实物吨，同比下降37.81%。2018年1-9月累计进口废铜178万实物吨，同比下降35.9%。从今年数据来看，进口废铜量下降是必然趋势，这是由于进入2018年以后国家对进口废铜特别是废七类管制较严，使得进口废铜大幅减少。不出意外，今年是七类废铜进口的最后一年，新政策仅允许有生产加工资质的部分大型拆解园区可以拿到进口批文，截至发稿前已发放批文二十三批。2018年所公布的限制类废铜进口批文数量为94.79万吨，较2017年全年的300.58万吨，同比减少68.46%。目前全国所获批文配额总量超过1万吨的企业20家，其中16家位于浙江地区，广西地区2家，广东以及江西地区各1家。

　　由于废铜进口大幅减少，并且国内目前废铜回收量依旧较少，导致精废价差之前一直处于低位。精废价差的低迷使得废铜对精铜替代性较小，下游多愿意用精铜制成铜材，这使得精铜消费比较可观，库存也一直在减少。不过近期随着铜价的反弹以及废铜贸易商出货意愿日益强烈，精废价差已有扩张之势。截止11月20日广东佛山光亮铜价格为44400元/吨,精废价差为5530元/吨，价差较之前有所扩张。不够后续随着政策的进一步收紧，比如废六类也被限制的话，废铜供应问题将再次凸显出来。

　　三. 汽车空调消费疲弱 电线电缆用铜有望加速

　　2018年1-9月,电源基本建设投资完成额累计为1302亿元,同比下降1.8%，较前几月的投资有了一定的回升。2018年1-9月,电网基本建设投资完成额累计为3373亿元,同比下降9.6%，前值是13.7%，同比下降趋势有所减弱。据我们从国家电网了解的情况来看，2018年国家电网计划电网投资额为4989亿元。一般而言，电网投资基本会完成或超过其计划额。而且下半年投资额高于上半年是时常发生的事，从投资额环比增速来看，下半年投资额大概率将会回升。从调研的情况来看，目前电线电缆销售比较可观，价格也比较高，我们有理由推测出后续电线电缆的消费将会有亮点。电线电缆占下游铜消费比值约为36%，对精铜消费的拉动十分可观。

　　2018 年 1-10月国内空调产量为 1.71亿台,同比增长10.6%,10月产量为 1356.8万台,同比下降0.4%。根据产业在线数据，9月份空调总体销售901.4万台，同比下滑8.2%。不难得出，空调用铜后期稍显乏力，在目前的高空调库存下，增幅只会迎来收窄，前期空调拉动铜消费逻辑可能在现在就不太适用了。

　　2018年1-10月份汽车产量为2322.2万辆,同比增长-0.4%;10月汽车产量为242.6万辆, 同比大幅减少9.2%。9月汽车产量为242.6万辆，同比减少10.6%。9，10月份汽车产量大幅降低直接导致了汽车累计产量的回落，之前月份产量一直保持在3%的增速，9，10月份的产量水平直接拉低了累计产量的增长率到负值。作为金九银十旺季，汽车却表现出旺季不旺的特征。2018年只剩下最后两月，预计后期汽车消费也不会太乐观，今年汽车消费弱于去年是大概率事件。不过新能源汽车表现了较强的增长势头，1-10月份新能源汽车产量为92.5万辆，同比大幅增长54.4%。据我们测算，总的汽车耗铜量大约保持在81万吨。

　　截至上周五三大交易所总库存为44.2万吨，单周减少2.4万吨库存。其中LME库存减少的最多，单周减少了1万吨库存至16.1万吨。上期所和COMEX分别减少了7490吨库存和6444吨库存。回顾以往，显性库存从3月底的高位93万吨一直下降，目前已经累计减少了48.8万吨库存，显性库存在不停地刷新着近年来的库存低点。不过随着消费的放缓，我们认为后续应该会进入累库过程。这从上期所库存就可见一斑，上期所库存从10月底的低位11.1万吨到现在的13.5万吨，已经积累了2.4万吨库存。

　　宏观局势云谲波诡， G20峰会将于本月底在阿根廷召开，从最近美国商务部的表态来看贸易摩擦有再抬头之势。并且美国经济不断向好，美国10月Markit综合PMI初值为54.8，大幅好于预期53.9，叠加美联储利率会议鹰 派  发言，美国加息预期增强，美元指数不断上行，近期更是突破97。在强势的美元以及不确定的宏观局势下，铜价上方压力较大。

　　铜精矿2019年长单终于落地，明年铜精矿偏紧的预期得到了佐证，给予市场一定的信心，但近期国内冶炼厂铜精矿库存还比较充裕，TC将会维持一段时间的高位。目前精废价差处于相对高位，使得废铜对精铜的替代性减少，对精铜消费有一定的掣肘，虽然进口废铜大幅小于去年，但是废铜品味有所上升，这使得废铜缺口并没有想象中那么大。全球显性库存持续减少，但是空调汽车消费稍显疲弱，后续电线电缆的消费有望成为亮点。针对以上分析，我们预计后期铜价偏弱运行，重点关注47500元/吨支撑。

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